理論上，這一交易長期以來是金融行業堪稱“賺錢機器”的套利交易之一：有着“芯片代工之王”稱號的芯片製造巨頭臺積電(TSM.US)股票價格在紐約的交易價格遠高於在中國臺灣的交易價格，帶來基於“均值迴歸”投資理論的所謂“ADR-臺股套利交易”。
正是基於兩者之間的大幅溢價，對沖基金交易員長期以來輕鬆賺取利潤，他們做空溢價高企的美國ADR股票，買入臺積電臺股，在價格趨同效應催化之下這種策略持續帶來利潤。
然而，有市場觀察人士表示，這種策略近期明顯行不通，並且給一些對沖基金帶來套利損失。核心問題在於，臺積電的ADR與臺股價格差距不僅沒有縮小，反而於1月份擴大至平均25%，一舉創下2009年以來的最高水平，大幅高於過去十年的平均溢價6.4%。
隨着人工智能投資狂潮以及全球企業與政府佈局AI的熱潮幾乎沒有消退的跡象，臺積電已成爲美國投資者以及全球對沖基金的最愛投資標的，因爲這些資金無法輕易購買這家芯片製造商在臺北上市的估值與股價較便宜股票。
如果一家國際公司同時在美國以及本國上市，“國際熱錢”以及美國龐大的槓桿型對沖基金往往更青睞該公司的美股標的，首先是美元這一國際貨幣帶來的無可比擬優勢，美元資產乃美國投資機構以及“國際熱錢”的首選資產，其次是美股爲這些投資機構提供了便利得多的暢通投資渠道，流動性優勢通常帶來顯著溢價。
對於臺積電股票本身來說，臺積電美股ADR 被納入多個國際主要指數，比如費城半導體指數，以及相關ETF——比如 VanEck 半導體ETF 和iShares費城半導體ETF;這些指數和 ETF帶來的龐大國際市場被動投資勢力，大幅增加了市場對臺積電ADR的需求，而這種被動投資優勢是臺股完全不具備的。
臺積電ADR與臺股之間的溢價將繼續擴張?
對於那些試圖押注溢價將縮小的對沖基金而言，他們所擔心的是，即使溢價飆升至令人瞠目結舌的水平，投資者們仍將繼續推高臺積電美股ADR的交易價格。
“估值溢價可能在中期內繼續擴大。”悉尼OX Capital Management首席投資官Joseph Lai表示。“這可能反映出美國市場處於泡沫區域的程度。”
來自Shin Kong Investment Trust Co.的董事長Quincy Liu表示：“由於溢價不一定會面臨壓縮，因此套利交易可能相當危險。全球投資者已經承認臺積電的芯片製造技術大幅領先地位，並對其進行了新一輪增持，基於ADR的估值變得越來越高。”
週四，全球投資者將有機會評估人工智能(AI)的最新需求，屆時這家芯片製造巨頭將發佈其季度銷售額前景展望以及今年的資本支出指引數據。根據機構彙編的統計數據，預計該芯片巨頭將報告截至12月的三個月毛利率高達約58%，Q4利潤則有望同比增長55%。在即將召開的業績電話會議上，市場聚焦於臺積電CoWoS先進封裝產能擴張與需求方面的最新展望，有望讓市場窺見未來12—18個月的AI芯片需求前景，
臺積電長期以來是蘋果、英偉達、AMD以及博通等無晶圓(Fabless)芯片設計公司的唯一芯片代工商。隨着佈局AI的狂熱浪潮未見降溫之勢且繼續席捲全球，其客戶英偉達以及AMD、博通等芯片巨頭，已經從市場對於AI最核心基礎設施——AI芯片的激增趨勢中受益。這些芯片巨頭對臺積電的芯片代工合約規模激增，進而推動臺積電自去年以來業績持續超預期強勁擴張，這也是臺積電臺股以及美股ADR股價自去年以來屢創新高的重要邏輯支撐。
臺積電憑藉在芯片製造領域數十年造芯技術積澱，以及長期處於芯片製造技術改良與創新的全球最前沿(開創FinFET時代，並且推動2nm GAA時代開啓)，以領先全球芯片製造商的先進製程和封裝技術，以及超高良率長期以來霸佔全球絕大多數芯片代工訂單，尤其是5nm及以下先進製程的芯片代工訂單。
此外，臺積電靠着其領先業界的2.5D以及3D先進封裝喫下市場幾乎所有5nm及以下製程高端芯片封裝訂單，並且先進封裝產能遠無法滿足需求，英偉達H100/H200長期以來供不應求，以及Blackwell產能，正是全面受限於臺積電2.5D級別的 CoWoS封裝產能。
估值方面，與美國科技巨頭相比顯得合理的估值，臺積電一直是全球股票投資機構們長期持有的頂級芯片公司。
自2022年ChatGPT發佈以來，截至美東時間週三美股收盤，其ADR交易價格大幅飆升了160%以上，而臺股價格則上漲約120%；相比之下英偉達同期的漲幅則高達750%。
臺積電ADR“牛市盛宴”仍在持續
臺積電ADR不僅吸引了活躍的美國投資者以及國際資金，ADR還被納入費城半導體指數等國際性質的被動指數，並被納入極度熱門的一些美股ETF，這意味着追蹤它們的基金必須購買美國版本的股票。機構彙編的統計數據顯示，雖然ADR僅佔該公司總上市股票的五分之一左右，但過去三個月的平均日成交額是臺積電臺股的足足兩倍。
“過去一年，全球投資者一直在向人工智能硬件領域投入大量資金，臺積電是其中的最主要參與者，”Alphalex Capital Management HK董事總經理Alex Au表示。“其美國投資者基礎的擴大不斷推高了價差。由於籌資成本上升以及國際資金帶來的流動性溢價，ADR溢價逐漸變得誇張，因此利用均值迴歸策略已不再是一個萬能的投資策略。”Alex Au表示，他對於臺積電套利交易的首次交易可追溯至1998年。
臺積電ADR歷來交易價格較高，因爲它們具有可替代性，這與中國臺灣股票不同，後者需要特別監管批准才能轉換爲ADR。此外，根據高盛集團6月份的一項研究，美股ADR投資標的的溢價往往會比其縮窄持續的時間更長，並且2023年之後，這一趨勢需要更長的時間才能出現逆轉。
截至週一，臺積電ADR的空頭倉位佔已發行股份的0.4%，大幅低於去年6月份高達3.1%的高點，標普全球(S&P Global Inc.)彙編的數據顯示。這表明投資者們，尤其是對沖基金以及long-only市場參與者們仍然非常看好臺積電ADR股價前景，根據機構編制的數據，超過90%的華爾街分析師建議買入該股票。“很難說價差會如何變動。”Au表示。
高盛近日將臺積電美股ADR目標價從248美元上調至254美元，重申“買入”評級，以及重申該股被納入高盛的“確信買入”名單。