發佈盈喜後的第14天，維亞生物(01873)如期公佈了2019年極爲亮眼的業績。業績公佈後，安捷證券發佈研報稱，公司收入和淨利增長超出預期，孵化公司估值的提升亦好於預期。該機構上調了維亞生物目標價至5.55港元，即便今日上漲，意味着仍有約23%的上漲空間。
財報顯示，2019年全年維亞生物實現收益3.23億元人民幣(單位下同)，同比增加53.9%，增速爲近三年來最高;毛利率爲48.3%;淨利潤2.66億元，同比增加193.5%;經調整非國際財務報告準則淨利潤3.18億元，同比增加134.7%;每股基本盈利0.22港元，擬派發末期股息每股0.015港元。
據智通財經APP瞭解，維亞生物去年業績大幅增長，主要有三方面原因：(1)服務換現金(CFS)業務和服務換股權(EFS)業務互相促進;(2)客戶數量及合約訂單均錄得高速增長，孵化投資組合持續擴大;(3)已孵化投資企業研發及融資取得進展，實現了部分股權退出。
2019年維亞生物的利潤增長尤爲亮眼，淨利潤率也由2018年的43.1%上升至2019年的82.3%，除了收入增長之外，還由於利息收入及政府補貼、按公平值列入損益的金融資產的公平值收益同比顯著增長。此外，由於第三方諮詢費減少，銷售及營銷費用下降約7.7%，銷售費用率約 1%，較安捷證券的預期低50個百分點，反映公司的技術和產品受市場認可。
有競爭力的生物科技公司離不開研發投入。期內，維亞生物增加研發人員數量，研發費用同比增長77.9%至4495.4萬元，佔收入比重提升至13.9%。截至2019年12月31日，公司現金及現金等價物總額約9.04億元，同比增加481%，穩健的現金狀況爲進一步擴大研發和業務擴張奠定了重要的基礎。
雙輪驅動下的高增長
維亞生物作爲一家業務模式較爲獨特的早期新藥發現技術服務平臺，其收入由服務換現金(CFS)業務和服務換股權(EFS)業務雙輪驅動。其中，CFS業務目前收入佔比較高，達到七成以上;EFS業務是上市後的業務重點，近年來保持較快的增長。公司還打算髮展藥物合同生產業務(CMO)，通過前端穩定的優質客戶以及孵化企業流量順流而下，實現藥物發現、研發及製造全業務線平臺的整合，據悉，目前公司已與一家小分子 CDMO 公司接洽。
2019年，CFS業務和EFS業務均取得雙位數增長，尤其是CFS業務，收入同比增長58.76%至約2.46億元，增速較2018年翻倍，該業務貢獻總收入的76%左右，較2018年的73.6%有所提升。EFS業務收入則同比增長約40%至7750萬元，佔總收入約24%。
在CFS業務模式下，維亞生物2019年累計爲逾438家生物科技及製藥客戶提供藥物發現服務，包括包括全球十大製藥公司中的九家，以及名列Fierce Biotech 15全球最具增長潛力生物藥企的29家公司。年內客戶數量淨增加逾82家，帶動合同金額大幅增長。截至2019年末，在手訂單合同金額約爲3.49億元，同比增長91.8%，爲未來的業績增長提供了保障。
維亞生物的客戶粘性粘性較強，來自回頭客戶所得的收益佔期內收益的81.5%。此外，隨着客戶羣體的不斷擴大及客戶結構更加多元化，來自前十大客戶的總收益從2018年全年的9100萬元增加37.7%至2019年全年的1.253億元，同時，來自前十大客戶的總收益佔公司收入比例則從 43.3%下降至 38.8%。
EFS業務持續擴大
EFS業務方面，2019年公司主動拓展項目來源，加強了對生物大分子、基因和細胞療法的佈局，新增投資項目涉及領域及地域分佈更加前沿化、多元化。據瞭解，年內，公司共收到並審閱了635個早期項目，經過篩選和評估後，最終新增孵化投資初創項目19個，其中15個是公司IPO之後新增的，可見藉助上市平臺，維亞生物的業務加速增長。此外，公司還對現有2個孵化投資企業追加投資，另SPA階段正協商投資孵化初創項目3個。
維亞生物孵化投資的項目回報率驚人，智通財經APP曾據其招股書梳理，過去公司退出的項目IRR均超過100%。2019年出售維眸生物科技和Proviva Therapeutics部分股權，回報率分別接近8倍、1.8倍。反映在利潤表上，孵化投資企業的股權公平值增加，刺激按公平值列入損益的金融資產收益同比增長約2.2倍至2.18億元，反映維亞生物EFS商業模式日趨成熟。
EFS業務是維亞生物的創新性商業模式，這種模式的優點在於，既能賺取短期藥物發現服務費用，實現穩定現金流入，又能實現長期藥物孵化投資帶來的高額收益。從近幾年的表現看，EFS業務體現了持續的高成長性。
據維亞生物在業績會上透露，EFS 投入的項目數量每年都接近翻倍增加，退出的項目會跟隨投入項目的增加而增加，投資組合可預見性會越來越強。未來也不排除以 EFS 模式開展 CMC、CDMO。
按區域看，維亞生物的業務位於中國，但大多數客戶位於美國，因此美國依然是公司收入的主要來源地。財報顯示，2019年美國地區的收入佔總收入的75.4%，中國約佔23.1%，剩餘的1.5%來自歐洲及其他地區。2019年，來自美國和中國的收入分別同比增長51.56%、54.44%，達到2.44億元、7447.7萬元，歐洲增長1.67倍至180.2萬元，其他地區增長6.75倍至318.6萬元。由此可見，維亞生物的業務在過去一年遍地開花。
關於近期的疫情影響，公司表示，2月14日開始復工，目前看到了訂單在增加，因美國實驗室關閉，訂單流向中國，目前看疫情對收入沒有重大的影響。
維亞生物靚麗的業績背後，反映出在創新醫藥的高速發展階段，新藥研發服務外包行業隨之迎來發展的順週期。根據弗若斯特沙利文預測，2017-2022年全球CRO市場年複合增長率爲11.4%，中國市場更快，達到25.6%。去年，除了維亞生物之外，藥明康德、藥明生物、康龍化成等CRO公司均取得了不俗的成績，不過與同行相比，維亞生物的毛利率和淨利率處於較高水平，一定程度上凸顯了公司CFS與EFS雙輪驅動的業務模式的優勢，且公司與競爭對手在藥物發現的進展階段中不存在業務內容交叉，公司做的更早期，目前幾乎沒有競爭，有利於盈利能力的維持。
然而，公司的市盈率一直處於行業較低水平，部分原因或許與市場懷疑EFS模式具有較高不確定性有關，但2019年的財報數據進一步證實了公司在這方面表現得不錯。目前CRO行業仍在快速增長，維亞生物孵化投資初創項目豐富，爆發潛力可期，相信未來EFS模式會逐漸被市場認可，公司的估值有較大的提升空間。
安捷證券表示，採用分類加總(SOTP)估值法對維亞生物進行估值，維持公司“買入”評級，上調目標價至5.55 港元，對應23.3倍/ 17.0倍 FY20E/21E市盈率水平。
