Messari:RWA代幣化圖景速覽

來源:Messari 2026 Crypto Theses;編譯:金色財經

穩定幣為美元搭建了互聯網原生的支付通道,而RWA則將這條通道升級為資產負債表基礎設施。 本文中所指的實體資產,是指國債、信貸、大宗商品、基金、股票等鏈下金融與實體資產,這些資產通過代幣化技術發行或封裝後,可在公鍊網絡上流轉。

RWA的願景是,讓這些資產能夠像加密貨幣原生資產一樣產生收益、作為抵押品,並在同一套加密貨幣交易通道上完成結算。 但現實遠比理想複雜:並非所有RWA項目都具備相同的屬性,其可組合性的高低,很大程度上取決於發行方如何應對證券監管規則。

在RWA的光譜兩端,分別是完全許可型代幣與完全無需許可型代幣。 前者僅允許白名單地址持有和轉移,其可組合性局限於Aave Horizon等合規平台或機構內部結算系統;後者則可自由轉移,並能無縫整合至各類去中心化金融協議。在這兩個極端之間,是日益壯大的「弱限制型代幣」類別--例如Ondo finance發行的USDY,這類代幣名義上禁止美國公民持有,但僅依賴用戶自我聲明而非鍊上強制驗證,因此在實踐中具備近乎無需許可的流動性。

監管環境在很大程度上決定了某一RWA代幣在光譜上的位置:面向美國投資者的發行方,需遵守美國證券交易委員會的註冊要求,因此傾向於選擇許可型架構;而那些願意在名義上排除美國投資者的發行方,則能夠獲得更廣泛的去中心化金融可組合性。 隨著《天才法案》等監管框架逐步完善,我們預計不同類型代幣之間的界限將逐漸模糊。

截至2025年11月30日,鍊上RWA規模達到181億美元,而同期穩定幣流通規模為3000億美元;實體資產代幣持有者約55萬人,而穩定幣用戶數量超過2.05億。

上述數據來源於實體資產代幣化數據平台RWA.xyz,該平台將RWA代幣劃分為「分髮式資產(Distributed Assets)」與「代持式資產(Represented Assets)」兩類:分髮式資產可轉移至發行平台之外的錢包地址;代持式資產則只能在發行平台內部流轉。但這種二元分類方式,未能充分體現RWA代幣化的複雜性--在分髮式資產類別中,資產的實際可用性存在顯著差異。

部分分髮式RWA代幣雖可轉移至外部錢包,但無法在用戶之間自由轉讓。 富蘭克林鄧普頓發行的代幣化基金便屬於此類:持有者可在自有錢包中保管資產,卻無法將其轉賬給其他地址。 另一類代幣雖可轉讓,但僅限白名單錢包地址之間進行,導致其二級市場流動性被限制在特定交易對手範圍內。 第三類代幣(如Ondo Finance的USDY)名義上禁止美國公民持有,但在實踐中依靠用戶自我聲明而非鍊上驗證,因此具備近乎無需許可的流動性。 只有極少數實體資產代幣能夠在去中心化金融生態中實現完全自由的組合。

除非另有說明,下文提及的RWA代幣均指分髮式資產,但讀者需明確:「分髮式」並不等同於「可自由轉讓」或「可在去中心化金融中組合使用」。

RWA的品類分布,遠比市場宣傳的「全面代幣化」敘事更為集中。僅美國國債一項,就占據了分髮式實體資產代幣總市值的約50%,主權債務與私人信貸合計占據主導地位;大宗商品與機構基金位列第二梯隊;股票與公司債券的規模則相對較小。 這一分布反映出RWA代幣化率先在固定收益與信貸領域實現了產品-市場匹配--這些資產能夠無縫整合至鍊上收益、抵押與財資管理流程。 隨著金融與加密貨幣融合不斷深化,鍊上RWA代幣化的規模分布將逐步向傳統金融市場看齊,國債與優質資產將率先發力,隨後股票與企業資產將逐步擴大規模。

美國國債是規模最大、應用最廣泛的RWA代幣化品類。代幣化美國國債產品(含分髮式與代持式)規模從2024年11月的26億美元增長至2025年同期的92億美元,增幅超3倍。 這些產品將短期國債與政府貨幣市場基金的風險敞口打包成代幣,可與穩定幣自由流通,並能在去中心化金融與中心化交易平台中用作抵押品。 非美國政府債券的絕對規模雖小,但增長迅速,規模從8800萬美元增至6.18億美元,同比增長約7倍,反映出發行人希望在多種貨幣體系中複製代幣化現金產品的需求。 隨著美國證券存管與清算公司等傳統金融渠道推動數萬億美元資金上鍊,國債在代幣化領域的主導地位將進一步鞏固。

公司債券目前仍處於概念驗證階段,規模同比從1100萬美元增至1900萬美元。 私人信貸在2025年才開始在鏈上占據一定份額,如今規模已達19億美元,持有者超6.6萬人。 這些資金池為中小企業貸款、應收賬款等鏈下借款人提供融資,其收益率遠高於國債,對於已持有穩定幣和代幣化短期國債的投資者而言,是極具吸引力的投資選擇。

大宗商品代幣化市值同比增長244%,達到36億美元。 Tether黃金與Paxos黃金是該領域的主導產品,超16.7萬名持有者將其作為數字黃金與抵押品使用。 機構基金的增長速度更快,代幣化機構基金與另類基金的資產規模一年內從約3.12億美元增至27億美元,增幅近9倍。 資產管理人將現有投資策略轉化為代幣化份額,無需徹底革新投資流程,即可接入加密貨幣交易通道。

代幣化公開股票與ETF類產品規模一年內從900萬美元增至6.33億美元。 這類產品為海外用戶和去中心化金融協議提供了投資上市企業股票與指數的合成渠道,同時將底層資產託管在傳統機構中。 私募股權代幣化規模雖有數百億美元,但目前仍較為小眾。 股票領域的發展表明市場對證券代幣化存在真實需求,但從整體資產結構來看,首輪大規模代幣化浪潮聚焦於現金、主權風險與信貸領域,而非全球股票市場的全面遷移。

美國證券存管與清算公司(DTCC)是美國證券市場的結算核心機構,該公司近期獲得美國SEC的無異議函,獲准在可控的生產環境中對其託管的資產進行代幣化處理。預計2026年下半年啟動初期試點,涵蓋美國國債、部分股票與指數追蹤交易所交易基金,且僅允許在註冊錢包間進行資產轉移。 儘管初期資產交易仍受權限限制,但該批准標誌著一個重要轉折點:美國金融基礎設施正準備在現有證券法框架下接入區塊鏈交易通道。 正如美國SEC主席保羅·阿特金斯所言,美國金融市場「已準備好上鍊」,這也印證了代幣化正從構建平行金融體系向結算與資產負債表升級轉型。

RWA代幣在各區塊鏈網絡的分布呈現集中化特徵。以太坊以117億美元的RWA代幣化規模占據64%的市場份額,這得益於其完善的託管、流動性與去中心化金融基礎設施。 BNB鍊以16億美元的規模位居第二,占比9%;solana、Avalance、arbitrum與Stellar的規模均在6.4億至7.75億美元之間,占比3%-4%。 Polygon、Aptos、ZKsync與XRP Ledger等平台躋身前十,規模相對較小。 儘管代幣化呈現多鍊並行的發展態勢,但絕大多數資產價值仍集中在以太坊以及少數幾個具備用戶需求或戰略合作夥伴優勢的次級平台。

Canton等許可型底層公鍊可能會吸引對合規要求極高的機構級資產,這或許會削弱公鍊在高價值交易領域的領先地位。 以太坊在零售與去中心化金融流動性方面仍保持優勢,但發行方可能會為追求更高的隱私性與合規性,將數萬億美元資金轉向私有交易通道。 長期來看,跨鏈橋與行業標準將逐步打通各平台間的壁壘,避免形成數據孤島。