澳博控股，困境反轉？

曾經的澳門博彩業霸主，何鴻燊創立的澳博控股，在過去數年間深陷泥潭。市場份額的持續萎縮、沉重的債務負擔、以及路氹新旗艦專案「上葡京」遲遲未能達到預期的表現，讓這家老牌博企巨頭在激烈的競爭格局中步履維艱。

然而，步入2024年，尤其是2025年第一季度的業績披露，澳博似乎正迎來一絲久違的曙光。重回盈利軌道、上葡京的加速爬坡、以及新博彩牌照下的策略調整，澳博迎來困境反轉了嗎？

一、昔日王者的多重困境

澳博作為澳門博彩業牌照開放前的壟斷者，在很多人心里澳博的葡京一直是澳門賭場的標誌。2002年賭牌開放後，行業整體走高。2013 年，澳博收益達到巔峰，總博彩收益為 869 億港元，但之後受到行業低潮、疫情衝擊以及新博彩法出臺等影響，業績下滑。2022 年賭場牌照重新招標，澳博雖獲得牌照，但賭桌數量被削減至 1250 張。

在過去的十年里，澳博控股面臨的困境是結構性且多方面的。

1. 市場份額的節節敗退

澳博的市場地位不斷受到美資（金沙中國 (HK:1928)、永利澳門 (HK:1128)）和新晉本地（銀河娛樂 (HK:0027)、新濠博亞）同行的侵蝕。尤其是在高端中場及非博彩業務領域，澳博的佈局相對滯後。

2010 年是澳博在賭牌開放後市占率的巔峰，達 31.3%。在疫情前的數年，澳博的總市場份額已從高位滑落。疫情後更是持續下滑，到2023年市占率已經下降至11.9%。

在2024年，其整體市占率約為13.1%，雖有所回升，但仍落後于行業龍頭金沙中國的約24.5%。這種市場地位的下滑，直接影響了其營收能力和盈利空間。

2. 巨額投資與沉重債務

為了在競爭白熱化的路氹金光大道佔有一席之地，澳博斥資約390億港元打造其旗艦綜合度假村——上葡京。

然而，這個被寄予厚望的項目自2021年開業以來，恰逢疫情最嚴峻的時期，初期表現遠遜預期。巨額的資本開支，疊加疫情期間的持續虧損，導致公司債臺高築。

截至2024年底，澳博487.25億港元的總資產，其總負債規模達到345.49億港元。高企的杠杆率不僅增加了財務成本，也限制了公司未來進一步投資和派息的能力。不過經過疫情這幾年，澳門極大博彩股都是較高的負債率，需要通過舉債來度過難關，本身博彩專案投資大，回報周期長。

3. 「衛星賭場」模式的終結

在新的十年期博彩經營批給合同下，澳門政府明確要求自2026年起所有賭場必須由承批公司直接管理，這宣告了澳博長期賴以擴大市場覆蓋的「衛星賭場」模式的終結。

雖然公司通過收購部分重點衛星賭場（十六浦和凱旋門）並關閉其餘部分來應對，但這一轉變無疑帶來了短期內的運營整合陣痛、員工安置成本以及潛在的市場份額波動風險。

二、反轉的曙光

不過隨著環境的變化和澳博自身節奏，2024年以來的多項指標顯示，澳博正逐步走出低谷。

首先最重要的自然是澳門的旅遊業復蘇，帶動了整體環境的改變。

2024年，澳門旅遊業持續復蘇，訪澳旅客總數達到3,493萬人次，按年增長23.8%。近幾個月表現依舊不錯。

5月澳門共錄得入境旅客337萬人次/同比+25%,恢復至 2019年同期的 99%,恢復率環比4月+pct。6月至7月第一星期增長17%。

6月澳門博彩消費增長加速，演唱會拉動效應有望貫穿暑期。借助旅遊+演唱會等活動推動遊客大幅增長，對博彩收入實現正向貢獻。6月以來張學友演唱會驅動，7-8月仍有張學友、郭富城、林憶蓮等老牌明星演唱會。6月澳門實現博彩毛收入 210.6億澳門元/同比+19.0%，連續兩月增長加速，並且作為傳統博彩消費淡季，6月日均博彩毛收入環比5月高基數仍實現2.7%增長。

澳門7月博彩收入按年增長19%至221億澳門元，創疫情以來新高，與疫情前水準相比，7月博彩收入已恢復約90%。摩根大通認為澳門的需求自第二季起已呈現實質改善，貴賓廳及高端中場的高端客群自4月起持續回升，反映澳門復蘇或是中國高端消費的領先指標。

其次就是澳博的核心引擎上葡京正在努力爬坡。

上葡京綜合度假村無疑是澳博能否翻盤的核心。經過數年的市場培育和運營優化，其潛力正加速釋放。

2024年全年，上葡京的總收益達到65.8億港元，其中非博彩收益為13.42億港元，經調整後的物業EBITDA更是由2023年的虧損3.17億港元轉為盈利4.99億港元。進入2025年第一季度，上葡京的勢頭更為強勁，單季總收益達19.31億港元，經調整物業EBITDA為1.49億港元。其酒店入住率飆升至98.7%，顯示出強大的聚客能力。

上葡京的市場份額已從2023年的 1.5% 提升至2024年的 2.4%，並在2025年第一季度進一步增至約 2.8%，管理層目標在2027年提升至5%。

根據新賭牌要求，所有承批公司必須加大對非博彩項目的投資。澳博承諾在未來十年投入超過百億港元用於非博彩領域。公司正積極豐富上葡京及新葡京的餐飲、零售、會展及藝術文化體驗。例如，攜手香港TVB舉辦大型頒獎典禮、引入多家米其林星級餐廳、規劃「金碧坊」美食中心等。此外，澳門政府計畫在上葡京附近建設可容納5萬人的戶外表演區，預計2025年投用，這將為上葡京帶來巨大的客流協同效應。上葡京的收入和盈利能力有望持續提升，推動集團整體業績增長。

公司整體財務數據的好轉是最直觀的積極信號。

澳博在2024財年實現了300萬港元的淨利潤，雖然數額微薄，但相較於2023年20.1億港元的巨額虧損，是公司在疫情後首次實現全年盈利。2025年第一季度，公司再錄得3100萬港元淨利潤，進一步鞏固了復蘇的趨勢。集團整體的經調整EBITDA在2024年同比增長117.9%至37.64億港元，顯示主營業務的盈利能力正在顯著恢復。

雖然債務問題依然嚴峻，但已有消息傳出公司正積極尋求債務重組方案，以優化財務結構。此外，澳博的債務大部分是浮動利率，未來若是降息，可以從利息中省出不少利潤。

結語

儘管曙光已現，但斷言澳博已完全走出困境為時尚早。澳門的復蘇是不是能夠持續穩健，面對其他幾巨頭的成熟的度假村上葡京能做到什麼地步，公司的負債的問題要解決。

但至少現在澳博的各個面都在邊際向好，最艱難的時刻或許已經過去，公司已經成功地從「失血」階段進入「造血」階段。

但要重返巔峰，可能並沒有那麼容易。澳門博彩股已從 「靠賭桌數量競爭」 進入 「靠綜合體驗取勝」 的階段，各品牌都有獨特的體驗來提高用戶粘性。

澳博的反轉可能會是一場持久戰。

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