智通財經APP獲悉，中信證券發佈研究報告稱，儘管當前需求復甦和AI商業化兌現的節奏存在差異，但多數基礎軟件公司和雲計算公司在趨勢上依然存在相關性，且AI亦將隨着時間推移對各類基礎軟件公司的增長貢獻更高的價值。考慮到當前基礎軟件板塊的估值位置已經基本接近2023年初的最低水平，市場對悲觀預期的計入較爲充分，中期板塊風險收益比頗佳，持續看好基礎軟件板塊下半年業績復甦和估值修復帶來的投資機會。
伴隨着北美雲廠商和基礎軟件廠商2024年一季報的披露，投資者普遍觀察到二者之間的收入增速趨勢出現了分歧。對於雲廠商，AWS、Azure、GCP在2024Q1的收入同比增速分別爲17.2%/31%/28.4%，較2023Q4分別提高了4pcts/3pcts/2.5pcts。而對於主要的基礎軟件公司，MongoDB和 Confluent收入同比增速下滑，2024Q1的收入同比增速較2023Q4分別下滑了2pcts/1.2cpts；而同比增速有所改善的Snowflake、Datadog和Elastic，其增速改善分別爲0.9pcts/ 1.3pcts/ 2.3pcts，改善幅度亦顯著小於雲廠商。
由於多數投資者預期本季度基礎軟件廠商增速能夠跟隨雲廠商增速出現較爲強勁的反彈，而增速脫鉤的結果則使得該預期落空，進而導致近期基礎軟件公司估值大幅回調，其平均NTM EV/S已經基本接近2023年初的最低水平。
北美雲廠商：收入增速明顯復甦，明確指出需求好轉。
1)收入增長趨勢：同比增長明顯加速。2024Q1，三家雲廠商收入同比增速均顯著提升，AWS、Azure、GCP收入同比增速分別爲17.2%/ 31%/ 28.4%，較2023Q4分別提高了4pcts/3pcts /2.5pcts。
2)需求表述：明確評價需求好轉。三大雲廠商均在24Q1財報中明確評價需求好轉，其中亞馬遜AWS表示企業上雲的勢頭正在恢復，繼續看到成本優化的影響減弱；微軟Azure表示看到來自各行業領導者的大型Azure交易數量加速增長，企業優化活動和新增工作負載趨於平衡；谷歌GCP表示第一季度的表現反映了公司GCP基礎設施和解決方案的強勁需求，超過60%的獲得資金的生成性AI初創公司和近90%的生成性AI獨角獸是Google Cloud的客戶。
3)收入增速展望：一致預期增速進一步向上。基於明確改善的需求評價以及資本開支的大力投入，投資者普遍認爲雲廠商能夠在後續季度延續增速改善的趨勢，AWS和Azure增速預期均呈現明確的上行趨勢。
基礎軟件：收入增長並未明顯加速，需求展望亦存在分歧。
1)收入增長趨勢：板塊內部存在分化，趨勢並不顯著。MongoDB和 Confluent收入同比增速下滑，2024Q1的收入同比增速較2023Q4分別下滑了2pcts/1.2pcts；而同比增速有所改善的Snowflake、Datadog和Elastic，其增速改善幅度分別爲0.9pct/1.3pcts/2.3pcts，改善幅度亦顯著小於雲廠商。
2)需求表述：對於需求好轉的評價不一。Datadog認爲需求出現改善，看到現有客戶的使用量增長高於上年第四季度，優化的影響比過去幾個季度減少；Snowflake、Confluent、Elastic認爲宏觀環境仍然不確定但在逐漸穩定；MongoDB則認爲廣泛的宏觀經濟疲軟，影響了雲產品Atlas在各個客戶行業、規模和地理位置的使用量。
3)收入增速展望：指引增速下行。指引方面，美股主流基礎軟件廠商對於2024Q2的收入增速指引，以及全年指引中隱含的2024H2收入增速指引均指向增速逐季下行。
復甦節奏、AI貢獻等是導致分歧的原因，依然看好中期業績和估值修復的機會。
1)復甦節奏並不完全一致。在本季度財報電話會議上，Datadog和Snowflake均對雲廠商和基礎軟件廠商之間的業績關聯性進行了評價，認爲存在趨勢上的相關性，但節奏並非完全一致。
2)AI帶來的業績貢獻區別顯著。中信證券認爲，AI商業化兌現的順序應該遵循“芯片→雲算力→基礎軟件→應用軟件”的順序，而在基礎軟件內部，直接和雲算力需求掛鉤的性能監控平臺將更早受益，與模型訓練相關的數據湖、數據工程產品將先於推理相關的數據庫、數據倉庫等產品受益。短期普遍偏低的AI收入貢獻，以及AI投資對於傳統需求的擠出，均是雲廠商和基礎軟件廠商增速出現脫鉤的重要因素。
3)基礎軟件廠商指引存在保守性。如果參照其此前對於2024Q1的指引，中信證券可以看到此前所有公司對於一季度的指引同樣是收入增速下行的結果。但按照實際的業績情況，所有基礎軟件公司一季度的業績都超預期。如果後續季度這些基礎軟件廠商業績超預期幅度類似一季度乃至更高，業績增速有可能企穩乃至上行。
綜上，中信證券認爲，儘管需求復甦和AI商業化兌現的節奏存在差異，但多數基礎軟件公司和雲計算公司在趨勢上依然存在相關性，且AI亦將隨着時間推移對各類基礎軟件公司的增長貢獻更高的價值。