國產化妝品「一姐」珀萊雅港股IPO，今年第三季度業績下滑

雙11落下帷幕，今年雙11天貓美妝品牌前十分別為珀萊雅、雅詩蘭黛、蘭蔻、巴黎歐萊雅、修麗可、海藍之謎、SK-II、薇諾娜、玉蘭油、肌膚之鑰。

其中，位居榜首的珀萊雅 (SS:603605)正衝擊港股IPO。 格隆匯獲悉，近期，珀萊雅向港交所遞交招股書，擬在香港主機板上市，中金公司、瑞銀為其聯席保薦人。

近年來，在「中國風」熱潮之下，美妝領域國貨替代趨勢明顯，珀萊雅等中國本土品牌憑藉性價比和本土化優勢搶佔市場，國際品牌份額下滑。

以零售額計算，2024年中國本土化妝品品牌的市場份額為49.9%，較往年有所提高，但仍遠低於韓國及日本本土化妝品品牌約83%、73.2%的市場份額。

此外，2024年中國人均化妝品支出約為664元，僅為日本、韓國等亞洲發達國家人均化妝品支出的六分之一左右，未來隨著收入水準的提高，我國化妝品行業仍有增長空間。 但化妝品行業品牌眾多，競爭激烈，未來仍充滿變數。

如今國內化妝品市場情況如何？ 不妨通過珀萊雅來一探究竟。

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浙江杭州衝出一家化妝品IPO，衝擊A+H上市

珀萊雅全稱為「珀萊雅化妝品股份有限公司」，2006年成立，並在2015年改製為股份有限公司，2017年在上交所上市，總部位於杭州市西湖區。

作為消費領域的白馬股，近年來，在消費疲軟的背景下，珀萊雅的股價呈震蕩走勢，截至今天收盤，其A股市值約292億元。

從發展歷程來看，2010年之前，中國美妝市場吸引外資品牌持續進入，公司差異化定位大眾美妝市場，打造“珀萊雅”品牌。

2010年至2019年，公司抓住大眾市場對高品質美妝產品的需求及中國電商渠道變革機遇，在自建供應鏈、多品牌多品類戰略、數智化轉型等重要戰略指導下快速成長。

近幾年珀萊雅更是依靠直播電商等線上管道迅速崛起。 2019年至2024年，公司在線銷售管道所得收入的複合年增長率達44%，遠超行業平均水準，2024年更是超越頭部外資護膚品牌成為中國線上銷售排名第一護膚品牌。

儘管公司的發展勢頭看起來不錯，但這幾年實控人侯軍呈及其配偶之兄弟方玉友卻減持了不少股份。

招股書顯示，在2017年珀萊雅A股上市前，侯軍呈持有珀萊雅約48.43%的股份，方玉友持股約32.57%; 2025年三季報，侯軍呈持有珀萊雅的股份降至34.53%，方玉友持股降至15.06%。

侯軍呈今年60歲，為珀萊雅董事長兼執行董事，他自2006年5月加入公司以來，在公司的若干附屬公司擔任執行董事或經理職務，並於2009年10月在清華大學繼續教育學院完成了化妝品行業渠道建設高級研修班課程。

侯軍呈之子侯亞孟擔任公司總經理，侯亞孟36歲，他2019年7月在北京理工大學完成工商管理培訓課程，目前在中歐國際工商學院攻讀高級管理人員工商管理碩士課程。 侯亞孟在2013年6月加入珀萊雅，曾擔任公司副總經理，2024年9月起擔任總經理。

自2017年在上海證券交易所上市以來，珀萊雅每年均會分派股息，2022年至今累計分紅及回購金額17億元，累計派息率約40%。

本次赴港IPO，珀萊雅擬募集資金用於研發與產品創新、品牌建設與銷售管道拓展、智慧製造及運營數位化升級、潛在的投資併購與戰略合作、營運資金及一般企業用途。

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超7成收入來自線上直銷，產能利用率下滑

珀萊雅主要從事化妝品研發、生產和銷售，自有品牌已覆蓋護膚、彩妝、個人護理等領域。

在護膚領域，公司擁有珀萊雅、悅芙媞、科瑞膚三大護膚品牌，分別定位科技護膚、年輕肌專研、“實驗室”級專業護膚。

其中，珀萊雅品牌下有921個SKU，主要包括精華、面霜、面膜、乳液、爽膚水及防曬霜，產品售價在200-500元之間。

圖片來源於招股書

2016年上市的悅芙媞專注於為年輕肌膚提供針對性的專業護膚解決方案，主要產品包括精華液、面膜、洗面奶，產品售價在50-200元之間。

彩妝品牌包括彩棠、原色波塔，彩棠是以「中國妝，原生美」為理念的專業化妝師美妝品牌，主價格區間 150-300 元; 新銳彩妝品牌原色波塔則針對 Z 世代年輕人群，主價格區間 40-130元。

個人護理品牌Off&Relax為定位“亞洲頭皮健康養護專家”的洗護品牌，主價格區間 150-250 元。

按品牌劃分，2022年至2025年上半年（簡稱“報告期”），珀萊雅品牌為公司貢獻了70%以上的收入，佔比較大; 彩棠、off&relax等子品牌的收入佔比有所提升，但佔比相對較低。

按品牌劃分的產品銷售收入明細，圖片來源於招股書

化妝品的原材料包括油、乳化劑、防曬劑、保濕劑、活性成分、著色劑、維生素及植物提取物。 而護膚產品主要使用保濕劑及油脂成分作為基礎原料，主要包括丙三醇、丁二醇、新戊二醇，以及其他功能性原料。

珀萊雅的供應商主要包括提供原材料、包裝材料、物流運輸服務的供應商，以及OEM/ODM服務供應商。 報告期內，公司五大供應商的採購額分別占相關年度採購總額的23.2%、23.4%、20.8%及24.8%。

公司在浙江省湖州的生產基地設有66條生產線，主要生產護膚品。 但湖州生產基地的產能利用率卻呈逐年下滑趨勢，從2022年的86.7%降至2025年上半年的72.6%。

圖片來源於招股書

從2022年以來，線上管道已成為消費者購買護膚品的主要管道。 以2024年零售額來算，在線護膚品行業市場規模達到2591億元，線上滲透率近60%。

珀萊雅也主要通過天貓、京東、抖音、小紅書等線上管道銷售產品，較為依賴線上平臺。 報告期內，公司通過在線銷售管道銷售產生的收入分別占產品銷售收入的91%、93.1%、95.1%、95.4%，其中超過70%的收入為線上直銷，在線分銷及線下管道銷售佔比相對較低。

公司依賴高行銷投入驅動增長，但流量成本上升可能侵蝕利潤，2024年珀萊雅的銷售及分銷開支高達51.61億元，而同期研發開支僅2.1億元。

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毛利率約70%，今年第三季度業績下降

近幾年，珀萊雅的業績呈增長趨勢，但今年第三季度業績同比出現下滑。

具體來看，2022年、2023年、2024年及2025年上半年，珀萊雅的收入分別約63.85億元、89.05億元、107.78億元、53.62億元，毛利率分別為69.7%、69.9%、71.4%、73.4%，對應的凈利潤分別約8.31億元、12.31億元、15.85億元、8.26億元。

公司2025年第三季度營業收入約17.36億元，同比下降11.63%; 歸母凈利潤為2.27億元，同比下降23.64%，主要受主品牌增長乏力及高營銷費用拖累，加上三季度是行業淡季，以及雙十一大促相關費用前置等影響導致。

公司综合损益表概要，图片来源于招股书

值得注意的是，美妆消费受到经济周期影响，如果消费市场疲软，可能导致化妆品行业增长放缓，中高端产品需求下滑。

化妆品行业包括护肤品、个人护理用品、彩妆品等。中国已成为全球第二大化妆品市场，2024年零售额达到9346亿元，占全球化妆品市场的11.4%。

近几年，我国化妆品市场规模存在波动，其中2022年因疫情影响有所下滑，但随着社交活动恢复，在2023年出现反弹，2024年受经济波动、消费降级等影响略有收缩。

随着精致护肤理念进一步普及、消费群体扩大，以及消费需求的多元化发展，预计2024年至2029年中国化妆品市场将以6.6%的复合年增长率增长，约为同期全球化妆品市场复合年增长率的两倍。从细分行业来看，护肤品及彩妆的增速高于个人护理用品。

資料來源：國家統計局，弗若斯特沙利文; 圖片來源於招股書

據弗若斯特沙利文的資料，中國化妝品行業較為分散，2024年前五大品牌的市場份額僅8.9%; 以2024年零售額計算，珀萊雅以1.3%的市場份額成為中國第四大化妝品品牌，也是前五大化妝品品牌中唯一的本土品牌。

但化妝品行業競爭激烈，珀萊雅不僅要和歐萊雅、資生堂、雅詩蘭黛等國際美妝巨頭競爭，還面臨上海家化、華熙生物、丸美、花西子、卡姿蘭等國貨品牌搶佔市場份額的風險。

整體而言，近年來，珀萊雅憑藉精準的定位及對線上管道的敏銳把握，實現了業績增長，成為國產化妝品“一姐”，而A+H上市的佈局，也顯示出其擴張的野心。 但珀萊雅主品牌增長乏力與產能利用率下滑也暗藏隱憂，以及激烈的行業競爭及消費環境波動，都給其未來發展帶來變數。

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