週末幾經周折的OPEC+減產協議終於達成，雖然比原來的計劃縮小了30萬桶/日，而且20國集團（G20）對於該組織提出的減產要求似乎無動於衷，但相對於之前沙特的報復式增產來說，算是好的開始。
市場對此卻並不賣賬。達成減產協議之後幾天，在油組開會之前已搶步急漲的國際油價開始回吐，同時全球油股也紛紛下挫。財華社認為，油價下跌以及油股受壓的原因包括以下幾個：
投資者對主要產油國能否履行減產協議、減產協議能否穩定市場、需求或顯著低於預期等感憂慮。
與此同時，美國能源信息署（EIA）最新的短期能源展望報告預計，美國於2020年上半年的石油需求將顯著下滑，其中第2季所受到的衝擊將最為嚴重。
加上美國原油庫存出現歷史上最大單週增長（見下圖），由4月第1週的4.844億桶增至5.036億桶，增幅達1924.8萬桶，或按週上升3.97%。
在這些因素的影響下，油價持續承壓，並一度跌破每桶20美元以下。
減產協議有了，中國復工也如期進行，油市卻繼續尋底，市場到底在擔憂什麽？當前全球原油的供求關係到底如何？我們來仔細捋一捋。
OPEC+的減產協議
我們先來看看上週末OPEC+達成的減產協議。
OPEC+將從2020年5月1日起，每日削減970萬桶原油產出（見下表），略低於原來計劃的1000萬桶，而最初拒絕減產的墨西哥僅需減產10萬桶/日。
減產參照的基線為2018年10月產量，而沙特和俄羅斯的基線為11百萬桶/日。
此外，OPEC+還希望G20產油國另外實施每天500萬桶的減產，但G20能源部長會議僅表示會採取措施確保市場穩定。
OPEC的2020年3月份油市報告估算2019年全球石油需求量為9967萬桶/日，非OPEC國家的石油產量為6497萬桶/日，相當於石油需求量的65.19%，其中俄羅斯的2019年估算產量約為1066萬桶/日，相當於石油需求量的10.70%。而OPEC的原油產量為2934萬桶/日，大約相當於全球需求量的29.44%，此外還有大約479萬桶的液體天然氣和非常規油。
也就是說，OPEC的產量大約滿足三成的全球需求，再加上俄羅斯近一成，OPEC+大約佔了四成以上；其餘則主要來自非OPEC國家，其中美國和加拿大為主要的原油出產國。根據OPEC的估算，2019年美洲的石油產量為2575萬桶/日，相當於全球總需求量的25.84%。
由此可見，面對全球石油需求下跌，OPEC+減產協議的達成對於緩和供過於求的狀況固然起到作用，非OPEC能否自覺減產也是至關重要。
IEA報告成近期大利空
國際能源署（IEA）的四月份油市報告讓市場的失望情緒升溫，這份報告到底揭示了什麽？
1）IEA的需求端預測
IEA的報告預計4月需求將較上年同期減少29百萬桶/日，跌至1995年以來的最低水平。5月需求將按年下降26百萬桶/日，6月需求將按年下降15百萬桶/日。2020年整個第二季度需求將比上年減少23.1百萬桶/日。
到2020年下半年，需求將逐步復蘇，但12月份需求仍按年下降2.7百萬桶/日。2020年全球石油需求將下降9.3百萬桶/日，抵消過去10年的增長。
這是需求端，接下來我們看供應端。
2）IEA的供應端預測
前文已經提到，OPEC+的減產將從2020年5月1日開始，而在此之前，沙特的「負氣式」增產仍發揮著餘威，所以4月份供過於求的問題會十分嚴重。
IEA預計5月份全球石油供應量將下降12百萬桶/日，其中OPEC+承諾減產9.7百萬桶/日，由於4月產量高，有效降幅或應為10.7百萬桶/日，以此來看，5月份供應量下降主要來自OPEC+的減產協議，非OPEC國家的預期減產效果似乎不太明顯。
不過，IEA提及美國和加拿大等都會加大減產力度，而且是史無前例的大減產。到2020年第4季，非OPEC國家的總產量或下降5.2百萬桶/日，全年來看，總產量或較上年下降2.3百萬桶/日。
對比IEA預期的需求降幅和產量降幅，很明顯全年需求量降幅要顯著高於產量降幅（9.3百萬桶VS2.3百萬桶）。
3）IEA的煉油產量預測
由於全球需求暴跌，2020年的煉油產量也將按年下降7.6百萬桶/日，其中第二季的煉油產量更下滑16百萬桶/日。儘管如此煉油廠開工不足，但由於需求下降，庫存量仍會增加6百萬桶/日。
4）IEA的庫存預測
過剩的原油都去了哪里？
IEA的初步數據顯示，第一大石油進口國中國的2020年第1季庫存或增加2.1百萬桶/日，而美國的庫存量或每日增加0.5百萬桶。
由於前景欠佳，經合組織的石油庫存低於五年平均水平，可滿足未來79.2天的使用。
3月份，海上原油庫存量增加了22.9百萬桶，至103.1百萬桶。
由此可見，主要消費國中國可能在趁低價囤原油。
5）IEA評論OPEC+和G20減產計劃對油市將帶來三個方面的影響：
(1)5月起，OPEC+約10.7百萬桶/日的有效減產幅度，將可緩解未來幾週供應過剩的問題，降低庫存。從我們前文對比的數據來看，單靠OPEC+的減產明顯並不足夠。
(2)中國、印度、韓國和美國四國，正釋放自身的戰略儲備產能以暫時存放過剩油，或正考慮增加戰略儲備。據英國《金融時報》等多個海外媒體報道，中國等國或早已趁著油價下跌增加戰略儲備，而且很大可能增加戰略儲備的容量，不過這些儲備設施或已接近滿載，而建設新的儲備容量需要時間，難解燃眉之急。
(3)IEA預計美國和加拿大等非OPEC產油國會在未來幾個月減產約3.5百萬桶/日。
這些舉措將有望從2020年下半年起令庫存和供求關係恢復正常。如果有2億桶原油能進入戰略儲備，那麽供應量將相應減少2百萬桶/日。
隨著產量顯著下降，需求從下半年開始回升，則目前供過於求的狀況將得以扭轉，從而可能導致下半年的庫存量每天減少4.7百萬桶。
6）上半年VLCC運費大漲
IEA還提到，今年上半年庫存每日增加12百萬桶嚴重壓垮了石油產業的物流設施，包括運油船、石油管道和油庫。由於物流鏈遭遇瓶頸，海上儲存成為另一可行之選——就是成本高了點。正因如此，超大型油輪（VLCC）的船租自二月以來已上漲逾一倍。
這都印證了財華社早前的猜測，詳情請參閱《國際油市上演生死時速，誰將受益？》
綜上所述，IEA的報告指出上半年供過於求的問題依然嚴重，尤其在第二季，不過在OPEC+減產計劃、各國建立戰略庫存的消化下，供應過剩的問題將得到緩解。下半年，在產量顯著下降、需求反彈的帶動下，油市的供求平衡將得以恢復。與此同時，IEA或期望G20減產。
在油市受壓的2020年，IEA預計全球石油勘探和開採業的資本開支將按年下降約32%，至3350億美元的13年低位水平。這或意味著可預見將來的產能建設投入將進一步縮小。
後市怎麽看？
上文已經提到，2019年OPEC+大約滿足全球油品需求量的四成。但是今年的供應結構可能有一些輕微的變化：沙特增產、油價下跌令美國的原油出口減少。不過對整體供應結構的分佈不會有大的改變。
OPEC+達成減產協議有實際意義（若各國遵守協議），起碼在一定程度上緩解了供應過剩的問題。但與此同時，非OPEC+能否實行減產也是緩解油市困局的關鍵，畢竟這個陣營滿足大半需求。
美國能源信息署預計，美國的原油產量將下降，而進口原油將增加；煉油業務方面，第三季起美國的煉油設施開工率將顯著下降，相應的成品油產量將跌至最低，所以美國將從2020年第三季起由原來的原油和成品油淨出口國轉變為淨進口國，直至期末。
從市場的角度來看，美國的原油提取技術成本相對較高，面對如此低的油價，這些昂貴產能將令產油商的負擔加重。彭博報道，特朗普政府可能付錢讓石油生產商停產，通過國家補貼來保護石油生產商，這可能是皆大歡喜的局面。
以此來看，美國減產的誠意是存在的，執行的可能性也很高。
此外，挪威也表示若OPEC+協議得到執行，該國也將考慮單方面削減石油產量。
還有態度暧昧的G20，如果同意實施每天500萬桶的減產，將可起到立竿見用的作用。
所以，如果各國誠實協同減產、增加戰略儲備，而且疫情好轉，需求反彈，原油供過於求的問題將得到解決。
美國放大招解決了流動性的問題，短期來看或令美元受壓，但長遠來看應有利於鞏固美元地位。從動機來看，在可預見將來美國需要依賴原油進口，美元貶值或有利於其貿易優勢。但是從其自身的戰略角度來看，維持美元價值對其霸權威勢或更為有利。此外，受疫情影響，美國未來幾個季度的財政開支很可能大幅增加，這將增加財政壓力，長端債券的定價可能受壓以吸引投資者（即利率上升），這或為美元提供支持。所以整體來看，美元匯價在短期内或受壓，但長遠有望維持穩定。
這些因素都應該有利於油價的短期表現。
然而，俄羅斯財政部於4月15日發新聞稿指，計劃於5月1日起將石油出口關稅由每噸52美元，下調至6.8美元，降幅高達45.2美元，或86.92%，這是否會促使產油商偷步增產？OPEC+的減產協議能否誠實執行？全球原油需求是否低於預期？這些問題將是左右油市的變數。