樸新教育(NEW.US)在短短的4年間，通過併購的方式走馬圈地，成功拿到了赴美上市的船票。但在業內人士看來，樸新教育只是整合國內散亂的培訓機構，打包後再包裝上市，並不具備內生性增長和長期投資價值。在二級市場上，樸新教育的股價也一直得不到投資者的認可，已較上市初跌去84%，市值蒸發超過人民幣150億元。
3月5日，樸新發布2018財年四季報和全年業績，依舊未能改變虧損的局面。財報顯示，2019年第四季度，樸新教育淨收入爲人民幣8.59億元，同比增長61.7%;淨虧損爲人民幣1.09億元，相較上年同期淨虧損收窄54.6%;2019年全年，樸新教育淨收入爲人民幣31.04億元，同比增長39.3%;淨虧損爲人民幣5.185億元，相較上年同期減少37.8%。
透過數據不難看出，樸新教育雖然淨收入依舊保持較快的增速，但對於衆多投資者而言，本着“先做大，再做強”戰略的樸新教育依舊未能扭虧爲盈。更重要的是，依靠併購走天下的樸新教育由於線下培訓機構的監管環境趨嚴，選擇了放慢收購的步伐，預計2020財年第一季度淨收入約爲人民幣7.08億元-7.38億元，增速僅15-20%，爲歷史最低。
總市值蒸發超過150億，盈利被指遙遙無期
上市即巔峯。2018年6月15日，由新東方(EDU.US)出身的沙雲龍創立的樸新教育(NEW.US)，頂着“小號新東方”的光環在紐交所上市，發行價17美元，市值人民幣100億元。三天之後，其股價翻倍，最高達到每股35美元，市值超過人民幣200億元。對應2017年P/S(市銷率)超過15倍，遠超新東方、好未來、精銳教育等同行。
然而，相比以上盈利情況不錯的同行而言，深陷虧損的泥潭中的樸新教育終究還是迎來了價值迴歸，股價持續回落。截止2020年3月17日，樸新教育的股價僅剩下每股5.57美元，較最高值已跌去84.09%，總市值蒸發超過人民幣150億元。
從樸新教育的最新發布的了2019年第四季度和全年財報來看，公司依舊處於虧損之中。財報顯示，2019年第四季度，樸新教育淨收入爲人民幣8.59億元，同比增長61.7%;淨虧損爲人民幣1.09億元，相較上年同期淨虧損收窄54.6%;2019年全年，樸新教育淨收入爲人民幣31.04億元，同比增長39.3%;淨虧損爲人民幣5.185億元，相較上年同期減少37.8%。
透過數據不難看出，樸新教育淨收入依舊保持較快的增速，淨虧損也在收窄;但對於衆多投資者而言，本着“先做大，再做強”戰略的樸新教育依舊未能扭虧爲盈。有分析師指出，“樸新教育通過資本優勢積極擴張來提升市場集中度是一種聰明的戰略。但收購標的業績若不及預期，則會對上市公司造成很大影響，投資者也會承擔一定的風險。如果樸新教育繼續採用併購擴張的戰略，它很難實現扭虧爲盈。”
戰略仍遭質疑 匯豐：只要仍虧損 估值很難提升
有投資者對樸新教育主要通過併購走馬圈地的做法的感到擔憂，擔心它是下一個安博教育。甚至有分析指出，它只是整合國內散亂的培訓機構，打包後再包裝上市，並不具備內生性增長和長期投資價值。
不過，樸新教育祭出了沙雲龍帶領團隊設計出的神器——PBS系統。據樸新教育介紹，PBS涵蓋3000個運營和管理流程。包括組織結構、財務管理、操作手冊、產品開發、招生管理、教師管理、市場營銷、人力資源和知識管理等方面。PBS本質上就是一種精細化的管理流程。沙雲龍也堅信PBS能確保樸新所收購的機構在運營和品質上的步調一致，也就是解決收購後的整合問題。
通過樸新教育測算和實踐，一般一個機構通過PBS系統下沉8個季度就基本能實現扭虧爲盈。從目前來看，樸新教育的虧損的確所收窄，但依舊處於虧損的狀態。
而虧損的背後，就是是樸新教育的整合成本和費用一直居高不下。據樸新教育2019年第四季度披露的數據來看，其營業成本爲人民幣4.66億元，同比增長52.3%，佔總營收的54.25%。而這種情況，從樸新教育自2016年以來就沒有出現扭轉，側面反映出其在成本控制方面比較薄弱。營業費用爲人民幣4.867億元，同比增長24.4%。具體來看，主要是主要是管理費用和銷售費用的增長，而這些費用的增長均來自併購的需要。
在匯豐分析師看來：“若樸新教育繼續保持收購擴張的戰略，短期內較難扭虧爲贏，因爲收購企業會馬上產生較大的成本和費用，而業績改善也需要通過其商業體系沉澱。只要仍在虧損，股票的估值就很難提升。”
負債高企政策趨嚴，併購步伐放緩
此外，“買買買”也讓樸新教育債臺高築。
據樸新教育2019年第四季度業績顯示，其資產負債率高達94.48%。值得注意是的，自2016年以來，其資產負債率及一直維持在80%以上，甚至一度出現超過100%，出現資不抵債的情況。
而同期，新東方、好未來、精銳教育等同行的負債率主要維持在35%-55%之間波動。因此，負債率偏高的樸新教育，也層引發資本市場對其業務模式可增長性的不斷質疑。
更爲重要的是，樸新教育所在的K12領域正受嚴格監管。此前國務院發佈《關於規範校外培訓機構發展的意見》，對教培訓機構的設置標準、審批登記、培訓行爲、日常監管等作出了高度規限。隨着後續“地毯式”的摸排整改大幅影響了K12教培機構的生存環境。在准入資質和辦學條件兩方面同時收緊的情況下，產業端(尤其是中小微培訓機構)在短期內面臨辦學成本上升等問題，壓力陡增。
而樸新教育收購的大都爲地方性中小型培訓機構。加之司法部就修訂《〈民辦教育促進法〉實施條例》(徵求社會意見稿)，內容包括不得兼併收購非營利性民辦學校。因此，在監管層對線上線下教培機構的整治持續深入中，樸新教育也雖然在上市後獲得了新一輪的融資，但依舊選擇放慢收購的步伐。
根據樸新教育預測，2020財年第一季度，樸新教育的的淨收入約爲人民幣7.08億元-7.38億元，增速僅15-20%，爲歷史最低。這是否意味着併購的光環正在趨於黯淡?
核心業務面臨雙重大考，答卷恐不好填
就目前來看，樸新教育正面臨前所未有的挑戰。
由於教育部下發防控工作通知，在特殊時期裏暫停轄區內所有幼兒園、學校、培訓機構聚集性教學活動，公共衛生事件對線下培訓機構的衝擊不難想象。根據教育行業首份針對公共衛生事件期間B端教培機構行業報告——《K12教育培訓機構疫情影響情況調查報告》(以下簡稱“報告”)，87%的機構表示已經受到較大甚至嚴重影響，60%的機構預計2020上半年淨營收將遭遇滑鐵盧式下跌，跌幅超過50%。
以樸新教育2019年全年來看，K12培訓業務佔樸新教育總收入的62.3%。其中，四季度的K12培訓淨收入佔比更是提升至68%。線上教育部分——網校業務的淨收入全年及Q4佔比均只有0.05%。
樸新教育表示，春節之後的第二期課程有超過93%的學生成功實現線下轉線上。4%家長選擇保留課時,延期上課,剩餘2-3%的家長選擇退費,退費率與歷史數據基本一致。儘管學生留存率很高，但一般在線大班課的收費遠遠低於線下課程，就算在線小班課的收費，往往也遠低於面授小班課的費用。財報數據顯示，2019年線上學生人均貢獻淨收入爲85.5元，還不到線下人均貢獻淨收入(746元)的12%。由於家長們普遍難以接受培訓機構線下課轉線上還同等收費，目前行業內通行的一種做法是在課程結束後退還現下課程轉線上課程後的費用差價(例如學而思)。目前尚不知曉樸新教育旗下機構是否也接受這種做法，實際的影響還需觀察。
線下K12教育尚可轉線上，淨收入佔比37%、人均貢獻是K12業務25倍的留學業務卻無計可施，不容樂觀。各大高校的出國交換項目被推遲或取消，中國內地2月、3月的雅思、託福、GRE、GMAT等語言考試相繼取消，給2020年秋季入學“準留學生”帶來極大影響，一些人的出國計劃被打亂。而且，隨着公共衛生事件在海外的升級，一些海外留學生遭到歧視、失學、滯留國外不能歸國的困境屢屢見諸報端，那些先前將目標鎖定在海外留學的家長們(也就是潛在客戶)，開始重新考慮孩子學業的未來計劃。由於此次事件的影響預計將在一段時間內持續，留學業務則可能會面臨需求被“逼到牆角”的困局。
樸新管理層預計，2020年第一季度的淨收入在7.080億元至7.388億元之間，同比增長15%至20%。這個增速即使能夠實現，也將會是樸新教育歷史最低。
在這樣的大背景下，樸新教育若失去併購光芒照耀，通過資本運作建立起來的教育帝國能否實現內生增長、改善虧損，將成爲市場關注的焦點。