智通財經APP獲悉，廣發證券發佈研報稱，境內支付行業當下牌照加速出清，行業聚集度提升，根據POS代理網，頭部5家支付企業POS機交易份額自22年6月43%增至24年3月50%。支付企業有望持續抬升收單費率，推高支付企業毛利。毛利端來看，對比境內，由於內地支付地推難度增加，一定程度導致毛利壓降，而出海支付企業目前毛利較高。收入端來看，出海可能存在多方抽傭的情況，出海支付企業綜合費率較低，這種“以量帶價”的模式使得期初佈局、搶佔份額顯得較爲重要。
境內行業背景：(1)當下牌照加速出清，行業聚集度提升。15年開始，第三方支付牌照發放“關閘”，牌照持續出清，根據央行數據，截至24年6月底，具備銀行卡收單資質的支付機構約50家，牌照縮窄有助於加快頭部聚集。根據POS代理網，頭部5家支付企業POS機交易份額自22年6月43%增至24年3月50%。(2)隨着行業出清優化，支付企業有望持續抬升收單費率。以支付業務收入/交易流水看主流上市支付企業的綜合費率，疫情期間流水縮減價格戰加劇，20-21年費率去到歷史低位，但23年至今頭部支付企業陸續加價，雖然費率提高可能使得代理成本增加，但較高的提費空間仍有助於推動費差增長。若費率提升有望推高支付企業毛利。(3)支付體量有望隨消費復甦低位回升。以各家公司市值/交易流水，經歷降費、經濟波動之後，各家公司估值去到歷史較低位置，24年頻繁出臺的房地產刺激政策有助於爲消費復甦奠定基礎。(4)掃碼支付空間有待探索。第三方支付企業呈現加速向掃碼支付滲透趨勢，在微信、支付寶與第三方支付企業存在費率差異等綜合考慮下，部分中小微商戶選擇拉卡拉等間聯服務商提供收單服務，且部分大型商戶亦會考慮其中數據安全因素。
境外行業背景：根據wind數據，連連數字、百富環球、新大陸、新國都的海外業務收入佔比較高，其中，後三者以機具出海爲主，21年出貨量排名分別在2/3/10名。(1)出海業務毛利較高。毛利端來看，由於內地支付地推難度增加，一定程度導致毛利壓降，而出海支付企業目前毛利較高。收入端來看，出海可能存在多方抽傭的情況，以連連和富友支付的綜合費率爲例，出海支付企業綜合費率較低，這種“以量帶價”的模式使得期初佈局、搶佔份額顯得較爲重要。(2)國內收單市場玩家健全，出海有助於貢獻增量業務。內地各規模客戶基本有對應的主流支付企業，適當發展海外業務有助於支付企業開拓業務版圖。根據各家公司財報，23年各家年度交易流水富友、新大陸、移卡、拉卡拉分別在2.02.52.94.5萬億元，若按照流水/財報披露之活躍商戶，則年戶均流水錶現看，移卡約30萬元(商戶數來自23年財報)、拉卡拉近50萬元(商戶數來自22H1財報)、富友近120萬元(商戶數來自23年財報)。(3)海外空間來看，跨境電商加速發展，跨境電商出口金額自18年的0.61萬億元增至23年的1.83萬億元，23年電商出口佔當年貿易出口總值的8%，yoy+1.4pcts。
展望：產業收單加速發展，SAAS賦能增值服務。(1)數字經濟加速發展，根據央行官網，在第九屆中國支付清算論壇上，央行副行長表示支付產業數字化是支付產業高質量發展、數字經濟發展以及完善國際治理體系的重要動力。(2)產業支付主要通過在支付服務的基礎上爲企業提供多元化支付產品、解決方案，通過海量支付數據，使企業資金流與信息流更加透明化。(3)增值服務逐漸成爲支付企業強化客戶粘性的重要方式。
投資建議。關注支付業務收入彈性較大、提費加速、以及其他出海業務發展較快的支付企業。
風險提示。市場不確定性及競爭加劇風險、費率提升導致流水下降風險、國內監管政策風險。