今年5月24日，盛禾生物-B(02898)在港股掛牌上市。但這家公司與其他的18A企業卻格外不同。因爲直到遞交招股書前一天，盛禾生物才進行了自成立以來的唯一一次融資。倚鋒資本旗下的倚鋒安盛、倚鋒安禾分別以1.4億元、7000萬元認購盛禾生物5833.33股股份、2916.67股股份，公司投後估值爲14.1億元，約合15.3億港元。14億元的投後估值，也刷新了當時港股18A公司的最低紀錄。
不過，也正是2.1億資金的注入不僅滿足了盛禾生物營運資金的要求，也讓其剛好達到港交所對未盈利生物公司申請上市的門檻。換句話說，盛禾生物赴港遞表是“壓線”通過。
雖然最終成功上市，但其故事顯然未能得到市場的認可。上市後的第二個交易日，盛禾生物便大幅收跌22.04%，並在接下來兩個交易日再度收跌12.46%和19.68%，7月8日盤中，公司股價觸底4.2港元，僅一個半月股價便較發行價13.5港元跌去68.9%。此後公司股價一直在4-8港元左右浮動。
10月18日，公司盤中大跌8.35%，探底4.94港元，逼近其歷史股價低值，較IPO發行價下跌63.4%。值得一提的是，11月24日即是公司基石解禁日，目前離解禁還有36天，而此時公司唯一的IPO基石南京經開未來顯然已被深套。
基本面羸弱，盈利遙遙無期
從過往歷年收入和利潤看，盛禾生物從2018年成立開始，持續到現在已經有9款藥物進入臨牀。公司核心產品是三款。由於公司最晚是臨牀二期，沒有上市品種。因此公司目前仍維持虧損狀態。
從往期業績數據來看，2022年和2023年，公司的研發開支分別爲5317.1萬元及4304.1億元，由此對應淨虧損分別達到0.52億元和1.33億元。根據其招股書顯示，報告期內，公司核心產品的研發開支分別爲1067.8萬元及1738.3萬元，分別佔研發總開支的20.1%及40.4%。可見公司爲了保證管線進度，選擇聚焦核心產品。
然而，隨着多款產品臨牀推進，2024年公司研發費用仍然在擴大。根據最新的2024H1財報，公司研發費用達到3770.8萬元，同比增長53.22%。
在研發投入不斷擴大的同時，盛禾生物卻因沒有收入來源而無法將公司的現金循環支柱從融資現金流切換到經營性淨現金流。2022年和2023年，公司經營活動所用現金淨額3460萬元及4070萬元，公司預計可能會於可預見未來繼續自經營活動產生現金流出淨額，2024年上半年，公司經營活動現金流淨流出1.2億元，同比擴大近6倍。
現階段，不斷的燒錢研發對盛禾生物的現金流而言，是個較大挑戰。截至2023年年末，在向南京博德借款1800萬的情況下，其賬上現金也僅剩135.9萬元。而通過今年上半年的IPO發行，盛禾生物再次籌得款項4.16億元，加上期初現金1.25億元，公司目前賬上現金及現金等價物有4.94億元，按2023年淨虧損1.33億元計算，上述資金還能維持其近4年的運營和研發。
核心產品雖好但難撐商業化
作爲一家專注於發現、開發和商業化用於治療癌症和自身免疫性疾病的生物製劑的臨牀階段生物製藥公司，盛禾生物主要擁有三種核心產品，即IAH0968、IAP0971及IAE0972，均爲內部研發。截至目前公司共有九種管線產品，除核心產品外，其中三種處於臨牀階段。
不難看出，目前進度最快的便是盛禾生物的核心品種IAH0968。具體來看，IAH0968是一種抗體依賴性細胞介導的細胞毒性(ADCC)增強型單克隆抗體(mAb)，主要用於治療1L HER2+晚期BTC和1L HER2+晚期CRC，目前公司已啓動針對膽道癌(BTC)及結直腸癌(CRC)的II期臨牀試驗。
實際上，自FDA於1998年批准羅氏開發的首個抗HER2抗體赫賽汀或曲妥珠單抗以來，共有4種抗HER2 mAb在美國及中國獲得用於腫瘤治療的上市許可。馬吉妥昔單抗、瑪格妥昔單抗、帕捷特及赫賽汀已獲FDA批准。伊尼妥單抗(或賽普汀)、帕捷特及赫賽汀已獲國家藥監局批准。
值得注意的是，瑪格妥昔單抗和伊尼妥單抗透過Fc區域的突變具有增強的Fc效應功能。這兩種抗體專用於對以往治療方案無響應的HER2陽性乳腺癌。而盛禾生物開發的IAH0968表現出色。對於後線治療患者，其治療選擇會更加有限，甚至出現無藥可用的局面。
在此背景下，此前Ⅰ期臨牀試驗表明，IAH0968在對曲妥珠單抗、帕妥珠單抗、西妥昔單抗、多西他賽、奧沙利鉑、卡培他濱、伊立替康、白蛋白結合型紫杉醇及阿帕替尼或抗PD-1單抗具有耐藥性的晚期HER2+惡性實體瘤(包括乳腺癌、胃癌、CRC和BTC)患者中具有良好的耐受性和抗腫瘤活性。數據顯示，在10mg/kg的劑量下僅發 現一種劑量限制性毒性，且沒有達到最大耐受劑量。對於既往接受過多種前線療法失敗的轉移性CRC和BTC患者，ORR爲40%， DCR爲80%。
現在擺在盛禾生物面前最大的問題就是研發進度慢。
雖然IAH0968在BTC及CRC適應症上的數據表現值得關注，但目前市場營銷及銷售用於相同適應症藥物的生物製藥公司衆多，競爭已日趨激烈。在全球範圍內，11種基於抗體藥物獲批准用於治療CRC。在中國，4種基於抗體藥物獲批准用於治療CRC。在全球範圍內，2種基於抗體藥物獲批准用於治療BTC;在中國也已有2種基於抗體藥物獲批准用於治療BTC。在此市場格局下，尚處II期臨牀的IAH0968上市時間預計要在2027年，嚴重拖慢了公司的商業化進度。
在目前港股18A企業投資邏輯未發生根本轉變的情況下，造血能力和現金紅線依然是投資者研判18A企業估值的關鍵因素，而盛禾生物短期內明顯不達標。從二級市場情況來看，公司當下也已掉入流動性陷阱，例如今年8月和9月，公司市場成交量僅分別爲22萬股和19.22萬股。在無人關注情況下，盛禾生物短期股價上漲無望，基石解套同樣遙遙無期。