3月31日晚間，協鑫新能源(00451)發佈了2019年年報，這有可能是其過去三年間最重要的一張財報。
如果僅從財報上來看，數據並不如何漂亮：截止2019年12月31日，協鑫新能源總營業額爲60.5億元，同比增長7%;毛利爲39.54億元，同增6%;歸屬母公司淨利潤2.95億元，同比減少37%。
但事實上，營收收利潤減的另一面，隱藏有另一個魔鬼細節：在過去一年中，協鑫新能源的光伏電站已過了三年所得稅免稅期，使得增加1.78億元的所得稅開支。如若加上此項，加之股息預估稅支出，協鑫新能源的淨利潤亦可有11.7%左右的漲幅。
更重要的是，在這張成績單的另一面，是協鑫新能源過去一年中令人矚目的降負債工作：全年減少94.3億元的負債，整體債務規模直降2個百分點。
倘是再從2020年賣給央企華能集團近294兆瓦的光伏電站容量，且未來將有更多光伏電站出讓與華能，使得協鑫新能源安全降落、平安上岸，身上的負債炸彈一年間解除，由此完成從一個重資產的光伏電站開發商向輕資產的光伏電站運營服務商的轉型。
政策層面上，第八批光伏補貼名錄將在4月底審覈完成，此次協鑫新能源將有2GW電站進入補貼目錄，每年實收補貼約爲15億元。在國家加大針對民企清理欠費工作的大背景下，協鑫新能源過往補貼將會加快發放，從而經營現金流將轉正，電站將成爲現金奶牛。
伴隨着光伏電站補貼期於2020年結束，2021年中國光伏將迎來平價上網時代，光伏新一個發展的黃金十年已然展開。
故此，這纔是協鑫新能源未來的機會，亦將刷新市場對公司的重新認知，即市值不應該止於3月31日的20.6億港元。
一張財報的祕密
細究協鑫新能源的財報，其實有諸多的財務亮點。
以營收爲例，60.5億元的營收，雖然僅增長7%，但卻建立在主營業務光伏電站裝機容量減少的基礎之上。
數據顯示，2019年協鑫新能源總裝機容量爲7,145兆瓦，相較於2018年的7,309兆瓦少了164兆瓦，但與之相比，發售電量卻同比增長了6%，即由2018年的7,611百萬千瓦時上升至2019約8,762百萬千瓦時。
在光伏電站裝機規模減少的前提下，發電量卻同比增長了12%，顯示協鑫新能源日益增強的光伏電站管理能力。而6%的發電量漲幅，亦高於2019年全社會4.5%的增長。
在利潤方面，數據上協鑫新能源雖然利潤同比減少37%，但卻由於所得稅免稅期到期而增加所致。
根據協鑫新能源的解釋，其所得稅開支2018年的700萬元增加至2019年的1.78億元，主要是由於多個光伏電站已過了國內所得稅三年免稅期。且協鑫新能源爲此計提4900萬元的股息預扣稅撥備款，而這一項在2018年爲零。
此兩項合加，直接蠶食協鑫新能源2.27億元的淨利潤，使之成爲利潤大減的要因。同時，因爲融資利潤的增加，即從2018年6.5%的平均借款利率增加至2019年的7.4%，由此使得協鑫新能源融資成本由22.77億元，增加27%至28.82億元，增加了6億元的利息，再一步將利潤抽走。
好處在於，伴隨着電站的出站及債權的轉移，協鑫新能源2020年的利息支出將大幅減少，而所得稅支出同樣以常規開式進入2020年的會計賬目裏。
毛利率的數據，可爲此作爲佐證。財報顯示，協鑫新能源2019年毛利率爲65.3%，與2018年的66.5%差異不大。
值得注意的是，協鑫新能源在2019年最大的成績，是將負債比例大幅度降低。
數據顯示，2019年其總共與中廣核新能源等企業進行四項交易，完成資產出售共約1.6吉瓦，收回現金合共約26.5億元(經扣除交易成本)，加上項目相關的債務終止合併入賬，總計減少債務規模94.3億元。
有賴於此，在該會計年度裏，協鑫新能源負債率較去年同期下跌約2%至約82%，流動資金狀況隨着收回出售光伏電站項目款項而獲得改善。
同時，協鑫新能源爲大部分已出售的光伏電站項目提供運營及維護服務，爲其公司的代運維業務新增約1.4G瓦的光伏電站項目，每年持續收取穩定的管理費用，增加收入來源。而收於收購方爲國企，後者利用融資利息低的優勢，替換此前較高利率的光伏電站債務，從而提升了收購項目收益率。
與華能的交易是最大亮點
2020年1月20日，伴隨保利協鑫(03800)和協鑫新能源的一紙公告，爲兩者與華能集團的電站交易劃上了一個暫時的句號。
根據雙方的公告，協鑫新能源將向華能一號基金、華能二號基金出售7座光伏電站，總裝機容量294MW，出售資產包括目前公司的所有股份、股東貸款，交易金額爲10.0013億元。
資料顯示，華能一號基金的註冊資本爲人民幣60億元，華能二號基金的註冊資本爲人民幣40億元，華能一號、二號基金背後的實控人均爲中國華能集團。
根據財報顯示，此次交易的現金所得款項淨額(扣除估計稅項及交易成本)(包括代價、總未清償結餘及應付股息)預計爲約人民幣10.8億元。同時，交易完成後，約15.8億元的負債將不用再並表，再使得協鑫新能源資產負債率預期較2018年財報數據有一定的降幅。
根據智通財經APP的計算，此筆交易再將協鑫新能源的負債率，在2019年的基礎上，再減少約2個百分點。
更爲重要的是，財報同時竟未，本次交易將於2020年上半年完成，“協鑫新能源及中國華能集團將進一步探索其他合作機會，以及積極推進其他批次之出售事項，雙方計劃在不久之將來能達成及落實簽署更多出售光伏電站事宜之協議”。
這也從側面證實，雙方未來更大規劃的電站交易計劃，已經擺在了談判桌上，現在只剩下交易籌碼和時間問題，只是未知最終達成的規模。
中國華能爲中國五大發電集團之一，協鑫新能源爲全球第二大的光伏電站開發與運營商，兩者的強強聯合，藉助戰略合作方於融資等方面具備的資源優勢互補，有助於加快引進資本，提升項目收益，爲迎接未來光伏發電平價上網的龐大機遇奠下紮實的基礎。
最大的看點在於2020年
考慮到與華能更多的合作，協鑫新能源在2020年的資產負債率將進一步下降。
一位上海新能源企業高管對智通財經APP表示，考慮到協鑫新能源的電站資源較爲優質，加之華能集團有做大新能源的規劃，不排除未來協鑫能源與華能集團的光伏電站交易，“或高達數個GW級”。
考慮於此，如果以GW級計算，倘是超過2GW，則協鑫新能源爲此將可減少超過100億的財務成本。
更多的利好是，第八批光伏補貼目錄的第一批將在4月30日之前完成審覈工作。預計今年年底之前將完成所有光伏電站的審覈工作，徹底解決歷史遺留問題，爲以後新能源的快速發展掃清障礙。
協鑫新能源此次第一階段納入的光伏電站規模大約在2GW以上，參照之前的補貼實收規模，每年實收補貼大約在15億左右，這將一舉扭轉現金流虧損的狀態。
光伏電站納入補貼目錄後，銀行貸款利率會顯著低於未納入目錄的電站，由此將直接減少協鑫新能源的利息支出。同時，因應華能的合作和目前美元債成本的走低，協鑫新能源將可以發債，以低息債降低目前的高息債，再減少部分財務成本，這部分亦可有數億元。
出售電站入帳現金流，債務轉換減輕利息支出，一加一減之間，即可增加協鑫新能源的淨利潤。
從光伏行業發展來看，2020年是光伏補貼的最後一年，從2021年開始將進入完全平價時代，現有有補貼的光伏電站就會成爲優質資產、稀缺資產。而在沒有補貼的前提下，隨着組件價格的持續走低，平價上網時代來臨，光伏將迎來新的爆發期。
截圖來源：同花順
從資本市場來看，雖然市值在過去一年間腰斬，但市場主要憂心其債務問題，但市場活躍度仍在，目前協鑫新能源的日均交易量仍在300-2000萬港元之間;從技術圖表來看，其走勢已呈現一個底背離姿態。
現今，協鑫新能源2020年面臨着新的估值轉變：去掉債務包袱，重裝上陣。