回顧過去數年，美國經濟一直處於通脹高壓與政策調控的雙重夾擊之下。 從2021年時期的低通脹，到2022年的通脹飆升，再到2023年的逐步緩解，通脹問題始終貫穿美國經濟政策的核心。
而隨著美國未來事件的一些走向，美聯儲的政策走向以及未來通脹趨勢的變數備受關注。 儘管市場此前普遍預計美聯儲將在2025年會持續降息，但節奏會放緩。 多種跡象顯示，12月是否繼續降息，仍存在很大懸念。
據CME的FedWatch工具顯示，交易員降低了對美聯儲12月降息的預期，降息概率已經降至62.4%。
中性利率：政策背後的隱形尺規 ”
過去三年，美國通脹經歷了一輪過山車式的變化。 2021年初，通脹率僅為1.4%。 然而，由於供應鏈中斷、勞動力市場緊張以及財政刺激政策的影響，通脹在2022年6月攀升至9%的高位，成為過去40年的最高點。
面對飆升的物價，美聯儲採取了一系列激進的加息措施，利率迅速提升至2007年以來的最高水準。 這一政策初步見效，至2023年9月，通脹率回落至2.4%，接近美聯儲的目標。 然而，最新數據顯示，10月份通脹率回升至2.6%。 雖然增幅不大，但卻引發了市場的廣泛關注。
這次通脹回升並非一次性因素所致，而是廣泛分佈於多個核心消費領域。 食品、能源、租金和汽車價格均出現上漲，表明這不是短暫現象，而可能是新一輪壓力的開端。 就在一個月前，美聯儲基本宣布戰勝了通脹，甚至啟動降息以支援經濟增長。 然而，這種回升是否意味著通脹捲土重來，目前美聯儲官員都表示充滿未知數。
在美聯儲的政策決策中，中性利率是一個關鍵但神秘的指標。 所謂中性利率，是指既不會刺激經濟過熱，也不會抑制經濟增長的利率水準，被視為經濟增長和通脹平衡的最佳點。 然而，中性利率無法直接觀測，只能通過其對經濟的影響加以推測。
嘉信理財首席固定收益策略師凱西·鐘斯形象地將中性利率比喻為“金融界的重要指標”。 這一概念儘管廣受討論，但其具體水平卻始終難以確定。 根據明尼阿波利斯聯邦儲備銀行行長尼爾·卡什卡利的分析，中性利率與經濟的生產率密切相關。 如果生產率結構性提升，中性利率應相應上調，這意味著美聯儲在應對經濟下行時降息的空間將更小。
近期，市場逐漸接受了中性利率可能更高的觀點。 美聯儲在9月首次降息時，市場預計2025年底短期利率將降至2.75%-3%。 但短短六周內，市場預期已上調至3.75%-4%。 這一變化背後，既反映了對通脹反彈的擔憂，也凸顯了市場對中性利率調整的重新評估。
當務之急，美聯儲的政策制定者目前面臨一個艱難抉擇：是否繼續降息？ 在11月的政策會議上，美聯儲宣佈了新一輪的降息，雖然降息幅度變小，但這與其9月啟動的寬鬆週期保持一致。 然而，隨著通脹數據出現回升跡象，市場對12月再次降息的預期正迅速降溫。
一方面，降息的邏輯仍在。 美國經濟增速放緩，企業投資趨於謹慎，消費者支出增長也在減速。 美聯儲需要通過寬鬆政策支援經濟增長，防止經濟陷入停滯。 此外，國際經濟環境的波動以及全球地緣風險，也促使美聯儲保持寬鬆立場。
另一方面，通胀回升构成制约。如果通胀卷土重来，美联储可能不得不再次收紧政策以防止物价失控。一些分析认为，2025年美国的一系列政策措施可能加剧通胀压力。例如，如果对进口商品征收新关税将直接推高商品成本，而移民政策的变化可能导致劳动力紧缺，从而进一步推高工资和生产成本。此外，一些计划实施的新一轮减税政策也可能刺激消费，进一步加剧通胀风险。
// 债市反应：通胀预期与长期利率 //
债券市场的反应也表明，投资者对未来通胀趋势的担忧正在加剧。自美联储启动降息周期以来，10年期美国国债收益率逆势上升。这一现象反映了市场对通胀预期的调整：投资者要求更高的回报率以对冲资金贬值风险。
在美联储启动降息周期后，市场通常会预期债券收益率随之下降，这是因为降息通常意味着资金成本的降低，从而推动经济增长，削弱债券收益率。然而，目前美国国债收益率，尤其是10年期国债收益率却呈现逆势上升的趋势，这其中有以下一些原因：
通胀预期反弹：收益率上升的直接驱动力。近期，美国的通胀数据表现出较强的韧性。10月份通胀率从9月份的2.4%回升至2.6%，这一小幅反弹打破了此前通胀逐步下降的趋势。市场开始担忧，降息政策可能进一步刺激需求，从而助推通胀再度走高。
通胀与债券收益率的关系密不可分。当市场预期未来通胀上升时，投资者通常会要求更高的收益率来弥补货币购买力下降的风险。这种现象被称为“通胀溢价”，它直接导致长期债券收益率的上升。
此外，美联储近期的政策表态也强化了市场的通胀预期。美联储主席鲍威尔在公开讲话中提到，最新的通胀数据强于预期，这表明美国经济的需求侧依然具有韧性。在这种背景下，市场对美联储继续降息的信心有所削弱，转而认为美联储可能维持利率更长时间甚至提前结束降息周期。这种政策预期的转变进一步推高了长期国债收益率。
财政刺激预期：供给压力与市场调整。除了通胀预期，财政刺激政策也成为推升美债收益率的重要因素。一些预期实施大规模财政刺激包括：减税、扩大公共支出等。这些措施尽管旨在促进经济增长，但也可能带来一系列副作用。
财政刺激通常伴随着财政赤字的扩大。大规模的减税和公共支出将显著增加联邦政府的借款需求，导致美国国债供给增加。在供需关系的影响下，债券供给的增加会导致价格下跌，从而推高收益率。
市场还担忧财政刺激可能对通胀形成间接推动。一方面，减税将增加消费者和企业的可支配收入，从而刺激消费和投资需求。另一方面，扩大公共支出将直接增加经济中的货币流通量。这种需求侧的增长可能引发供需失衡，最终反映在价格水平的上升上。
财政刺激的另一潜在后果是对美联储货币政策的影响。如果财政刺激导致经济过热，美联储可能被迫重新收紧货币政策，这将进一步增加长期债券收益率的上行压力。
// 展望下月：未必降息 //
随着通胀的反弹迹象初现，以及市场对中性利率的重新评估，美联储在12月是否继续降息仍是未知数，这从黄金最近的表现也有所体现。
上周，COMEX黄金期货价格大幅下跌逾5%，至每盎司2,567.40美元，相较10月30日创下的历史高点2,801.80美元，跌幅已超8%。这一价格调整标志着黄金市场进入自2021年6月以来最严重的抛售阶段，主要受到美元走强以及市场对美联储降息进程可能放缓的预期影响。
Pepperstone分析師Quasar Elizundia指出，本輪黃金拋售主要受到強勢美元和降息預期變化的推動。 此前市場普遍預期美聯儲將持續降息以支援經濟增長，但最新的經濟數據和美聯儲官員的表態表明，降息步伐可能放緩。
美聯儲主席鮑威爾上週四表示，最新通脹數據表現出比預期更強的韌性，而波士頓聯邦儲備銀行行長柯林斯則進一步強調，12月再次降息並非板上釘釘。 較高的利率環境通常會削弱無息資產黃金的吸引力，因為投資者傾向於轉向收益率更高的債券等資產。
在此背景下，美元指數繼續攀升，同時美國國債收益率大幅上升，進一步加劇了黃金市場的壓力。 市場重新評估黃金作為避險資產的吸引力，不少投資者選擇清倉多頭頭寸以鎖定此前的獲利。
Elizundia在一份報告中提到，未來一些不確定性政策將導致美聯儲貨幣政策的進一步收緊，從而對黃金價格構成不利影響。 更高的借貸成本將抑制黃金的投資需求，而通脹預期的變化可能加劇市場的不確定性。
此外，特朗普獲勝的幅度超出預期也引發了市場對未來美國政治局勢的擔憂，導致此前在黃金市場反彈過程中積累的大量多頭頭寸被快速出清。
BullionVault研究主管Adrian Ash也表示，當前黃金市場的另一個驅動因素是獲利了結。 “在頂部賣出后，投資者正在繼續拋售下跌過程中的黃金資產。 這種獲利了結是合理的，因為金價仍處於接近歷史高位的區間內。 ”
未來，黃金市場的走勢仍將高度依賴於美聯儲政策路徑的明朗化。 如果通脹數據持續顯示出韌性，美聯儲可能維持當前利率水準更長時間，甚至停止降息，這將對黃金價格構成壓力。 然而，如果經濟數據出現明顯放緩，美聯儲仍可能重新加速降息，從而為黃金價格提供支撐。
對於市場而言，未來幾個月的關鍵在於數據。 對於投資者和消費者來說，接下來的每一次政策調整都可能是決定未來的重要節點。 下月，美聯儲是否降息？ 一切還未成定局！
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