美聯儲政策路徑將取決於這四個因素

美聯儲週三宣佈加息25個基點，正式開啟新一輪緊縮週期，並暗示今年還將加息六次。但鑒於未來通脹或受到抑制，並且可能伴隨經濟放緩，美聯儲當前的政策能走多遠尚難斷言。

瑞銀財富管理在一份報告中稱，如果不出現嚴重的負面經濟增長衝擊，美聯儲今年再加息五、六次是可以預期，但除此之外，政策路徑及其對市場的影響更為模糊。“原因有很多，其中一個原因是，一旦貨幣政策接近中性，美聯儲的雙重使命——價格穩定和充分就業——中哪一個會被優先考慮存在不確定性。”

瑞銀指出，去年大部分時間裡，美聯儲優先考慮的是勞動力市場復蘇和潛在的經濟增長，而不是通脹。美聯儲之前認為，通脹將是暫時性的，而勞動力市場仍有大量閒置，因為許多人由於疫情相關問題還未回歸。這種看法在去年12月發生轉變，聯儲的溝通也是如此——現在勞動力市場緊俏，而通脹有持續下去和失控的風險。

美聯儲在週三發表的聲明中承諾“持續加息”，以遏制美國目前處於40年來高位的通脹。美聯儲在最新發佈的經濟預估中上調了對2022年至2024年的通脹率預期，但認為通脹率會逐年降低。與此同時，美聯儲對2022年至2024年美國實際GDP增速預期中值分別為2.8%、2.2%和2.0%。

瑞銀稱，美聯儲目前正處於對抗通脹的模式，但在通脹緩和、經濟增長放緩之後，該央行可能會重新權衡其兩項職責。市場已經預計，在今明兩年加息逾200基點後，美聯儲將在2024年降息，儘管市場也預期屆時CPI通脹率仍將接近3%。瑞銀表示，由於影響市場定價的因素有很多，這不應被理解為美聯儲在2024年之前會優先考慮充分就業，但這也引出一個問題，即哪些因素會影響美聯儲一到兩年後的政策考量。

在瑞銀看來，美聯儲在試圖平衡其雙重使命時可能考慮以下幾點。

首先，可能需要失業率大幅上升才能對通脹產生實質性影響。利用菲力浦斯曲線呈現的通脹和失業率之間的反比關係（儘管該曲線有許多局限性並受到有見地的批評），並將二者的當前水準代入，可以得出這樣一個結論，即失業率必須上升到10%左右，通脹才能接近2%的目標。這可能是美聯儲不願承受的代價。

第二，勞動力市場處於歷史上的緊俏狀態，美聯儲收緊政策導致的勞動力市場的需求受損，實際上可能會使供需恢復平衡以及溫和的工資增長，而不是造成大量失業。這只是一個很大的假設，而且歷史並不支持；失業率上升0.5-1個百分點後，經濟衰退總會隨之而來。但是，人口結構和勞動力參與率的長期下降也確實從未像現在這樣有利於勞動力市場保持緊張。這可能會讓美聯儲認為，在不危及充分就業的情況下，至少可以稍微限制一下貨幣政策。

第三，存在一種市場錯位的觀點，認為如果有必要，美聯儲應該讓通脹在一段時間內保持在高位。刺激計畫引發的美國經濟總需求激增，加上供給側瓶頸，不僅將整體通脹率推高至近8%，而且還扭曲了商品、服務和勞動力的相對價格。這很重要，因為相對價格決定了經濟中的資源配置，而價格扭曲會導致經濟效率低下。美聯儲知道，相對價格再次正確地發揮其市場清算功能需要一些時間。為了遏制絕對價格水準的上升而過度、過快加息，可能會過早地截斷這一資源重新分配過程。

第四，只要長期趨勢是朝向低通脹，並且沒有重新加速的跡象，美聯儲可能願意在一段時間內容忍通脹率接近或高於3%。如果美聯儲在2022年收緊貨幣政策，加上通脹自然放緩，足以使通脹率接近3%，那麼美聯儲很可能從那時起採取謹慎的步伐，以達到中性政策利率，或略高於這一水準的利率，從而將經濟衰退風險降到最低。