2023年：重視節奏的小牛市

春節過完後的第一周，A/H股走勢不盡人意，三年未見的熱鬧春節並未給市場帶來上漲動力，我們上周提到過，市場看法一旦過分共識，市場走勢更不會像預期般實現。

若把過去1-2個月的反彈當做預期復蘇，那剛結束的春節復蘇，即是資金買入時預期出現的情況，當基本面驗證復蘇預期邏輯後，即到買預期賣事實的時候。且過去兩月，恒指漲勢如虎的反彈30%，A股反彈近300點，買方資金也有做止盈獲利的需求。在經濟數據進一步修復前，指數想維持上漲有阻力。

另外，我們看到上周五美聯儲公佈的1月非農新增就業人數為51.7萬人，預期為18.5萬人。失業率還意外地不升反降，美國1月失業率降至3.4% ，創1969年來新低，工資增速略超預期，勞動力市場依舊過熱。

超預期的非農數據，給原先跌近百元關口的美元指數帶來反彈動力，非美元資產重獲貶值壓力，黃金僅用兩個交易日，即跌去一個月的漲幅，當美元走強時，港股同樣受限於此。在強勁的非農數據下，將美聯儲今年降息的預期打消。

在非農數據出後，市場的主流觀點一下就變了悲觀起來。總結了下，半夏李蓓、洪灝、付鵬這三位對市場的最新觀點，2023年大概率是一個強預期復蘇，但現實是復蘇偏弱的觀點。

一

李蓓認為，“大量發消費券屬於沒有收入支撐的消費需求。從目前的態度來看，大概率不會發放大量消費券刺激經濟的政策。今年在經濟刺激政策上是比較克制的，由於經濟週期位置等的巨大差異，期待中國消費如美國放開之後的一般強勁復蘇，是不成立的。”

若只看2023年的話，今年的經濟復蘇應該是非常溫和的，溫和到不至於推動利率上升，溫和到不至於推動大部分工業品需求上行。但目前市場預期可能是存在一定偏差的，對經濟強復蘇的預期，是會面臨被證否的。

通過觀察節後的高頻數據和草根調研來看，節後的需求總體是偏弱的，顯著低於節前的樂觀預期。

整體而言，李蓓認為市場總體為震盪中心上移，而非單邊牛市，風格有可能從大盤價值切換至小盤成長股。並認為，權益類資產將陷入震盪，單邊做多的性價比下降，減少了權益類的淨多倉到中等水準，增加了權益類的套利對沖頭寸，並開始佈局一些商品類和債權類的機會。

值得注意的是，李蓓提到的今年經濟復蘇溫和的程度，可能溫和到不至於推動大部分工業品需求上行，這一點在洪灝的報告中也有被提及。

二

洪灝列舉了10月底中國重啟以來，金屬和能源之間的走勢相反。

油價持續有所表現的論據一向是隨著經濟重啟和復蘇，中國對石油的需求增加。但目前金屬和能源的走勢出現分歧。金屬的表現反而更加好，並且正逐漸與其歷史上同能源的密切相關性分道揚鑣。

作為對實體經濟最敏感的大宗商品，金屬和能源的走勢，勾勒出一幅截然不同的經濟前景，意味著市場對經濟復蘇的預期深信不疑，選擇靜待觀望復蘇的進一步證據。

值得注意的是，美債收益率的倒掛和美國強勁的非農數據，如大宗商品的分歧走勢一樣令人費解。

而付鵬的觀點更較為保守，認為過去三年的口罩已影響投資和消費的信心，短期難以恢復信心。認為今年不會有牛市行情，A股大概率會在3000-3300點之間震盪。

三

付鵬談到，市場認為這次利率倒掛與40年前一樣，但這次很可能美聯儲5年不降息，這意味著持續了40年的邏輯發生改變。將保持利率倒掛，保持短期資金成本高於投資回報率。預計未來美國低端勞動力薪資會持續通脹，而高科技就業市場薪資在消失，正在去杠杆。

對於居民消費是否需要刺激的問題，付鵬認為，只要給大眾一個穩定的環境，讓大眾有經濟穩定的預期，有錢的人，有自己的消費方法，沒錢的人，也有自己的消費方法，但都會是有線性的消費產生。

結語

從三位的觀點來看，對全年的觀點是較為保守的，從目前的刺激經濟政策的手段來看，恢復的確不會太過強勁，有週邊因素的干擾，很可能中美都是在一個強預期，弱現實的情況下發展。

在這種宏觀背景下，企業運營能力強的成長股，或從0到1的技術創新領域的企業，會是大資金更關注的標的。短期來看，先行於經濟數據的股市，在下一次經濟復蘇有進展前，有調整歇息的需求，需要等一等經濟復蘇的進度。