美國經濟衰退與「通縮」要來了？中低收入家庭財務嚴重惡化

新一輪關稅措施引發媒體廣泛討論，市場憂慮消費者成本上升或會增加經濟衰退風險。雖然最新的就業報告等經濟指標仍然強勁，但這些落後指標未能反映眼前實況。

一如我們先前所述，美國經濟主要由消費者支撐，消費開支佔國內生產總值（GDP）約七成。疫情期間，大規模紓困措施令儲蓄暴增並推高GDP，但觀乎本世紀以來，消費佔經濟比重基本持平。

這是因為儘管儲蓄增加，通脹升溫卻令美國消費者的收支狀況捉襟見肘。

消費VS支出

下圖清楚展示了這個困局：藍線顯示美國個人儲蓄率，紅線則反映每年需要借貸多少才能彌補經通脹調整後的生活支出與收入儲蓄之間的差距。數據顯示，自千禧年開始，美國消費者光靠收入和儲蓄已無法維持生活水準。

正因如此，美國消費者不得不舉債度日，這也解釋了為何同期消費佔GDP的比例一直原地踏步。

實際個人可支配收入、債務、儲蓄率和生活成本

當前最令人擔憂的是美國中低收入家庭的財務狀況嚴重惡化。這些家庭已用罄疫情期間積存的儲蓄，如今只能靠高息借貸來應付開支。

據費城聯邦儲備銀行報告，2024年第三季只繳付最低還款額的信用卡賬戶比例攀升至10.75%的歷史高位，反映出信貸健康狀況堪憂，更凸顯普遍的現金流緊絀。

活躍帳戶進行最低付款的比例

逾期還款情況亦見惡化。2024年第三季，逾期30天以上的欠款率較去年同期上升33個基點至3.52%。

相比2021年第二季疫情期間1.57%的低位，升幅翻倍。

拖欠率

更值得關注的是「先買後付」（BNPL）服務的使用情況。消費者使用這類服務，不是為了購置大件商品，而是用於日常糧食採購。

調查發現，越來越多消費者要靠Klarna和Affirm等分期付款平台來應付餐飲開支。BNPL服務本為購買奢侈品或耐用品而設，如今卻淪為購買日用雜貨的工具，凸顯民眾的購買力嚴重不足。債務已不再是便利工具，而是數以百萬計民眾賴以生存的必需品。

在此關頭，特朗普掀起貿易戰更是雪上加霜，因為消費者的財務狀況已現危機。聯儲局最新數據和企業盈利報告均顯示，支撐2021年和2022年消費支出的財務緩衝已蕩然無存。

如今的消費群體財務脆弱，越來越依賴信貸和借貸來應付基本生活所需。儘管通脹漸緩，但其影響揮之不去。目前種種跡象表明，經濟衰退和通縮的風險更為迫在眉睫。

消費信心每況愈下

消費者承受的壓力不僅見於坊間傳聞，更直接反映在企業業績和高層談話中。Walmart總裁Doug McMillon在業績會上指出，大量顧客正面臨「財務困境」，並出現「應急行為」，紛紛削減日常用品開支。他更直言：「很多顧客的薪金還未到月底已用光。」

Dollar General總裁Todd Vasos亦道出同樣令人憂心的情況。他表示顧客「面對前所未有的困境」，更補充說部分顧客為了應付糧食和燃料開支，寧可放棄購買藥物或個人衞生用品等基本必需品。

他說：「顧客如此取捨是近年罕見。」Citigroup總裁Jane Fraser也持相同看法。她留意到消費者「態度趨向保守」，轉而購買較便宜的小額商品。消費者轉趨保守不單預示經濟衰退，更可能引發通縮。當消費模式由改善生活質素轉為求存，骨牌效應勢必出現。

綜合各項消費信心指標後，不難發現其與GDP走勢息息相關。

綜合信心指數vs實際GDP

消費信心下挫自然影響通脹率，這是基於價格由供求決定的簡單道理。需求減退，價格必須回落至市場願意接受的水平。

綜合信心指數vs通脹

數據亦證實了這一點。作為GDP最主要組成部分的實質個人消費支出正在減弱。一向持樂觀態度的亞特蘭大聯儲局GDPNow模型已調低預期，理由是商品及服務支出下滑。聯儲局為遏制通脹而實施的高息政策，現已造成信貸緊縮、債務負擔加重等連串影響。

樓市數據同樣反映經濟疲態。近半年來，住宅建築許可及動工數字大幅下滑，發展商信心亦見動搖。首次置業市場向來是整體消費力的風向標，但因樓價高企，準買家入市意慾大減。

加上稅項（關稅）上調的壓力，種種跡象都在敲響警鐘。

經濟衰退及通縮風險急劇上升

各項數據均顯示經濟衰退迫在眉睫。通縮與經濟增速、工資水平和利率走勢關係密切。每逢經濟衰退，商品及服務需求減少，通脹自然回落。雖說通脹有其「黏性」，但債息和工資近期下滑，預示今年消費需求或趨疲弱。

經濟綜合指數vs通脹

從過往經驗可見，關稅作為一種額外消費稅，只會加重成本負擔而非刺激經濟。一旦消費者縮減開支，企業便會削減投資（需求）和裁員（工資供應）。數據反映，資本開支計劃雖有波動，但與實質私人投資（GDP一部分）走勢相符。

即使未計及關稅影響，現有數據已反映經濟增長明顯放慢。我們認為近期資本開支前景已嚴重惡化。

資本支出vs實際總私人投資

在消費市道已弱的情況下，關稅推高成本更令需求雪上加霜。若非出現「石油禁運」之類的突發供應危機，這些不利因素疊加很可能推高失業率，拖慢經濟增長，並帶來通縮壓力。

在此情況下，消費者無力負擔目前價格，供應商只能降價求售。

信貸市況同樣加重衰退風險。隨着信用卡逾期還款（尤其是18至39歲借貸人）飆升，銀行收緊個人及商業貸款條件。聯儲局高級貸款主任意見調查顯示信貸供應持續萎縮，令本已捉襟見肘的消費者更難借錢度日。

這標誌着重要轉折：美國消費者不再推動經濟增長，反而可能成為拖累。消費佔GDP近七成，消費疲軟便會構成系統性風險。政策調整箭在弦上，市場預期今年將有四次減息，要求進一步減息的呼聲此起彼落。

然而，當前通脹仍高於目標，就業市道漸趨冷卻，決策者貿然大幅減息或會重燃通脹。但若關稅令需求急劇萎縮，市場對經濟受創的憂慮或會蓋過通脹隱憂。

聯邦基金實際利率

簡言之，美國消費者已山窮水盡。儲蓄見底，工資增長放緩，借貸成本上升。企業界正因應新形勢調整，紛紛對2025年業績展望持審慎態度。就連一向較穩健的科技業，面向消費者的業務也出現需求萎縮跡象。

除非工資大幅上調或利率明顯回落，否則家庭財務壓力只會與日俱增。這意味着衰退以至通縮或會成為美國經濟的當前隱憂。儘管通縮似是「非主流」看法，但若需求持續受損，需求下滑才是最值得關注之處。實質收入下降和信貸枯竭已敲響警鐘。

投資者和決策者不應只聚焦通脹，更要警惕消費者日益惡化的財務狀況。下一波經濟衝擊正隱藏於此。

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