奇富科技，為什麼能領漲？

在這個全民負債的時代，大家的徵信都不太好看。 如果這波行情沒賺到錢還虧本的，估計就更不好看了。

牛市啟動時，網傳不少散戶在平臺上借消費貸進場炒股，被害怕踏空的恐慌沖昏頭腦，做出不理智行為。 用消費貸炒股是犯法的，賺不到錢不可怕，為此吃上牢飯就得不償失了。

消費信貸這一行業已經很久沒有迎來春天了，不能拿來炒股就更少了增量市場的支援。 但在行業景氣不佳時，Qifu Technology Inc DRC (NASDAQ:QFIN)年初至今的累計漲幅高達137%，股價接近歷史高位，實現困境反轉。

在行業脫離強監管又迎來消費疲軟打擊下能有如此表現，奇富科技的秘訣在於保證自身成長韌性的同時給股東帶來高回報。

一、格局優化下的成長韌性

螞蟻金服被終止IPO一事給了互聯網金融平臺（以下簡稱互金）一記黃牌，讓這一板塊的中概股持續吃癟，成為估值泥潭。

強監管環境讓行業出清加速，那些難以短期通過激進方式實現跨越式發展的中小公司，沒辦法和頭部公司抗衡，在行業洗牌期持續出局。

根據中國人民銀行的數據，截至2024年6月末，全國共有小額貸款公司5428家，較巔峰時期的8965家，減少了3537家。

但行業出清供給變少時，需求並沒有大幅下降。 頭部公司憑藉業務整改和牌照齊全等優勢，吸納存量和增量需求，進一步擴大市場份額。

從360集團孵化而出、以360借條為主要使用者介面的奇富科技，主要為收入較低的長尾客戶提供短期（合約期限10個月）小額（筆均7500元）的互聯網消費信貸產品。

經過多年摸爬滾打，公司已成長為是國內頭部的持牌經營互金平臺，在行業競爭格局優化下得以保持成長韌性。 2024年上半年，公司平臺累計註冊用戶數增至2.47億，服務用戶數達到5360萬。 同期營收達83.13億元，同比增長10.65%，歸母凈利潤為25.45億元，同比增長25.26%。

來源：公開資訊（未上市巨頭包括騰訊的微眾銀行、阿裡的螞蟻金服等）

但跑馬圈地的時代在行業持續出清后幾乎宣告結束，奇富科技的重複借款人佔比在今年二季度更是高達93%，大量拓客變得不現實。 行業參與者自覺進行存量調整，在最新季度新增貸款上幾乎不約而同的開始縮量。

數據來源：財報

令奇富科技實現困境反轉的顯然不會是低雙位數的營收增速和縮量的新貸規模，市場看中的是其盈利改善下帶來的高回報。

二、盈利改善下的高回報

強監管環境讓奇富科技的估值變得扭曲，呈現出：擁有科技股的賺錢能力得到的卻是傳統銀行股的PE估值，被逼得給出了紅利股的股息水準。

當然，股息也不是隨便亂派的，奇富科技的底氣在於其收入結構的持續優化。

發展初期，信貸驅動服務幾乎是公司唯一收入來源。 這種業務模式以自有資金放貸和向合作金融機構提供擔保，需要承擔信貸風險的重資產為主。

重資產模式在監管薄弱時期帶來的利潤很高，但這種模式顯然不可持續，過高的利潤會招來市場警覺，單一的收入來源也會增加風險敞口。

2018年，公司開拓第二收入來源，佈局不需要承擔信用風險或承擔“可忽略”信用風險的輕資本平台服務，以優化收入結構。 截至2024年上半年，在貸款餘額里通過平臺服務輕資本模式所撮合的貸款佔比達到60%以上，成為總貸款規模中最大業務來源。

但需要注意的是，平台收入和平台服务模式下促成贷款规模变化并不一致。截至今年上半年平台服务收入占总收入的比重仅为28.7%。

这是因为，在平台服务中奇富科技主要的收入来源是服务费，費率只有若干百分比。而在信贷驱动服务中的收入来源是息差，公司的贷款利率最高可达24%，而我国的LPR（贷款市场报价利率）几乎从未突破5%，其中息差接近20%，相当于用半斤鸡蛋的成本就赚到了两斤猪肉，妥妥的暴利行业。

如此大的收入差距也就造成了平台收入和平台服务模式下促成贷款规模变化并不一致的现象。

但在监管红线、和自身长期经营需要下，削减风险敞口、优化收入结构的步履不能停。在须承担信贷风险的贷款里，公司也有意提高表内贷款占比，减少表外贷款，进一步分散风险。

在表内贷款中，奇富科技的融资方式主要为发行 ABS 。ABS是种将一组资产（主要为企业的应收账款）打包成证券。因其可在公开市场出售给多个投资者，风险相对分散，融资成本也就相对更低。

例如，于2024年4月22 日我国一年期LPR为3.45%。今年前三季度，我国企业ABS产品1年期平均发行利率为2.08-2.15%。ABS产品的融资成本明显更低。

今年第二季度，公司信贷驱动服务收入为29.1 亿元。其中，表内贷款占总贷款额的 28% ，占比小幅提升，使得整体融资成本环比下降56个基点，上半年共下降132个基点。

双业务驱动的商业模式帮助奇富科技在充满挑战的环境下降低了风险，也帮助取得更好的财务表现。最新季度take rate 就提升到4.4%。相当于一个客户贷款一部iPhone 15 pro 的钱，公司就能赚到一副华为耳机。

如果看非GAAP指标，2023全年公司的非GAAP净资产收益率水平达到 21.9%。今年第二季度进一步提升至25.4%，简直就是科技股的赚钱能力。

截至今年8月，公司已经回购了价值3.61亿美元的ADS。从21年至今累计现金分红为3.8亿美元。如果把回购也视同为一种间接增加股东财富的特殊“股息”，那么派息总金额应为7.41亿美元。以现在的市值算，股息率高达14.25%。

在seeking alpha共识中，奇富科技2024的预期市盈率大概是6倍，典型的传统银行股估值。强劲的赚钱能力和慷慨的股息率匹配这种估值明显是低估。

来源：wind

当然，上述股息率计算方式有些简单粗暴，低估的原因也有可能是市场对蚂蚁金服事件仍心有余悸，且以目前的国内消费市场来看，放贷生意本身就不好做，不然也不会收缩新增贷款规模，很难给高估值。对于奇富科技的投资判断应该采取更为审慎的态度。

三、股东回报的可持续性

从股价表现来看，奇富科技目前已经实现困境反转，接近历史新高。这意味预期差缩小，赔率缩小，此时关注股东回报的可持续性变得更为关键。

对于公司的可持续性发展，这里主要看三点，1、监管风险和消费经济，2、杠杆率和坏账准备，3、持续回报股东的决心。

首先第一点，市场对互金行业的强监管风险从蚂蚁金服领完罚单、再次启动新一轮的组织架构调整可知，已经告一段落。从公司自身角度来看，目前奇富科技的贷款利率小于24%，处于2021 年指导意见中的红线范围内，比那些贷款利率高于24%的企业未来监管风险相对较小。

近期放出来的一系列政策，让消费经济预期有所改善。宽松的货币政策确实有利于互金行业的发展，只是从政策实施到实际消费改善的传导路径太长，短时间见效慢，时间长了也易生变端，需要持续观察。

其次第二点，杠杆率和坏账准备对企业长期发展非常重要，如果杠杆过高，坏账准备过少，政策还没落地，自己先破产了。根据财报数据，轻资本模式贡献度增加后，公司杠杆率在第二季度为2.4倍，创历史新低。拨备覆盖率第二季度为 421%，较第一季度的414%进一步提升，安全垫足够厚。

最后是第三点，前面两点都是为第三点打基础。随着贷款质量的改善，公司的take rate持续提升。从长远来看，管理层认为4%-4.5%是take rate的相对合理水平。只是相比当前的4.4%没有太大提升空间。

但贷款质量的改善也让公司在今年二季度从前期拨备回拨约4.8 亿元。随着整体风险敞口的降低，公司预计未来几个季度将有更多拨备回拨。而截至今年第二季度，奇富科技总现金和现金等价物为 85 亿元，环比增长2.4%。

目前的现金状况和对业绩预期的乐观，让公司马不停蹄的在2024年3月，又宣布一项新的股份回购计划。坚定回报股东的能力和决心也让公司有底气辟谣造假传闻，有力回击灰熊的做空报告。

来源：QFIN官网（事实上，灰熊做空的数据来源就错了）

管理层意志坚定、经营风险相对较小、大环境预期改善的三重因素下，奇富科技的股东回报存在可持续性。但同时也需要注意，不承担信贷风险的平台服务收入目前的占比仅为28%，距离真正意义上的轻资本转型成功还需要更多是时间去验证。

結語

在低估板塊率先實現困境反轉的奇富科技，有其過硬的自身實力。 但對比市場反應過來之前，現在的抄底價值已經不大，大衛斯按兩下，只剩一擊。

但對於那些可能還存在抄底價值的同行們，奇富科技的種種業績表現和市值管理行為就提供了很好的參考榜樣，為投資決策提供詳實的參考數據。

此外，由於金融行業存在較為明顯的週期性，這次的經驗也可以為下一次的困境反轉做好準備。

InvestingPro，睇曬業績表靚唔靚，有冇超預期，指引勁唔勁，啱啱好喺度！