繼最新業績利好後，波司登（03998-HK）近日迎來券商給予增持評級。
國泰君安首次覆蓋給予波司登增持評級。國泰君安研究報告顯示，預計 2019、2020、2021財年EPS（每股盈餘）分别為0.12、0.15、0.17元,同比增長28.19%、24.37%、19.44%，考慮到公司2019年改革成效顯現、業績增長動力強勁，首次覆蓋給予增持評級。
國泰君安此次增持波司登的業績評級，與它的業績有直接關係。
被稱為資本寒冬的2018年，對於波司登來說，並沒有受到宏觀環境影響。隨著公司大力推行的聚焦主航道、聚焦主品牌、收縮多元化的整體戰略，使得業績整體利好。
從業績來看，波司登主營業務增長強勁，營收利潤達成預期。
據2018/2019財報顯示，公司經營收入約103.84億元，較上年同比增長16.95%。歸母淨利潤同比增59.4%。公司毛利由去年同期的約人民幣41.19億元增加 33.9%至約人民幣55.14億元。隨著品牌重塑及產品拓展，毛利率較去年同期的46.4%提升6.7個百分點至53.1%。
從收入結構來看，公司主要業務分為羽絨服業務、貼牌加工管理業務、女裝業務及多元化服裝業務。
其中，主品牌波司登羽絨服業務成為營收增長的最大貢獻者，營收高達73.7%，同比上升38.3%至人民幣68.49億元，整個品牌羽絨服業務板塊收入同比上升35.5%，達約人民幣76.57億元。
羽絨服業務貢獻佔比持續提升，主要因為公司在結構上精簡門店、繼續提高直營渠道佔比、加大線上渠道投入；在質量上，加快店鋪形象升級，擴大對旗艦店、快閃店等優質新興渠道的佈局，同時增大品牌影響力，新的旗艦店帶動品牌同店銷售穩步提升。
貼牌加工管理業務收入約人民幣13.68億元，佔本集團收入的13.2%，較去年同期上升46.1%。貼牌加工管理業務收入中，來自前五大客戶的收入約佔貼牌加工管理業務的86.2%。 在過去的一年里，貼牌加工管理業務板塊持續聚焦核心客戶需求，通過利用本集團的技術優勢協同客戶開發了一些新的品類，逐步增加原始設計製造（「原始設計製造」）管理業務的比重，實現從單純的貼牌加工管理業務到原始設計製造管理業務的不斷升級，提升了客戶的粘性，使得原有客戶的實際訂單總量較去年同期有明顯增長。
女裝業務收入約人民幣12.02億元，佔總收入的11.6%，同比上升4.2%。由於公司未來戰略以回歸主業為主，預計未來女裝平穩增長。
毛利率方面，羽絨服業務毛利率同比提升 5.9% 至 57.4%，貼牌加工毛利率同比下降 16.3%，女裝業務毛利率同比下降 0.9%。
從行業來看，國内羽絨服普及率低，行業發展潛力巨大。
據國泰君安研報顯示，2018 年國内羽絨服市場規模達到1068.2億元，首次突破千億元大關，行業規模保持高速增長。僅2018-2022年五年間，復合年均增長率為10.98%，高於服裝行業 6%的整體增速。
隨著國際品牌與時裝品牌紛紛進軍羽絨服市場，消費者對羽絨服的訴求不再是單一保暖，更多的是向多功能性、時尚化轉變。而需求改變帶來了產品價位的提升，以國内頭部為主的國產品牌認可度也有所提升，就此赢得有利發展機會。
隨著我國羽絨服行業集中度不斷上升。國產羽絨服逐漸形成以波司登為主導的矩陣式行業競爭格局。而排名前十的羽絨服品牌中，其中有四家是在波司登旗下，合計市佔率達到 36.16%。其中，雪中飛長期穩定在第二、三位，冰潔穩定在第九、十位。受限於公司品牌力不斷優化，產品、渠道的不斷提升，市佔率也在發生著變化。
值得一提的是，在2019年中國品牌價值評價信息發佈中，波司登品牌強度為982、品牌價值為人民幣243.02億元，位居紡織服裝鞋帽行業第一名。據全球前三的市場調研機構益普索(Ipsos) 數據顯示，波司登品牌第一提及率達到66%，品牌認知度高達97%。
渠道深度重塑，線上線下全佈局表現出色。
不論是業績情況，還是行業情況，都離不開波司登的戰略佈局。在過去一年，公司不僅在線下取得了突破性的進展，線上業務也全面佈局。
隨著消費者對渠道和場景的日益多元化，為了滿足消費者購物習慣的轉變，波司登以拓展線上渠道的同時，佈局線下門店。
在過去的一年里，公司通過線上電商業務一方面起到承接品牌戰略、加強店舖形象升級的作用，另一方面優化了渠道組合佈局，加強了重點平台的戰略合作。在形象建設方面，電商平台通過視覺形象凸顯品質感，通過頁面詳情體現專業度，從而提升消費者線上購物體驗。此外，公司通過與天貓達成突破性合作關係、與唯品會達成戰略合作關係，從而極大程度刺激了線上銷售的流量。
對於線下，公司採用中央配送中心的方式（「CDC」）服務全國所有線下直營、加盟門店及電商O2O業務（新疆、東北除外），不僅負責商品的入存補退調及運輸配送，更肩負著部分數據管理的責任，能夠基於市場變化提前、有效配置商品資源，從而更快速、更精準響應消費者需求。
為了滿足線上線下融合共享的理念，公司設置了一個中央配送中心、採用了一套物流管理係統（「WMS」）管理所有庫存，同時為更快速響應市場需求，CDC採取分佈式部署，在全國設置了華東、華北、華中、西北、西南五大庫區。較上一個財年的「CDC按訂單發貨到零售公司區域配送中心倉（「RDC」）、再由零售公司RDC分發門店」的二級配送。
根據波司登年報公佈信息顯示，品牌是波司登的核心競爭力。對此，公司以品牌升級回應星時代經濟發展要求，將品牌傳播、渠道形象、產品定位進行深度匹配。在形象升級方面，拉高品牌勢能，市波司登品牌重回主流用戶地位。
產品方面，公司結合國際前瞻性優質資源，重點進行時尚升級、功能升級和品質升級，構建優質快反能力，使產品既有領先能力。
渠道方面，公司積極進入核心商圈、主流渠道。對渠道結構、渠道質量、終端形象、商品呈現等全面升級，提升消費者體驗。
公司在年報中表示，未來將深挖線上營銷潛力，整合鏈接品牌資源和平台資源，關注電商營銷與品牌間的互動和協調。公司將增加線上專供款，逐步豐富線上款式風格特點，加強產品組合的豐富性，拓展25-35歲人群銷售佔比。同時，公司將成立電商視覺形象優化小組，承接電商形象優化，統一規範電商視覺形象，提升品牌形象標準，優化購物路徑及購物體驗。
即使波司登對自己的定位越來越明確，但隨著發展，公司依然面臨多種風險。
從當前來看，新產品改革不及預期。雖說公司為了推廣，與國際知名設計師打造聯名款，與熱門的IP合作設計產品，但隨著合作的種類不同，在此過程中容易出現產品定位偏離市場需求，導致資源配置不合理，產品收入利潤未達預期的情況。
從公司的銷售情況來看，中高端產品銷售不佳。當前公司產品價格提升明顯，2018年財報顯示，公司有24%的產品價格超過1800元，1000元以下的低端產品僅佔比12.1%。隨著公司近期推出的產品價格普遍偏高，受眾較少，很難滿足消費普及化，直接反應的便是業績的不佳。
從成本支出來看，當前處於繼續上行壓力。作為公司產品原材料的白鴨絨和灰鴨絨，隨著物價上漲，價格處於持續上漲趨勢。除了成本增加外，公司的自動化物流倉位建設的投入、線下渠道擴展，以及產品研發設計和營銷活動投入均對公司成本管控構成上行壓力。