智通財經APP獲悉，中信證券發佈研報稱，步入9月，政策處於觀察起效期，外部信號進一步明朗，價格信號拐點仍需等待；中報落地、紅利預期轉變以及市場流動性壓力緩解，三大因素共同推動投資者極度悲觀的情緒修復，風格階段性趨於平衡；配置上，底倉紅利，增配出海，成長加內需短期或有修復，增配仍需等待價格信號拐點。
一方面，從三大信號的進展來看，內需提振政策在9月有望陸續推出，預計力度相對溫和；美聯儲降息落地，美國大選形勢更加明朗；價格信號暫時難現拐點，需累積更多積極因素徹底扭轉預期。另一方面，從市場悲觀情緒修復的驅動因素來看，A股中報季風險落地後暫時迎來業績空窗期；匯金增持範圍擴大以及央行對收益率曲線的干預下，看多紅利的一致預期暫時被打破，風格將迎來階段性平衡；外資流出節奏明顯放緩，市場流動性環境有望改善。
中信證券主要觀點如下：
政策處於觀察起效期
外部信號進一步明朗
價格信號拐點仍需等待
1）內需提振政策在9月有望陸續推出，預計力度相對溫和。地產政策方面，中信證券研究部地產組認爲，9月地產的進一步支持政策值得期待。我們估算當前存量房貸加權平均利率在3.9%~4.0%。根據央行2024年二季度貨政報告，今年6月全國新發個人住房貸款利率爲3.45%，和存量按揭利率仍有較大利差。爲避免居民持續提前還貸擠壓消費，理論上存量按揭利率仍有下調的必要和空間。但由於5月17日央行已經取消了個人住房貸款利率下限，調整存量按揭貸款合同缺乏一個統一的定價錨，此時轉按揭可以作爲利率市場化環境下引導存量按揭貸款利率穩步下降的通路，是較爲合理的政策選擇。財政政策方面，財政部《2024年上半年中國財政政策執行情況報告》再次強調堅決防止超出財力出臺政策，盡全力化債，考慮到目前特別國債的適用範圍仍然被限制在特定領域，我們認爲財政政策繼續大幅度加碼刺激內需的空間有限。貨幣政策方面，中信證券研究部宏觀組認爲，央行未來會通過更多操作維持流動性充裕，可能繼續降準降息，並繼續加大結構性貨幣工具投放。
2）美聯儲降息落地，美國大選形勢更加明朗。海外流動性方面，9月美聯儲降息即將塵埃落定。根據芝加哥商品交易所（CME）FedWatch工具，當前市場認爲9月美聯儲議息會議降息25bps和50bps的概率分別爲69.5%和30.5%，並且年內剩餘的三次會議將總計降息100bps。中信證券研究部海外組預計，美聯儲將於9月首次降息25bps，今年內共有50~75bps的降息空間。此外，中信證券研究部宏觀組測算，當前中國的實際利率依然維持在2%左右的水平，處於歷史偏高位置，美聯儲降息落地之後，我國貨幣寬鬆的空間有望打開，這有助於壓降實際利率水平。美國大選方面，9月10日，哈里斯與特朗普將參加由ABC新聞於費城舉辦的首次辯論，此次辯論後大選形勢可能會更加明朗。此外，近期兩人競選博弈焦點主要集中在美國經濟政策以及社會意識形態問題，並未過多地以對華“強硬”姿態吸引選民。此外，近期中美高層外交頻繁，拜登政府在任期最後階段仍有意接觸溝通，也體現出關鍵時期主動管控地緣風險的意圖。整體而言，美國大選對A股產生的情緒擾動進入平靜期。
3）價格信號暫時難現拐點，需累積更多積極因素徹底扭轉預期。物價方面，中信證券研究部宏觀組預測，由於外需定價工業品價格廣泛回落，同時內需定價的煤炭、鋼鐵等黑色系價格大幅下跌，8月PPI環比讀數或將下跌至-0.6%附近，PPI同比讀數下跌至-1.8%附近；CPI方面，8月鮮果、鮮菜價格在高溫多雨等極端天氣擾動下出現大幅上漲，豬肉價格亦在產能去化、二次育肥加速入場等供給因素的驅動下大幅上漲，8月CPI同比預計在食品價格推動下回升至0.8%附近。展望四季度，中信證券研究部宏觀組認爲，PPI在年內難以轉正，四季度CPI同比約爲1.2%，但在信心缺失、消費疲弱的環境下，核心CPI大概率持續保持偏低運行的態勢。房價方面，據冰山大數找房微信公衆號統計的全國城市二手房冰山指數，截至8月第4周（25日），全國20個一線及新一線城市房價月環比均仍處於下跌狀態；據諸葛找房數據研究中心監測數據，重點10城二手住宅成交54234套，月環比下降18.8%，縮量明顯。中信證券研究部地產組認爲，在政策加碼的情況下，今年年底將會有10個左右的核心城市房價能夠企穩。
中報落地、紅利預期轉變及市場流動性
壓力緩解，共同推動極度悲觀情緒修復
1）A股中報季風險落地後暫時迎來業績空窗期。今年中報A股整體營收和利潤仍未有觸底跡象，在可比口徑下，全A非金融二季度單季營收同比從一季度的0.6%下降至-1.7%，是本輪下行週期首次轉負，單季利潤同比從-5.0%下降至-6.5%，四個季度滾動ROE從8.4%下滑至8.3%。從板塊來看，主板、創業板和科創板二季度單季利潤同比分別爲0.0%、-5.3%和-33.4%。從寬基指數來看，上證50、滬深300、中證500、中證1000和中證2000二季度單季利潤同比分別爲5.1%、1.8%、-6.0%、-0.9%和-24.8%。從行業來看，單季度淨利潤同比增速靠前的行業有非銀行金融、有色金屬、汽車、電子和石油石化，單季度淨利潤同比增速分別爲38.0%、26.7%、22.6%、17.1%和11.8%，基本都是價格有支撐的上游資源品和出口鏈；增速靠後的行業包括房地產、電新、建材、傳媒和國防軍工，同比增速分別爲-177%、 -54%、-50%、-35%和-29%；單季度盈利創過去3年同期新高的個股共有499只，佔全部已公佈中報樣本的9.3%，數量排名前五的行業分別是機械、醫藥、電子、電新和基礎化工。此外，從資本開支趨勢來看，全A非金融年內累計資本開支同比增速轉負（-3.8%，Q1爲5%），16個一級行業同比負增長，呈現供給加速出清態勢。整體而言，欠佳的中報業績是壓制近期A股表現的重要因素之一，而9月暫時步入業績空窗期。
2）匯金增持範圍擴大以及央行對收益率曲線的干預，暫時打破了看多紅利的一致預期，我們預計風格將迎來階段性平衡。根據我們的測算，本週的五個交易日，中央匯金買入股票型ETF的累計規模約爲315.8億元；其中，上證50、滬深300、中證500和中證1000的累計淨買入規模分別爲24.5億元、250.2億元、4.5億元和36.4億元。8月28日和29日，中證500和中證1000盤中出現異常成交放大，讓不少投資者開始猜測中央匯金又出現了類似春節前擴大ETF購買範圍的情況。本週中證1000ETF淨申購額相對上週增加了55.7億元，明顯超過我們估算的中央匯金買入金額，我們認爲不少投資者都有了跟隨交易。市場對於中央匯金只買權重大盤股的一致預期被打破，這一定程度上對紅利風格產生了負面影響，同時有助於中小盤和成長板塊流動性的恢復。此外，8月30日，央行公告稱8月開展了公開市場國債買賣操作，向部分一級交易商買入短期國債、賣出長期國債，全月淨買入1000億元。這標誌着央行正式開啓了對國債收益率曲線的調控，長久期利率債的單邊上漲一致預期也被打破，影響了當前“長債利率下行→紅利資產更具吸引力”的循環。整體而言，我們認爲市場風格在9月將迎來階段性再平衡。
3）外資流出節奏明顯放緩，市場流動性環境有望改善。我們觀察到配置型外資的流出速度在邊際放緩，迴歸常態。根據Refinitiv的數據，本週跟蹤MSCI中國的樣本主動基金與被動基金累計淨流出5.7億美元，最近三週（8月8日至28日）每週平均淨流出5.2億美元，相較此前三週（7月18日至8月7日）每週12.1億美元的規模明顯縮小。分類型來看，被動型外資本週的贖回率爲0.51%，相較之前三週異常偏高的贖回率（1.90%、3.68%和1.66%）明顯降低；主動型外資本週的贖回率爲0.61%，能夠保持在相對穩定的狀態。公募的贖回狀況有所放大，根據對中信證券渠道調研的情況，過去5周樣本公募產品的周均淨贖回率爲0.75%，依然在相對穩定的狀態。活躍私募的倉位重新回到相對低位，根據對中信證券渠道調研的情況，截至8月23日樣本活躍私募最新的倉位爲69.1%，比前值小幅增加0.2個百分點，但仍然處於相對低位。當前樣本活躍私募的倉位明顯低於2017年以來中位數水平（75.3%），但離今年2月份的低點（62.5%）仍有一定距離。整體而言，我們認爲未來1~2個月市場流動性環境邊際上會改善，目前外資的流出速度在放緩，公募和私募減倉空間有限，中央匯金適當地增加購買力度足以扭轉近期減量市場的格局。
底倉紅利，增配出海，成長加內需短期
或有修復，增配仍需等待價格信號拐點
展望9月，三大信號當中政策和外部信號有望更加明朗，但價格信號仍然低迷，年度級別行情的拐點仍需等待。不過，中報季過後業績風險釋放、看多紅利的一致預期被打破會帶來風格階段性再平衡、外資流出節奏放緩會帶來市場流動性改觀，我們預計這三個因素會推動投資者極度悲觀的情緒逐步修復。配置上，當前依然建議聚焦紅利與出海兩條主線，待價格信號出現改觀後再轉向績優成長和內需。具體品種方面，預計紅利策略將持續分化，紅利低波類資產繼續關注自由現金回報率穩定的水電、核電，保費穩定增長的財險。此外，我們認爲後續國內出口並不會如市場預期迅速惡化，目前已充分反映美國衰退交易的出海板塊中的優秀公司重新具備配置價值。後續隨着政策、價格和外部三大信號繼續逐步驗證，配置的重心再轉向績優成長和內需，建議重點關注電子（智能駕駛和半導體自主可控）、機械（設備更新改造和出海競爭）等製造業龍頭，反腐影響充分定價後的醫藥（產業整合、出海破局），以及港股的互聯網和消費龍頭公司。
風險因素
中美科技、貿易、金融領域摩擦加劇；國內政策及經濟復甦不及預期；海內外宏觀流動性超預期收緊；俄烏、中東地區衝突進一步升級；我國房地產庫存消化不及預期。