美股盈利預期：華爾街「硬造」的美好

標普全球近期公佈2026年企業盈利預期，增長預測可謂一飛沖天，與華爾街當前的狂熱氛圍不謀而合。上周我們提到，從國際市場到新興市場，從黃金到比特幣，各類資產相關性趨同。在資金氾濫、標的稀缺的環境下，市場總能為非理性行為找到說辭。

市場估值居高不下，分析師隨之上調預期以自圓其說，這也在預料之中。下圖勾勒出企業盈利的長期走勢。分析師最新預期顯示，盈利水準不僅將遠超每股195美元的長期指數增長曲線，還將突破歷史6%的周期高點增速。

盈利增長與長期名義趨勢

周期峰值與峰值之間的增速格外關鍵，因為與名義GDP的歷史增速相吻合。企業收入來自經濟活動，進而轉化為盈利，兩者本就密不可分。誠然，在經濟觸底反彈等特殊時期，企業盈利或可暫時跑贏經濟增速。但從長遠看，盈利增長終究要回歸經濟基本面。

標準普爾500指數年度盈利百分比變化與GDP的對比

若用對數座標觀察（這種方法可弱化大數值的視覺衝擊），盈利同樣明顯脫離長期增長軌道。歷史表明，每當盈利增速突破6%的周期高點趨勢線，往往預示經濟增長即將見頂。而2026年每股289美元的盈利預期，已大幅偏離每股195美元的長期指數增長水準。

盈利增長與長期趨勢的對數刻度比較

短期內這種偏離或能維繫，但歷史反復證明，不論是遭遇經濟衰退還是黑天鵝事件，盈利終將回歸長期趨勢線。畢竟企業創收離不開經濟活動，盈利不可能長期跑贏經濟增長。

下圖呈現了華爾街當前預期與長期指數增長趨勢的背離幅度。如前所述，此次背離之大前所未見。

盈利偏離增長趨勢的程度

盈利增長走勢與市場表現休戚相關，投資者此時對這些樂觀預期保持警惕，不失為明智之舉。

硬造的盈利預期

分析師對2026年企業盈利增長抱持高度樂觀。然而，當前預期已明顯偏離長期趨勢，實際每股盈利料將更接近220美元，而非290美元。

盈利預測與趨勢增長目標的對比

企業盈利歸根結底是經濟活動的反映。若要達到當前預期水準，經濟增速需顯著提速。但在關稅政策影響顯現，政府支出縮減且就業市場趨冷的背景下，不太可能實現。因此，未來盈利預期或將顯著下修。

GDP與標準普爾500指數每股收益百分比變化的對比

當前投資者面臨的主要風險是：若過分相信未來盈利必將達到預期從而消化高估值，很可能高位接盤。歷史經驗表明，企業盈利低於預期後，會導致估值水準上升。考慮到盈利與經濟增長的內在聯繫，目前的估值泡沫恐難靠經濟增長來化解。

市場估值與GDP增長率的對比

對比標普500指數年度升幅和實際公佈的盈利數據，我們發現同樣的背離現象。如圖所示，近期股價大升，但每股盈利增長緩慢，導致近兩年市盈率持續攀升。

為給高估值背書，分析師不得不「硬造」樂觀預期以配合市場走勢。但市場更可能出現的情況是，股價漲勢趨緩，等待基本面跟上。

標準普爾500指數年度百分比變化與GAAP盈利的對比

值得一提的是，儘管企業盈利常常落後於分析師預期，但股票回購始終是托舉市場的重要力量。

在你最不需要的時候回購

我曾多次撰文剖析企業回購，指出這實質上並非回報股東，而是內部人套利的工具。

回購對股價的推手作用毋庸置疑。通過減少流通股（即每股收益計算的分母），企業可粉飾財報盈利。如我們此前所分析：

「回購的影響早已超越個別公司範疇。2000年以來，股市淨買入全部來自企業回購，而養老金、基金和散戶卻逐步退場：」

• 養老金及共同基金：淨賣出2.7萬億

• 個人及境外資金：淨買入2.4萬億

• 企業回購：淨買入5.5萬億

• 市場總淨流入：5.2萬億

美國股票的淨需求

這意味著，如果排除回購效應，目前股價可能要低四成。特別值得關注的是，回購規模與市場表現高度同步。

股票回購vs市場相關性

市場普遍認為企業會在股價低估時回購，但事實恰好相反。企業常常在股價攀升時大舉買入，而在股價下跌時按兵不動。

換句話說，企業偏偏在最不經濟的市場高點大舉回購。這是因為回購的真實目的並非為股東謀利，而是：

• 追求短期股價上升，犧牲長期發展

• 暴露缺乏投資機會，或主動規避再投資

• 利益向內部人傾斜，將高管薪酬與股價掛鉤

如上所述，企業往往在高位回購，白白消耗了本可用於生產投資的資金。

股票回購vs市場預測

不過，2025年回購規模預計仍將突破1萬億美元，2026年或繼續攀升。當然，前提是經濟和市場不出現重大波動。若這些回購付諸實施，將繼續托舉股價，或能部分抵消分析師樂觀預期面臨下調的衝擊。

結語

華爾街分析師總愛給出過於樂觀的預期，卻往往偏離實際。事實上，企業盈利增長基本遵循長期趨勢，偶爾因貨幣財政政策或經濟衰退等宏觀因素而出現波動。眼下這輪行情，想必也難逃這一規律。

目前市場熱度高漲，估值創歷史新高，股價又過度仰賴回購支撐。面對這種局面，投資者宜未雨綢繆，採取以下防禦策略：

1. 適度配置固收類產品，平抑市場波動
2. 大勢不明朗時，果斷提升現金倉位
3. 重點佈局基本面扎實、分紅穩定的優質股
4. 時刻把脈企業回購動態和經濟指標

回購已成為維繫市場穩定的關鍵力量，投資者必須密切關注其動向。一旦經濟轉弱或政策轉向導致回購退潮，市場震盪恐將加劇。此外，持續跟蹤就業、通脹和GDP等宏觀數據，也有助於捕捉市場轉捩點。

提前佈局，及時調倉，方能從容應對市場風浪。

當然，你也可以選擇置之不理，全憑運氣。

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編譯：劉川