智通財經APP獲悉，華創證券發佈研報稱，9月24號後，一攬子提振經濟的政策密集落地，從金融三部委國新辦新聞發佈會、到政治局會議、再到人大常委會，政策傳導到經濟數據驗證仍需時間，但系列政策密集出臺有利於穩定銀行資產質量改善預期、同時也釋放後續信貸穩定增長和信號。當前銀行板塊股息率5.16%，PB0.5X，仍處過去10年17.8%的分位點，對應2024/2025EROE分別在10%/9.6%，仍具配置價值。
華創證券主要觀點如下：
2025年銀行量價新平衡：預計資負增速放緩、結構調優，價格制約走弱。
1)預計2025年信貸增量略弱於2024年，但社融增速好於2024年。考慮信貸“擠水分”和“減量提質”的監管導向並未發生變化，同時銀行轉變過往“規模情結”的理念，預計2025年新增信貸規模會略低於2024年，全年信貸規模預計新增18-19萬億，餘額增速放緩至7.0%~7.4%。但考慮2025年“寬財政”背景下政府債發力，疊加今年低基數的環境，預計社融增速會好於今年。節奏方面，預計25年信貸投放節奏更加前傾，同時份額會向大行集中。
2)負債端存款掛牌利率預計仍會持續下行，中小銀行優質負債增長面臨考驗。低利率環境持續，銀行存款或面臨“存款向資管產品遷移”的脫媒壓力、以及“存款向國有行和更下沉小行遷移”的流動性分層壓力。但當前負債端規模仍不是制約資產端規模擴張的最主要因素，資產擴張核心矛盾仍是有效需求偏弱。
3)優質銀行的資本補充通道更加理順。資本新規實施，疊加高級法有望擴容，有利於優質銀行中長期資本節約，銀行通過內生利潤留存補充資本的緊迫性暫時下降。同時發行特別國債補充六大行資本，預計2025年優質銀行整體資本補充壓力邊際放緩，優質銀行的資本補充通道更加理順。
4)2025年息差靜態測算：仍有下行壓力，息差降幅收窄。靜態測算下，僅考慮現有利率調整對2025年上市銀行淨息差的影響在12~13bps，息差仍保持下行壓力，但整體降幅會收窄。
5)當前資產負債表穩健性要高於利潤表彈性。考慮當前監管強調“保持銀行合理的息差水平”，同時高級法有望擴容疊加發行特別國債補充大行資本下銀行資本靠內生補充的緊迫性相對減弱，我們認爲息差已不是當前制約銀行業長期穩健經營最主要的因素，資產負債表的健康穩定要相對利潤高速增長更加重要。在資產增速放緩、疊加債市回調下其他非息增速放緩的背景下，預計銀行2025年營業收入同比增長仍有壓力，但資產負債表的健康奠定了銀行信用成本仍在低位波動，預計銀行2025年淨利潤與2024年淨利潤基本持平。
2025年銀行風險再衡量：關注底線風險思維上的預期轉向。
1)化債提速，底線風險思維下銀行資產質量預期平穩。11月10萬億化債政策落地，儘管債務置換會降低銀行息差，但同時在化債政策的推進下，地方政府隱性債務有效化解，銀行相關資產的資產質量改善，信用成本節約能夠對沖利息收入下降的影響。我們測算若2024-2026年每年置換隱債規模2.8萬億元，其中商業銀行持有比例爲80%(參考2024年9月末商業銀行持有地方債比例)，悲觀假設影響銀行表內收益率幅度300bp，則2024-2026年銀行每年利息收入減少約650億元，對25E息差影響爲3bp，利潤影響爲2%。
2)2025年預期風險擾動因素：對公平穩，核心關注零售資產風險變動。2024年銀行資產質量波動呈現“對公不良率和淨生成走低、零售風險低位小幅冒頭”的特徵，24H1商業銀行不良淨生成在0.35%，同比下降0.4pct。考慮當前相關逆週期調節政策已經相繼加速落地，包括城投債務置換、地產金融16條政策延期、再貸款和普惠小微無還本續貸等，我們預計2025年銀行業整體不良淨生成在“不發生系統性風險”的政策底線下當前位置低位波動。不良淨生成變動惡化預期關注資產價格的變動對零售風險的傳導、改善預期關注相關零售信貸環境的改善，如居民收入提升、消費環境改善等。
2025年銀行基本面：本固枝榮。
1)政策呵護下銀行基本盤更趨穩固：考慮規模增速的放緩和非息收入增速的走弱，2025年行業整體仍面臨一定收入端壓力，但預計息差降幅進一步收窄，同時資產質量在政策呵護下保持穩健夯實，行業基本面更趨穩固。
2)合意資產能夠受益政策的銀行基本面有更大彈性：關注化債背景下，部分區域性銀行受益當地經濟發展和債務置換帶來的基本面改善預期。關注“國九條”政策下投資銀行能力突出或對公優質客戶儲備充足的銀行的中收業務彈性。關注科技力量靠前、客戶維繫優秀的銀行在成本優化方面帶來的業績彈性。
2025年銀行投資策略：揚帆再起航。
2024年1-10月銀行絕對收益和相對收益分別在24.7%/11.3%(相對滬深300)，源自銀行業績和分紅穩定，疊加之前市場環境更傾向防禦風格和追求確定性。選股推薦兩條主線+一個主題。
1)股息率高、資產質量有較高安全邊際的銀行仍有絕對收益。建議關注國有大行+區域優質且有較高撥備覆蓋率的中小行如江蘇銀行(600919.SH)、滬農商行(601825.SH)。
2)經濟復甦背景下，零售資產佔比高的銀行基本面和估值有更大彈性。建議關注招商銀行(600036.SH)、常熟銀行(601128.SH)、寧波銀行(002142.SZ)、郵儲銀行(601658.SH)、瑞豐銀行(601528.SH)、平安銀行(000001.SZ)。
3)化債背景下，部分區域性銀行受益當地經濟發展和債務置換帶來的基本面改善預期，建議關注重慶銀行(601963.SH)、長沙銀行(601577.SH)、渝農商行(601077.SH)。
風險提示：政策落地節奏有差異、城投和地產風險暴露、銀行信貸投放不及預期。考慮到假設差異，測算結果或與實際有一定偏差，僅供參考。