上週五，美國三大股指全線大跌。英特爾(INTC.US)跌26%，創下至少自1982年以來的最大跌幅，亞馬遜(AMZN.US)跌8.78%，領跌道指。
7月中旬以來，納指已經連續3周大幅下跌，若從高點計算，回撤幅度超過10%。
正如上期文章中所談，近期美股的下跌，主要是在美國經濟數據持續回落、AI變現不及預期、美股整體估值高位、財報季龍頭公司業績遜色等多重因素的影響。而週五就業的數據走弱，加重了市場對經濟衰退的擔憂。
一、衰退預期帶崩美股?
當地時間8月2日(週五)，美國勞工部公佈就業報告顯示，美國7月份就業增長放緩幅度超過預期，失業率升至近三年來最高水平，達到4.3%(預估4.1%)。這組“令人意外且失望”的數據一經發布，引發了華爾街今年最嚴重的拋售，美國股市、美元指數和國債收益率暴跌。
根據薩姆規則，如果失業率(基於三個月的移動平均線)比去年的低點上升0.5個百分點，那麼經濟衰退已經開始。該指標自1970年以來，預測準確率爲100%。彭博社分析師表示，“薩姆規則已經被觸發，美國並沒有朝着好的方向前進。”雖然薩姆規則是“一種統計規律，並不代表一定會發生什麼”。但市場情緒的拐點卻已經先於衰退到來。
巴菲特率先向市場釋放了悲觀信號。反應市場是否過熱的巴菲特指標(股市總市值/GDP的比值)現已飆漲至180%上方，表明市場嚴重被高估。
最新公佈的季報顯示，截至二季度末，伯克希爾的蘋果持股量從第一季度的7.89億股下降至約4億股，降幅接近50%;7月以來，伯克希爾還累計減持約9000萬股美國銀行，共套現約38億美元。
Edward Jones的分析師Jim Shanahan指出，巴菲特“拋售交易的水平比我們預期的要高得多。”還有觀點指出，考慮到巴菲特拋售力度之大，且伯克希爾本季度僅回購了3.45億美元的自有股票，意味着這位億萬富翁認爲整個市場都太貴了。
“債王”Bill Gross也開始唱“bear”。當地時間週五早間，Gross在X平臺表示：“如今，MLPs(Master Limited Partnerships，業主有限合夥制)企業股、銀行股和金融股中，牛股寥寥無幾。”“投資者不應再談論抄底，而應專注於賣出。”
英國劍橋大學皇后學院的院長穆罕默德·埃爾埃利安表示：“市場現在完全明白，美聯儲開始降息週期可能爲時已晚。”
二、美股接下來怎麼走?
就業數據公佈後，Fed Watch數據顯示9月美聯儲降息25bp和50bp的概率分別是26%和74%，前值爲78%和22%。
大類資產反應來看，10年期美債收益率大幅降至4% 以下，爲2月以來新低;美元指數回落至103.223。黃金先漲後跌再漲;在美元指數走弱的背景下，人民幣兌美元匯率大幅走升。美國三大股指均大幅下跌，具備明顯的衰退交易特徵。
華創證券選擇1995年、2001年、2007年和2019年的降息週期作爲覆盤，這4次降息週期各包含2輪衰退式降息和2輪預防式降息，前者伴隨經濟快速降溫或衰退，降息節奏快、幅度大;後者是經濟從過熱走向正常化，降息節奏慢或幅度小。
華創證券做了一個簡單的界定：指市場基於對央行降息時點和幅度的預期來交易各類資產。僅針對美國降息交易而言，包括兩個要素：第一，指首次降息。第二，分爲兩個階段，交易降息預期(時間框定爲降息前3個月，該時期降息概率快速從50%以下升至接近100%);交易降息落地(時間框定爲降息後6個月，經歷6個月市場已能大致摸清美聯儲降息的節奏和幅度)。降息交易或更偏向事件驅動的短期交易，若框定更長的時間區間，難免將之與基本面交易相混淆，受其他因素影響也越大。
華創證券發現，就美股整體而言，在預防式降息中，美股在交易降息預期和降息落地階段均能“拔估值”帶動指數上漲;或者估值保持平穩，分子端的盈利韌性支撐指數上漲。衰退式降息中，美股在兩個階段均下跌，都是“殺估值”。
就美股大小盤而言，降息交易中，並不一定會出現大小盤的高低切現象。預防式降息的降息交易期間，大、小盤普遍上漲，但誰漲幅更大，並不確定，也與降息交易前的相對走勢無關。衰退式降息的降息交易期間，大、小盤普遍下跌，但誰跌幅更大，也並不確定，也與降息交易前的相對走勢無關。
美股分行業來看，利率敏感型行業的降息交易彈性大，但很難區分孰高孰低。預防式降息的降息交易期間，利率敏感型行業的上漲彈性更大，核心消費品和公用事業等行業漲幅較小，但利率敏感型行業內部並無明顯優劣。衰退式降息的降息交易期間，利率敏感型行業的跌幅也更大，核心消費品和公用事業等行業跌幅較小甚至能逆勢上漲，但利率敏感型行業內部也無明顯優劣。
美債：不管是預防式還是衰退式降息，長端美債利率在降息交易的兩個階段均較爲明顯地下行。在衰退式降息中，由於短端利率下行更快，在降息落地後，美債曲線更容易牛陡化;在預防式降息中，美債期限利差變化不大。
美元指數：預防式降息中，在交易降息預期階段美元震盪偏弱，降息落地後美元震盪偏強。衰退式降息中，交易降息預期階段，美元較弱;降息落地後，美元強弱並不確定，降息時點與衰退初期越接近，出於避險需求，美元或走強。
黃金：不管是在預防式降息或者衰退式降息中，在降息交易的兩個階段，黃金基本是震盪偏強的走勢。
銅：不管是在預防式降息還是衰退式降息中，在降息交易的兩個階段，銅價的走勢沒有規律性。
三、資金是否迴流中國股市?
根據截至8月2日本週五的高盛主經紀商業務紀錄數據，對沖基金連續第三週總體拋售全球股票。其中，這些基金對北美股票的賣盤規模超過了買入其他地區股票的買盤。
分地區看，高盛數據顯示，亞洲新興市場是對沖基金淨買入股票規模最多的地區。截至上週五，對沖基金對中國股票的買盤三週來首次實現淨買入，並創兩個月來最大淨買入規模。
也有業內人士表示，“國際資金短期內會迴流港股，比之前會出現改善，但主要是短線資金。你們看在人民幣升值的背景下，富時中國3倍做多ETF在週五美股跌的時候是跟跌的，這個跟蹤港股最大的50只股票。儘管外資也公認香港資本市場已經是歷史性的便宜，但在當下外資仍然傾向於認爲日本市場比中國市場確定性更高。”
國內資金的態度，從國債表現可以窺見一斑，近期十年國債續創新高，這從某種程度上說明市場存量資金依然不看好後續股市表現，沒有吸引到錢進來抄底。
最近一些外資投行的觀點，國際長線資金主要考慮幾個因素。一是地產帶來的通縮擔憂還未出現有效緩解;二是美國大選結束之前，未來大國博弈的預期尚不明朗。
四、美聯儲降息週期港股如何表現?
據工銀國際的統計數據，在港股1983年以來的歷次降息階段，恆指平均漲幅爲22.0%，累計漲幅264.2%。無論從平均漲幅還是累計漲幅來看，均高於加息週期。
不過，從最近幾輪降息週期來看，港股的漲幅呈現明顯的下降，可見流動性寬鬆對於港股的刺激作用遞減。
將股價變動分解，可以看到降息階段港股上漲的主要動力，從盈利的增長轉變爲估值的擴張。
從1993年以來的歷次降息階段來看，恆指市盈率平均擴張20.9%，累計擴張了125.3%。歷次降息階段，恆指平均盈利增長爲12.8%，累計增長爲77.0%。
可見：港股降息階段盈利同樣能夠保持增長，但漲幅不及估值擴張的幅度，也不及加息階段盈利增長的幅度。
總體來看，在降息階段，港股估值和盈利都能保持上漲，並且估值擴張成爲港股上漲的主要驅動力。
工銀國際表示，港股指數表現對於降息的反應程度之所以比較高，主要原因在於：港股處於離岸美元市場，估值對於美元的流動性變化更爲敏感。另外，港股偏重金融行業的屬性，也使得港股盈利對於利率的變化較美股產生更大的反應。
當然，降息的觸發因素以及時點，都有可能對投資收益造成較大影響。因此，對於降息之前的情景分析也至關重要。其中，在軟着陸的情況下，港股股市漲幅並不會高。
工銀國際強調，本輪港股市場長達三年的調整，與歷次降息的主要矛盾有所不同，似乎不是主要在全球流動性，而是在中國國內經濟基本面。即分子端受到國內經濟基本面影響更大。如果單單全球降息，港股市場的正面反饋可能還並不明顯。但中國經濟除了一系列中長期結構性的轉型挑戰，也有很大一部分是來自於週期性的因素。因此中國和全球往往不能割裂來看。一旦全球進入降息週期，中國經濟的短期壓力也會大大下降。
五、港股哪些行業會更加受益降息週期?
工銀國際還考察了2000年以來美聯儲加息週期結束至首次降息期間港股各行業表現，發現：日常消費、醫療保健兩個大消費行業以及能源、金融、房地產三個高股息行業幾乎在每段行情中均有較爲居前的收益。
其中，2018/12-2019/7期間，國內經濟弱復甦之中，漲幅前三行業爲日常消費/醫療保健/金融，漲幅分別是24.5%/12.0%/3.5%。
排除極端事件的情況下，本週將是港股市場的一個分水嶺：看看是繼續跟隨外圍走弱還是穩住後開啓反彈。
當然，要逆勢走強也需要政策、資金、各類數據的支持。那麼當前港股可以重點看哪些方向呢?
(一)醫藥
從歷史經驗來看，結合當前市況，可以重點關注醫藥品種。
醫藥分兩個方向：大型藥企和CXO。
大型藥企方面，如石藥，中生製藥，翰森等，目前估值相當便宜，而且醫藥行業反腐進入流通領域，藥企風險已經基本出盡，有望見底反彈。
CXO，最大的邏輯也是見底反彈。上週五表現逆市。藥明康德、昭衍新藥、康龍化成表現都不錯，但是回漲可能會波折一些。
2024H1全球投融資同比數據已有明顯改善，多家CXO企業在交流中提到“客戶詢單和簽單趨勢有所回暖”，同時昨日上海發佈的《全鏈條創新藥支持政策》將持續推動創新藥產業鏈需求復甦，相關企業業績有望逐季向好。
招商醫藥對CXO板塊的半年報和預告進行了梳理，如下：
藥明康德：訂單端展現優勢與韌性;業績端，2024H1剔除新冠商業化項目收入yoy-0.7%;Q2單季度收入yoy-6.5%，經調整Non-IFRS歸母yoy-10.6%。訂單端，剔除特定商業化項目，上半年在手訂單yoy+33.2%。
康龍化成：24Q2收入環比增長、同比小幅增長。業績端，根據預告中值計算，2024Q2收入環比增長8.0%、歸母淨利潤環比增長277%、扣非歸母環比增長48%、經調整Non-IFRS歸母環比增長4.8%;簽單端，2024H1客戶詢單和訪問與2023年同期相比有所回暖，新簽訂單同比增長15%+。
凱萊英：業績端，2024H1收入同比下降，剔除大訂單影響實現微幅增長，利潤端受多重因素影響仍有壓力;新籤端，2024H1新簽訂單同比增長20%+，且24Q2環比有較大幅度增長。
昭衍新藥：2024H1收入、利潤同比均有所下降;但值得關注的是，Q2歸母同比增長190%-240%，扣非歸母同比增長156%-209%。
(二)國企改革
國企改革和醫藥品種具有一個共同的屬性：防禦+一定程度的進攻。
而國企改革的邏輯很明確，就是盤活資產、提高收益率。具體方向有兩個：
一是重組，上週三大漲的時候，券商之所以領漲，一部分是因爲整合的傳聞，比較吸引短期資金注意。
二是資產重新盤活。典型方向如“統一大市場”，尤其是最近受關注度高的鐵路運營。
中國作爲世界工廠，鐵路貨運週轉量佔全社會貨運佔比只有9.2%，遠不及美國的36%;基建不夠只是原因之一，運營能力薄弱是更主要原因。三中全會確定的改革方向是：修貨運鐵路，運營市場化，降低全社會的鐵路貨運成本同時提升鐵路部門的利潤，鐵路基建、鐵路運輸服務企業、大宗商品及大件商品的物流企業預期都會受益。港股中的中車、通號、時代電氣等或有表現機會。