備受投資者關注的恆指調整以及港股通標的股份調整即將於明日(9月6日)盤後實施。由於遭遇惡劣天氣影響，今日港股休市，於是本輪恆生指數與港股通調整生效將於9月9日(下週一)盤後實施。
根據8月16日恆生指數公司與港交所的公告，本次將有包含萬物雲、邁富時、茶百道、順豐同城、網易雲音樂、陽光保險、晶泰科技、老鋪黃金、恆隆集團等共33只股票納入港股通標的範疇。
歷史規律而言，港股通調整落地前後，往往伴隨着股票價格的劇烈波動，特別是那些此前曾圍繞“入通”進行過市值管理的股票。入通之後，利好落地，有可能出現回調。此外，前期因媒體或市場關注不足的股票，卻有可能因入通調整出現正向預期差，入通之後反而開啓一波行情。
無論如何，上述兩種情況都是存在的，投資者的博弈要具體問題具體分析，不可一概而論。
1 “入通”狂歡
一隻股票納入港股通，意味着將獲得增量資金買入，是重大利好因素。因而直覺上，“入通”生效之前，股份應該會呈現出“狂歡”姿態。
在本次即將納入港股通的33只股票中，晶泰科技、大興銀行集團、德康農牧等股票今日股價都出現了大漲，其中晶泰科技自8月29日開始上漲，截止9月5日收盤，股價已經累計上漲149%，大新銀行集團8月30日單日暴漲9%，德康農牧自8月30日以來累計上漲28%。
而晶泰科技是今年6月份上市的新股，上市市值約爲180億港元，符合恆生大中型股份的市值要求，於是迅速納入港股通。而經過近期的持續上漲，市值已經高達519億港元。
此外，力量發展、九興控股、中船租賃、老鋪黃金等股份股價處於高位。但松森國際、達力普控股等股票處在持續下跌通道。而升能集團則經過9月3日暴跌98%之後，已經元氣大傷。
而回顧歷史數據，我們統計了2023年初以來上市的28只新股納入港股通的宣佈時間、生效時間、宣佈日漲跌幅、宣佈至生效之間走勢，以及圍繞生效當天、生效後一週的漲跌幅。
表：2023年初至今納入港股通股票生效前後重要日期漲跌幅統計
數據顯示，大體上公佈至生效或生效前一天，走勢總體上是向上的。例如統計的28只股份中，公佈至生效期間平均漲幅爲2.7%，而生效前一日平均漲幅爲1.2%。雖然數值上並不十分誇張，但考慮到許多股票爲了“入通”，前期已經積累了不少漲幅，以及公佈到生效的時間跨度並不長，因此這樣的漲幅在統計學上還是顯著的。
此外，一個有趣的現象是，部分股票在公佈、公佈至生效、生效前一日、生效當日、以及生效後一週的走勢都反覆劇烈波動。主要代表就是中旭未來。中旭未來公佈當日漲24%，公佈至生效期間漲幅收窄至3%，生效前一日暴跌45%，生效當天暴漲15%，生效後一週大跌38%。
由此可見，雖然納入港股通名義上是利好，但具體情況還是要具體分析，依不同股票的實際情況而定。而本次“入通”生效在即，部分股票已經開始出現波動。
在筆者看來，對於參與“入通”博弈的投資者來講，最爲穩妥的策略是，在宣佈納入到生效這段期間妥善處理自己的倉位，立於不敗之地。免得在接近生效前後，當股份價格出現劇烈波動的時候措手不及。
2 哪些股票最受港股通鍾愛？
毫無疑問，近年來南向資金成爲港股市場最重要的資金增量來源。而港股通投資者所關注和交易的股票，往往就會成爲市場熱點。那麼，港股通投資者所青睞的股票有哪些特徵？
截至今日收盤，我們統計了全部港股的港股通持股比例，並列出了港股通佔比超過20%的股份，如下表。
表：港股通持股比例超過20%股份上市以來表現統計
根據對這些股份的上市日期、所屬板塊、最高價格出現時間，以及近期走勢的分析，我們得出了港股通持股比例高的股票在市值、板塊、以及行情歷史三大方面的特徵：
(1)首先是市值方面。根據最新數據來看，這些股份的市值普遍在500億以下，除中芯國際、華潤電力、信達生物、以及中海油等大型藍籌股。而如果將港股通持股比例擴展至10%以上，則會發現大型股份的數量明顯變多，像小米集團、美團、小鵬汽車、理想汽車、中國聯通，甚至中國移動和騰訊等市值排名前三的股份都會進來。
因此可以得出第一個結論，港股通持股比例最高的股份普遍是中小票，而港股通持股比例居中的股份中反而大中型較多。
(2)其次，在板塊特徵上，出現扎堆的現象。大體分爲三大類，第一類是2007年上市的老股，這些股份上市的時候還沒有港股通，但其中有不少屬於價值投資的股份，例如大唐能源、華潤電力、中海油、中廣核、中國財險、中國建材、中遠海能等等。
第二類是2015年那一波南向資金推動的牛市形成的一些概念股。例如光大環境、綠色動力環保、美圖公司等。談到這些股票的名字，有一種過氣熱點、明日黃花的感覺。
第三類是2019~2021年牛市形成的概念股，板塊較多，例如生物醫藥(18A)、芯片半導體、5G、雲計算、物聯網、新能源、新經濟、新消費等等。股份也較多，例如保利物業，康方生物，錦欣生殖，藥明生物，金蝶國際，心動公司，金斯瑞，中軟國際，李寧，中芯國際，信達生物，呷哺呷哺，嗶哩嗶哩等。
(3)股價走勢
港股通持股比例在20%以上股份，除極少數近期創新高，例如中海油，絕大多數都在近一兩年內經歷了明顯的下跌。其股價最高點大多與所屬板塊炒作最爲熱門的時間一致。
例如康方生物、錦欣生殖、藥明生物等18A板塊，高點普遍集中在2020年底到2021年初的時間段。而呷哺呷哺、嗶哩嗶哩、李寧等新消費概念股，高點普遍在2021年上半年出現。至於再早一代的熱點，2015年南向資金瘋狂牛市期間形成的股份，光大環境、阿里影業等公司，股價最高點出現在2015年夏季。
此外，統計結果中還有不少是2020年以後上市的股份，這些往往上市即巔峯，或者以解禁期和入通爲標誌，上市半個月後股價一蹶不振，例如保利物業等。不一而足。
一個悲傷與不容忽視的事實就是，港股通持比例20%以上的股份，除了中海油與中國黃金的歷史最高價格出現在2024年之外，其它股份今年都在下跌。有些還不僅是今年下跌，而是已經累計連續下跌了兩三年。
這就提出了一個扎心的問題，港股通究竟是接盤俠嗎？
3 港股通真的是接盤俠嗎？
結論先不急下，我們先來看統計數據。
假設不考慮這一波待生效的最新調整，從2014年11月滬港通以及2016年12月深港通先後開通以來，截至目前，港股市場港股通標的股份數目爲525只，這525只股票構成了研究港股通這個細分市場的樣本全體。其中港股通持股比例高於20%的股份有69只，港股通佔比高於10%的股份有205只。
這525只股票中，股價歷史最高點位出現在2024年的僅有22只，這其中還有9只是2023年下半年或今年上半年上市的新股，2024年正好處解禁期結束和入通臨門一腳的關鍵時刻。
換句話說，這525只港股通股票中，絕大多數都是經歷了至少1年的下跌。我們統計了這些股票歷史最高點位出現的時間，大多數集中在2007-2008、2015-2018、以及2020~2021這三個階段內。而這三個時間週期正好對應港股歷史上三波像樣的牛市。
如果做精確統計，525只股票距離各自股價歷史最高點的平均跌幅爲72.13%，而港股通持股比例10%以上的205只股票，各自距離歷史最高價格跌幅的平均值爲74.63%。港股通持股比例20%以上的69只股票，各自距離歷史最高價格跌幅的平均值爲78.37%。由此初步可見，港股通持股比例越高，歷史最高價至今回撤越深。
此外，統計最近1年的數據，525只全部港股通股票最近1年回撤的平均值爲15.54%，港股通持股比例高於10%的205只股票最近1年平均回撤幅度爲20.17%，而港股通持股比例高於20%的“高港股通票”各自最近1年回撤的平均值高達25.42%。——呈現出與歷史最高價回撤相似的分佈格局。
而港股通持股比例高於40%的五隻股票，馬可數字科技、保利物業、東風集團股份、新特能源、以及浙江滬杭甬，距離各自歷史最高點累計跌幅的平均值高達80%，近1年來的跌幅平均值也高達42.67%。
因此，大致概括起來，可以認爲，港股通持股比例越高的股份，傾向於越容易下跌。
當然不能一概而論，像目前港股通持股比例20.03%的中海油股份，距離歷史最高價回撤僅16%，而最近一年不僅沒有下跌，而且還有54%的漲幅。但這種情況僅出現在個別零星分佈的股票。
至於港股通持股比例高，究竟是下跌的原因還是結果？合理的推斷是：港股通投資者，不論是機構還是個人，在某些投資理念的指導下，傾向於越跌越買。而由於外資/港資與港股通資金在港股市場的博弈中實質上是處於互爲對手的地位，所以兩者操作相反。外資不斷賣賣賣，港股通不斷買買買；結果便是，而股價越跌越深，同時港股通持股比例則越買越高。
從這重意義上，說港股通是接盤俠，似乎並不誇張。
4 港股通如何割韭菜？
當下港股市場流動性衰微，而港股通作爲增量資金的幾乎唯一途徑，近年來卻被一些股票利用，玩成了割韭菜的新工具。尤其是新股市場。
一隻新股，一旦納入港股通，則就會有對應的跟蹤指數的被動基金建倉，同時新股上市之後半年到1年之內面臨接近壓力，於是港股通的被動資金就被迫去接解禁資金的盤。以致於納入港股通生效，成爲了除解禁之外行情波動的另一個重要時間節點。
此外，如果入通失敗，則樹倒猢猻散，更容易導致暴跌。像近期股價單日狂跌98%的升能集團，就是一個經典案例。根據我們之前文章的分析，升能集團上市之後瞄着“入通”去炒作，其中今年1月份散過一次，但後來4月份之後又再度炒起來，股價幾乎是3個月翻了10倍。而在今年6月底恆指半年檢討的時候，升能集團的市值符合“入通”要求。
但是8月初的時候香港證監會點名四隻股票股權高度集中，也即是俗稱的“高控”。於是公司在入通前的最後臨門一腳，美夢破碎。
當然，由於股權高度集中，即便是重大利空也難以導致大跌。但最終在9月3日(週二)由於質押盤爆倉的緣故，最終導致股價徹底崩潰，一日暴跌98%。
總體上，納入港股通生效當日以及生效後一週的漲跌分佈是比較平均的，例如生效當天大漲的股票途虎、藥明合聯、珍酒李渡等；而生效當日大跌的股票包括北森控股等。而生效後一週大漲的股票有優必選、第四範式、瑞浦蘭均等。而生效後一週大跌的有中旭未來、友寶在線、君聖泰醫藥等。
對此，投資者需要具備一定的慧眼，不要落入一些利用“入通”作爲工具割韭菜的股份的圈套。
5 “入通”新規及其影響
8月27日，恆生指數公司宣佈，對納入港股通條件中的“12個月平均市值”的計算方式、以及長時間停牌的處理方式的優化方案。一石激起千層浪。
方案將“過去12個月平均市值”的計算方式由每個月月末市值平均，優化爲“12個月中全部交易日的市值平均”——也就是說，將考察期由原來的12個增加到至少252個。業內驚呼“大變天”。
這無疑使得“入通”的條件顯得嚴苛，同時也在最大程度上減少了貓膩的可能性。因爲按照以前的規則，如果公司真的要進行“市值管理”的話，只需要在每個月的最後一個交易日(即月末)去拉一拉，使市值符合要求，總共做12次就可以了。但新規之下，則需要每天都去進行“市值管理”這無疑對公司是巨大的挑戰。
當然，不可否認，這樣的優化在本意上是爲了壓縮上市公司利用規則漏洞去投機的空間，但卻有可能進一步將更多公司排除在“港股通標的”的羣體之外。要知道，港股通資金目前是港股市場許多股份的唯一流動性來源，如果沒有港股通“補水”的話，許多公司即便上了市，也難有作爲。
這大概也就是恰好在這條“優化案”公佈前後一兩天的時間裏，有19家上市公司聯名倡議港股通擴容的原因吧。站在企業的角度，國內IPO不重啓，只能到港股上，而港股上了之後如果沒有港股通資金支持，上了之後也會流動性乾涸，而前些年成立的大量創新企業和PE/VC基金，面臨渴死的局面。如果不能上市，公司或管理層就要自掏腰包贖回股份，試問公司或管理層哪裏找這筆錢去？
這就使得港股通擴容，看似只是一個股市和資本市場的問題，卻牽動着社會與民生的更廣闊天地。
當然，從已上市公司的角度，既然已經上了岸，那麼就應當正道直行，將心思用在經營企業和創造價值之上，不要把港股通這條港股市場幾乎最重要的增量資金來源徹底玩壞。
