根據我的親身經歷，難以判斷當前是否處於熊市反彈時，通常要等市場走勢明朗後，投資者才能看清全局。當然，每當熊市反彈結束，投資者往往都會回頭審視自己的投資決定，懊悔當初應該怎樣做才對。
當前，散戶投資者似乎認為近期的急劇調整已近尾聲。正如我上周指出，儘管市場已下跌近20%，散戶仍以創紀錄的規模買入美股。以往散戶確實被視為逆勢指標，但近年來，特別是疫情後，他們都積極趁市場回調時買入。當然，考慮到15年的貨幣及財政政策干預避免美股出現嚴重熊市，散戶這種「逢低買入」的心態也不足為奇。
美國散戶資金流動
在深入討論之前，讓我們先釐清甚麼是「熊市反彈」，這有助我們更好地分析市場未來的可能性和機率。
當前美股是否為熊市反彈？
何謂熊市反彈？簡單來說，就是在大市下跌趨勢中出現的短期升市。市場走強數周或數月，往往會令投資者燃起希望，但這種反彈並非真正見底回升的訊號，不過是跌勢中的短暫喘息。觸發這類反彈的原因，通常包括淡倉回補、市場氣氛轉好，以及技術指標呈現超賣等，導致高風險資產價格回升。
不過，市場早前出現調整的根本問題依然懸而未解。無論是企業盈利轉差、貨幣環境轉變、經濟衰退風險增加，還是政策前景不明朗等因素，又或是以上種種問題交織，市場即使暫時回升亦無補於事。
市場終究會重返基本面，反彈告終，跌勢重臨。以2022年為例，在美聯儲加息及俄烏戰事的陰霾下，市場經歷了多輪反彈，每次都吸引樂觀的投資者入市，結果卻套牢了他們。
2022年的調整
相比之下，牛市中的調整（跌幅達一成或以上）性質截然不同。這類調整往往只是升市途中的短暫回落，多由市場短期憂慮所致，例如超買、地緣政治緊張或政策改變等，但不足以扭轉市場大方向。在穩健的經濟環境和企業盈利支持下，市場調整過後自然會重拾升軌。
要分辨兩者，關鍵在於市場所處的環境和階段。牛市調整中的基本走勢仍然向好，投資者終可坐享新高帶來的回報。2023至2024年的市況正好說明這一點：儘管期間發生銀行業危機、人工智能隱憂及爆倉事件等，市場還是能快速修復並再創新高。
2023-2024年的牛市
投資者最大的難題是，身處其中往往難以判斷眼前是哪一種調整。在熊市反彈時進場的投資者，很可能在短暫反彈後遇上新一輪跌市，損失更為慘重。反之，在牛市調整時把握機會低吸的投資者，則有機會穩袋豐收。
讀者常常抱怨我不肯給個明確答案，但事實是誰都無法預知未來。我只能為大家分析各種可能性和機會率，讓各位能據此調整投資部署，做好風險管理。
讓我們現在細看這兩種情況。
屬調整而非熊市的理由
有投資者認為，從2022年10月起步的牛市仍會持續下去，他們確有理由。
首先，從業績來看，今年首季整體表現勝於預期，當中以大型科企及備受AI概念加持的「七巨頭」最為亮眼。這些市場龍頭持續穩固投資者信心。雖然盈利增長主要集中在大市值股份，但企業整體的盈利超預期佔比仍遠超過74%的長期均值。
标准普尔500指数盈利超出预期
其次，市場整體金融環境向好。利率趨穩、美債收益率回落、信貸息差收窄、股票估值合理，以至匯率走勢等各項指標，都對金融市場形成支持。這些因素均會影響未來經濟走向。
高盛財務狀況指數
市場氣氛方面，不論是機構還是散戶，信心均已從谷底回升，資金開始重返市場。更值得留意的是，目前市場情緒尚未過熱，反而為資產價格提供上升空間。從專業及散戶投資者的淨多頭情緒標準差走勢圖可見，當指標極度負面時，往往正是市場見底之時。
淨看漲情緒vs標準普爾500指數
總的來說，投資者保持審慎樂觀，因為當前環境有利市況逐步改善，但又不致於走向過度投機。雖然近期因關稅問題的市場調整比預期更深，但歷來政策不確定性升溫，往往標誌著調整接近尾聲而非開始。近期圍繞關稅和貿易壁壘的政策不明朗因素已有所緩解，這或會為市場帶來支撐。
政策不確定性指數vs標準普爾500指數
這些因素能否確保市場調整已經完結？答案自然是否定的。不過歷史告訴我們，當市場信心低落、政策前景未明，而金融環境轉趨寬鬆之際，正是投資者尋找逆市良機之時。
接下來，我們來探討熊市反彈的可能性。
當前或仍屬熊市反彈的理由
多個市場指標均顯示，近期的反彈恐怕只是熊市中的曇花一現。市場一向具前瞻性，投資者往往以未來的盈利增長預期，來支持當前較高的估值水平。然而，目前經濟數據正在走軟，尤其是消費的支柱就業。上周末我們曾提到就業和消費對企業盈利增長的重要影響。
「統計顯示，自1947年起，企業每股盈利的年均增長為7.7%，經濟年均增長則為6.40%。兩者增長步伐如此接近實屬合理，因為消費開支在GDP中佔據重要地位。」
標準普爾500指數盈利增長和實際GDP的年度變化
「消費開支佔GDP近七成，意味著從企業投資到進出口等其他經濟活動，都離不開消費者的需求支持。換句話說，一旦消費者收緊荷包，企業自然不會擴充業務、增加人手或加大進貨。下圖對比了個人消費支出與就業及私人投資的關係，便能印證這個道理。」
企業經營vs實際需求
隨著疫情後的寬鬆貨幣政策漸漸退場，經濟數據開始轉差。消費者信心持續下滑，對前景更是悲觀。從下圖可見現況指數與預期指數的落差。歷史經驗告訴我們，當這個指標跌至極低水平時，往往預示著熊市會更持久，調整會更深入。
綜合信心指數
技術走勢方面同樣令人擔憂。雖然動能和相對強弱指標早前有所改善，但近期已轉弱，暗示買盤可能將近見頂。值得注意的是，這輪調整期間成交清淡。若這確是短期調整，理應會看到更活躍的入市資金。目前支持位雖在附近，有望限制跌幅，但上方阻力重重。要攻破100天和200天平均線以及1月低位形成的阻力，市場很可能要先回探支持位。
標準普爾500指數日線圖
如前所述，這輪調整來得又快又急，出乎很多投資者意料。這些被高位套住的長線投資者，一旦反彈失去動力，很可能會爭相拋售。儘管2022年的熊市反彈最終都見新低，但這次未必會重蹈覆轍。只要經濟數據見底、貿易談判有進展，或聯儲局開始減息，市場回探支持位後仍有望止跌回升。
結語
對投資者來說，這一切意味著甚麼？由於市場方向未明，投資者宜做好風險管理。此外，由於正反雙方都有充分理據，投資者應避免持有絕對的看法。歷史經驗顯示，市場往往會向好的方向發展，因此過於悲觀也存在風險。目前的市場反彈，既不能完全排除是熊市反彈的可能，也不能斷定調整已經結束。
關鍵是要考慮市場風險是否已反映在價格之中，以及未來回報能否支持進一步入市。目前審慎為上。宏觀經濟環境雖有改善但仍未見強勁。雖然首季業績表現不俗，但最令人憂慮的是未來盈利預測大幅下調，這絕非經濟前景樂觀的訊號。
投資者可採取以下策略來應對市場走勢：
- 專注維持投資組合平衡，不要盲目追逐近期升勢
- 檢視目前持倉是否符合當前風險形態
- 重新評估持倉比重，收緊止蝕位，避免過度集中於熱門板塊
- 結合現金儲備和投資組合對沖策略來管理風險
成功駕馭市場的竅門不在於「擇時」，因為這是不可能的。長線投資成功的關鍵在於懂得「見好就收」，願意在適當時候獲利了結，保住盈利。在市場從近期低位大幅反彈後，不少股票已到了這個階段。
趁著市場正在調整，且仍在長期移動平均線之下，正是重新平衡風險、降低投資組合波動性的好時機。
可惜不少投資者只會「寄望」進一步上升，若調整持續，最終反而會在更低位置賣出。
投資策略宜因應形勢而定。
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