智通財經APP獲悉，浙商證券發佈研究報告稱，市場擔憂短期內教培公司估值已基本合理，該行認爲相關公司發展空間仍長坡厚雪，市佔率有望超越21年之前。深入結合各地政策及高頻數據判斷非學科培訓的審批正逐步常態化，頭部機構合規化辦學具有相對優勢，結合各公司過往能力、擴店邏輯、物理空間等維度，該行認爲中性情境下主要公司仍有3倍左右擴張空間，樂觀情境下爲4倍。
浙商證券觀點如下：
區別於市場對於部分非學科領域監管的模糊理解，該行認爲以素養教育爲主的課程形態符合教改方向和政策要求
民促法及教改政策的修訂有其延續性：應從財政、人口的時空格局及教育目標等理解校外培訓可作爲校內教育“有益補充”的邏輯
除業績外，應關注產品形態：注重綜合學習能力、實踐、探究、思辨、道德情操等的素養教育改革推行已久，校外培訓機構的素養類課程儘管包含一定知識內容，但其教學目標、手段、評價等以素養能力而非“提分/升學”爲導向，符合教改方向
區別於市場對於非學科類市場規模的模糊認知，該行認爲結合產品形態及客羣行爲，非學科類市場規模仍有望未來超過4000億元
客羣更重視方法、效率、學習興趣的提升，素養課程能否迴應核心關切：該行認爲中性情境下，過去集中於幼小銜接和小學低年級階段的STEAM產品，在“雙減”後的市場環境下客羣將逐漸擴張至K9全年齡段，在家長意識轉變和產品逐步成熟下，伴隨滲透率擴張，市場總規模在3年內有望至少突破4000億元。
區別於市場認爲非學科供給競爭趨於激烈，該行認爲當下素養培訓有效供給依然有限，行業呈現供需錯配。從當前有效供給看，該行整理了非學科備案課程發現，大部分爲興趣特長類課程，思維、人文、科學等素養類課程佔比偏低。
市場擔憂短期內教培公司估值已基本合理，該行認爲相關公司發展空間仍長坡厚雪，市佔率有望超越21年之前
頭部公司擴店仍有2-4倍空間：市場擔憂當前校外培訓機構受監管因素影響擴張能力有限。該行深入結合各地政策及高頻數據判斷非學科培訓的審批正逐步常態化，頭部機構合規化辦學具有相對優勢，結合各公司過往能力、擴店邏輯、物理空間等維度，該行認爲中性情境下主要公司仍有3倍左右擴張空間，樂觀情境下爲4倍。
穩定環境下穩健的發展速度將體現至估值水平中：市場目前缺乏對“雙減”後教培企業估值中樞的合理判斷，該行認爲伴隨政策環境的清晰、產品形態的成熟及用戶認知的轉變，以素養課爲主要營收的非學科類業務發展將逐步進入穩定期，參照21年“雙減”前，穩健的雙位數增速通常伴隨30-60倍的PE水平。相關公司估值水平預計將由目前的20-30倍PE向更高水平提升。
區別於市場主要關注當下的邊際變化，該行認爲應結合經營理念(服務質量與標準化能力)理解有關公司的中期發展能力
市場短期內主要追蹤相關公司的業務及財務數據的邊際變化，該行認爲應當深入結合各公司的經營理念，結合教育是重服務的本質，理解相關公司的後續品牌力、產品標準化能力，以及由此支撐的擴張速度、經營指標健康度、盈利能力及估值水平
投資建議
1)政策環境日漸清晰，規範行業發展
非學科校外培訓被定義爲“有益補充”，目前政策環境逐漸清晰。注重綜合學習能力、實踐、探究、思辨、道德情操等的素養教育改革推行已久，校外培訓機構的素養類課程儘管包含一定學科內容，但其教學目標、手段、評價等以素養能力而非“提分/升學”爲導向，符合教改方向。
2)短期看供需改善：非學科培訓的多樣化需求及雙減後需求向非學科培訓的轉移
素養培訓更加註重學習方法和學習興趣的提升，正處於行業滲透階段，伴隨家長教育理念轉變和課程體系成熟，該行預計2025年素養市場(人文+科學+英文+編程)中性預測下4636.6億元(22-25年CAGR=23%)、樂觀預測可達8256.2億元( 22-25年CAGR=31% )。
供給出清後，頭部機構有望獲取超越“雙減”前的市佔水平。21年“雙減”前，新東方和好未來2020年的市佔率預計分別爲2.7%和1%，行業格局較爲分散;龍頭公司藉助品牌優勢、留存網點，在素養業務發展上具備先發優勢，供給出清後有望超越“雙減”前市佔率。
3)中期看服務及擴張能力(服務能力的標準化能力+新監管環境下的擴點能力)
教育應該是做好服務的“慢”生意：學而思注重過程指標考覈，緊盯與服務質量掛鉤的續報率、滿課率與退費率。以新東方爲例，目前非學科的續班率超過70%(此前新東方和好未來學科培訓在可達到90%，其他頭部如思考樂和卓越教育在60%-80%)，仍有提升空間。
頭部公司擴店仍有2-4倍空間：素養培訓市場長坡厚雪，綜合多種方法，該行認爲中性情境下主要公司仍有3倍左右擴張空間，樂觀情境下有4倍。伴隨收入和利潤增速恢復較快增長，同樣具備估值提升空間。中期視角下網點數將是驗證業績能否支撐預期的重要抓手。
4)長期看財政、人口及消費傾向
1)財政：財政端若改善可能會減少學科類教培的長期參培率，同時爲素質教育提供更好的需求環境。2)人口和消費傾向：受出生人口下降影響，預計K12整體人羣會有所下滑，但參考日韓教育行業發展，伴隨個體付費水平及滲透率提升，總體上教育培訓市場規模相對平穩。
重點公司
當下該行推薦新東方-S(09901)(業務轉型較快、留存供給優勢明顯)，建議關注好未來(TAL.US)(注重教培服務質量、素養和學習機業務具備較大潛力)、學大教育(000526.SZ)(高中基本盤穩定，開拓全日制和職業教育)、高途(GOTU.US)(素養業務具備潛力，高增長階段收入增長>利潤增長)、思考樂(01769)(區域性教培龍頭，轉型發展素質教育)、卓越教育集團(03978)(素質教育+職業教育+全日制學校協同發展)、科德教育(300192.SZ)(中高考復讀爲基，拓展職教賽道)、盛通股份(002599.SZ)(發力素質培訓業務，關注新業務進展)，凱文教育(002659.SZ)(K12業務+拓展職教雙輪驅動)、豆神教育(300010.SZ)(積極進行重整，發展直播電商、探索新業務)
風險提示：新業務開展不及預期;行業競爭加劇;宏觀經濟波動影響消費;行業自律性因素