多年擴張，成就了紫金礦業（02899）中國境內龍頭礦企地位。然而，從近期披露的叁季報來看，大舉投資礦業資産，並未帶來多點開花的業績成果。
財報顯示，Q3資金礦業營收爲746.74億元（單位：人民幣，下同），同比增長4.10%；歸屬于上市公司股東淨利潤爲58.63億元，同比增長45.22%。今年前叁季度，紫金礦業營收爲2250.08億元，同比增長10.19%；歸屬于上市公司股東的淨利潤爲161.65億元，同比下降3.01%。值得關注的是，紫金礦業增收不增利問題開始顯露。
資本市場來看，機構對紫金礦業熱情有所減退。2023年二叁季度，陸股通、高毅資産已經連續兩個季度減持紫金礦業股票。不過，紫金礦業回購力度不減。截至2023年10月30日，公司已累計回購A股股份3488.88萬股，占公司總股本的比例爲0.13%，購買的最高價爲12.68元/股、最低價爲7.89元/股，已支付的總金額爲4.12億元(不含交易費用)。
緣何增收不增利？
紫金礦業以金屬礦産資源勘查和開發爲主，形成了以金、銅、鋅等金屬爲主的産品格局。公司是目前中國境內最大的礦産銅生産企業，在産量和資源儲量方面均爲國內第一，銅業務亦是其利潤的第一大來源。同時，公司也是中國最大的礦産金上市公司，
從産量來看，今年前叁季度公司礦産金産量爲50.09噸，同比增加22%，礦産銅産量爲75.42萬噸，同比增加13%，礦産鋅産量爲32.32萬噸，同比增加5%；礦産銀産量爲310噸，同比增長7.6%。
總體而言，紫金礦業礦産品總體量增的情況下，出現業績下滑。或有兩方面的原因：其一金屬産品的價格有所下滑，其二是費用端的增長。
首先，礦産銅板塊是紫金礦業的盈利主力，占整體毛利的50%以上，而2023年上半年，銅價同比下滑10.5%，至8721 美元/噸；作爲公司業績來源的第二大板塊，礦産金板塊約占整體毛利的 20%-30%，今年上半年雖然同比增長3.5%至1943 美元/盎司。但難以覆蓋銅價的低迷。
其次，隨着紫金礦業斥資買礦的步伐愈發有力，公司的短期資本支出大幅增加，影響現金流和償債能力。
根據智通財經APP了解，紫金礦業、舉債大舉收購，2022年便花費了近349.63億元，其中約288.3億元買了9個礦。紫金礦業董事長陳景河在新年致辭中再次表示，未來叁年，紫金礦業將尋找恰當市場機會，並購全球大型礦業公司，顯著增加公司資源儲量和産能。
從2020年至2022年的現金流量表看，公司投資現金流淨流出金額分別爲291.74億元、237.65億元、509.81億元，叁年合計淨流出1039.20億元。2023年前叁季度，投資現金流爲淨流出241.80億元。
財報顯示，紫金礦業的負債規模迅速攀升。截至2023年叁季度末，公司總負債爲1952.57億元，較2019年底的667.51億元增加1285.06億元；流動負債規模達813.41億元，較2019年底的333.63億元增長479.78億元。期末現金及現金等價物余額爲164.23億元，未能覆蓋短期借款253.41億元。
而且，從現金流結構來看，經營活動淨流入257.23億元，投資活動淨流出241.80億元，籌資活動淨流出61.37億元，累計淨流出45.94億元。可見其經營活動具備一定的造血能力，但並未完全覆蓋經營所用資金，導致現金流仍處于稀釋狀態。
負債與日俱增，帶來的是公司財務費用的大幅增長。2023年前叁季度，公司利息費用36.04億元，同比增加13.17億元。前叁季度的財務費用爲22.58億元，同比增加13.66億元，增幅爲153.14%。財務費用的擴張，很大程度上吞噬了當期利潤，成爲公司增收不增利的另一重要原因。
更爲重要的是，紫金礦業還得警惕項目進度不達預期、礦産品價格周期性波動的風險。
銅、金價格上漲有望支撐業績提升？
談到未來業績，紫金礦業的收入與黃金、銅的價格走勢顯然有着密切關聯。
而銅價未來走勢，還要從供需來看。
根據ICSG數據，2022年全年銅消費缺口約爲36萬噸。伴隨2023-2025年全球銅精礦新擴建項目的陸續投産以及銅礦生産幹擾邊際的減輕，精煉銅供給增長，供需缺口縮小。但隨着中國傳統行業消費迎來複蘇，同時考慮到新能源汽車、儲能、光伏發電、風力發電等新能源産業對銅消費增量的邊際拉動，預計新能源相關産業將在未來叁年帶來93/91/115萬噸的銅消費增量。
隨着産能釋放減緩同時下遊消費維持增長，全球銅供需缺口將擴大至11/27萬噸。銅基本面長期向好，銅價迎來高景氣。
此前，高盛預計，2023年銅價均價在每噸9750美元左右，到2024年均價將躍升至每噸1.2萬美元。加拿大帝國商業銀行(CIBC)、美國銀行的大宗商品分析師則認爲，隨着央行收緊貨幣政策和亞洲需求疲軟對市場造成影響，銅價上半年或將保持低迷，下半年市場則有望改善，其中美國銀行預期第一季度均價將達到7500美元/噸，在2023年第四季度將反彈至均價1萬美元/噸。
對于金價走勢，多數機構表示樂觀。世界黃金協會表示，中國對黃金的需求將在2023年的剩余時間裏保持強勁。該協會在其最新展望中表示，中國對金條和金幣的需求在第叁季度同比增長了16%，並將在最後叁個月“保持強勁”，經濟複蘇的不確定性、彙率波動以及央行的儲備都助長了黃金購買熱潮。由于對巴以沖突的擔憂日益加劇，全球金價在上周突破每盎司2000美元，爲5月份以來首次。
從大宗商品價格波動來看，仍可以對紫金礦業的未來持謹慎樂觀態度。
總的來說，作爲大型礦業龍頭，紫金礦業坐擁豐富的礦産資源，在銅、金、鉛鋅、白銀等金屬品種資源儲量名列前茅，長遠業績成長確定性高;但在未來數年內，持續並購加大債務規模，現金流及負債規模已不容樂觀，資金缺口仍是其接下來值得關注的一個風險點。