前言：
兩票制、「4+7」帶量採購政策的出台，仿製藥控費降費時代到來，醫藥行業集中度提升成為趨勢，龍頭藥企將優先受益。
8月29日，上海醫藥（601607-SH；02607-HK）發佈中期業績公告顯示，截至2019年6月30止六個月，公司實現營收925.75億元（人民幣，下同），較上年同期的758.78億元同比增長22%；歸屬於公司股東的淨利潤為22.86億元，較上年同期的20.33億元同比增長12.45%。
從增速來看，淨利潤增速明顯不及營收增速，什麽在蠶食利潤？
銷售費用畸高
醫藥企業追求盈利，往往會養成一種重銷售、輕研發的通病，由此銷售費用不斷疊高，攤薄了不少利潤。
Wind數據顯示，2014-2018年，上海醫藥在費用端的支出不斷攀升，主要包括銷售費用和管理費用。其中，銷售費用從2014年的48.26億元持續增至2018年的110.58億元，管理費用則從2014年的32.86元增至2018年的52.34億元。
今年上半年，公司錄得銷售費用64.30億元，同比增長23.24%，這一增長幅度超過營收增速，同時管理費用方面，在上半年增至23.29億元，同比增長27.33%，同樣超過營收增速。
這樣高企的銷售費用，具有行業特徵。因為在醫藥行業產品同質化競爭嚴重，在價格差不多的情況下，企業常會增加銷售來獲得更多盈利，反映在終端渠道上就是銷售返點、吃回扣等現象。
在醫藥界的頭部企業中，不少藥企的銷售費用佔比營收超過50%，如上半年步長製藥的銷售費用為38億元，總營收64億元，佔比59.37%。從上半年上海醫藥銷售費用佔比營收的6.94%來看，要低於行業均值，不過從銷售費用的單一數值來看，上海醫藥2018年超百億的銷售費用要位列行業前幾名。
而相比銷售費用，上海醫藥的研發投入較低，上半年的研發費用為5.64億元，同比增長17.84%，僅佔比總營收的0.6%，公司重銷售、輕研發特徵明顯。
上海醫藥主營業務覆蓋醫藥工業、分銷及零售三大板塊。
其中，上半年醫藥工業營收增速最快，實現營收119.42億元，同比增長24.05%；而營收佔比高達87.10%的醫藥分銷業務，上半年實現營收801.93億元，同比增長21.04%；醫藥零售業務實現營收38.36億元，同比增長22.43%。
從營收貢獻上看，我們也可以明顯看到上海醫藥重銷售輕研發的特點。
因為單醫藥分銷這一塊就貢獻了近九成收入，但從增速來看，醫藥分銷是最拖後腿的，就毛利率方面，醫藥分銷上半年毛利率為6.67%，同樣為各業務板塊最低。
而醫藥工業業務涵蓋藥品研發、生產和銷售，主要產品聚焦抗腫瘤、自身免疫、精神神經、 心腦血管、全身抗感染、消化代謝等領域，上半年營收增速最為迅猛，同時醫藥工業業務毛利率高達58.76%，要遠高於醫藥分銷業務。
整體來看，上海醫藥分銷業務疲態顯現，後續增長乏力，而醫藥工業業務或將成為日後的業績貢獻主力。
商譽、負債雙增
近幾年，兩票製、仿製藥一致性評價等政策的出台，醫藥行業迎來了新的變革，不少藥企大肆通過併購來拓展業務版圖。
尤其在2018年，上海醫藥收購的步伐加快。
財華社查詢其公告發現，2018年上海醫藥相繼收購了康德樂馬來西亞、天普等公司股權，這一係列收購使得公司的賬面總資產從2017年的943.44億元增至2018年的1268.79億元，總負債由2017年的546.68億元大幅增至2018年的804.46億元。同時資產負債率也一路走高，從2011年開始持續升至2018年的63.40%。
另外，去年瘋狂的「買買買」併購模式，也使得上海醫藥商譽懸頂，在2018年公司商譽高達113.5億元，相比2016年的58.48億元直接翻近一倍。
收購一面讓上海醫藥增肥了不少，尤其在政策收緊下優先利好實力強大的頭部企業，幫助其實現做大做強。但另一面收購的弊端也在逐漸顯現，特别是對於一些高溢價收購，在被收購標的未能達成業績承諾或者業績出現大變臉時，像上海醫藥這樣的企業將面臨商譽減值風險。
醫藥行業洗牌期，行業集中度提升不可避免，一些體量較小或盈利能力較差的小企業或面臨被收購的命運，也或面臨破產的命運，而對於底盤厚實的大型藥企而言，該如何提升自身實力？
上文我們提到，醫藥行業重銷售輕研發已成為行業内的普遍現象，但要鞏固重點領域額產品優勢，上海醫藥還需加大研發投入，加強對外合作，在具有產品高附加值的醫藥工業領域打造出自己的差異化競爭力。
同時在醫藥分銷領域，公司要下沉渠道建設，加強新進入區域的協同與融合，提升對醫療機構、零售終端、患者、供應商等多方面的服務價值。