智通財經APP獲悉，民生證券發佈研究報告稱，需求回落的邊際變化可能已經被市場充分交易，經濟中的投入部門的盈利水平持續高於產出部門的盈利水平的趨勢不會改變，而對於現有格局的持續性定價卻遠遠不夠。建議投資者不要盲目切換，堅守圍繞實物消耗的主線。
民生證券主要觀點如下：
交易降息預期：從“着陸”到“軟着陸”
本週美國CPI數據走弱超預期，引發了市場對於衰退的擔憂，從而交易降息預期：年內美聯儲降息兩次的概率大幅攀升，美債收益率下行，美股、銅鋁和美元走弱，而能源、農產品、貴金屬走強。市場短期交易美國經濟“着陸”無可厚非，但未來我們更應該關注美國“軟着陸”的概率在增加，理解降息對於全球投資活動的影響是關鍵：對於美國而言，過去由於服務性通脹韌性的存在導致利率維持高位，也因此抑制了美國製造業與地產投資。隨着服務性通脹回落以及消費走弱，美國製造業與房地產反而可能獲得喘息機會，使得美國經濟繼續保有“軟着陸”的可能。在CPI走弱的同時6月美國PPI的走勢卻超出市場預期。當下似乎美國的生產投資活動更具韌性。
對於新興市場國家而言，往往在降息週期時會出現FDI加速流入，而這一輪加息週期中，在逆全球化的背景下卻出現了逆勢流入，部分抵消了美聯儲緊縮的影響;如果未來一旦進入到降息週期，可能更有助於外資流入新興市場。從固定資本形成總額的角度來看，印度+越南+墨西哥在主要國家中的佔比已經達到2013年以來的最高值，新興市場國家的固定資產投資已經成爲全球實物消耗重要的邊際增長來源。從全球製造業活動/GDP來看，一定程度領先了大宗商品消耗在全球經濟中的佔比，隨着製造業活動在利率回落中的修復，以大宗商品爲代表的實物消耗韌性會再度體現。
國內：政策空間打開，保證實物消耗的韌性
對於國內而言，降息預期對於權益市場存在兩方面的影響：(1)從分母端來看，匯率的壓力將會有所緩解，這將解除爲了保匯率導致國債收益率對權益市場的壓制。2022年以來當即期匯率與人民幣中間價的價差觸及歷史高點之後，A股也階段性觸底。(2)從分子端來看，國內信貸結構上已經向製造業傾斜，因此如果國內也跟隨降息，那麼製造業企業投資回報率與全社會要求的最低投資回報率之間的差距將被拉大，存在進一步收斂的空間。 而從6月出口數據來看，實際上全球的產能建設節奏仍在繼續：我國出口到東盟和拉丁美洲的當月同比增速依舊維持在15%以上，對歐美的出口邊際上仍在改善。從出口商品結構來看，與海外製造業活動密切相關的商品出口增速依舊排名靠前。未來來看，以出口拉動國內經濟的格局大概率會得到延續，甚至會伴隨着海外利率的下行得到強化。
市場的定價：邊際交易VS中長期矛盾
近期市場又開始進行邊際交易，以無人駕駛和消費電子爲代表的新興產業以及房地產相較於實物資產與紅利取得了明顯的相對收益。類似的邊際交易其實在今年4月中旬-5月中旬也曾發生過。當下會發現無論是無人駕駛還是消費電子，本質上還是以地方政府財政爲驅動、以鼓勵供給而非刺激需求的產業模式，或者是以切入到全球分工體系中爲主的外需邏輯。這意味着，市場在過去1個月的交易嘗試並非是風格切換的信號，反而是默認了以刺激供給爲主要目的+外需拉動的經濟模式沒有改變，那意味着經濟中投入部門盈利高於產出部門盈利的趨勢可能並不會改變。
不畏浮雲遮望眼，堅守主線
市場交易需求的邊際走弱其實已經持續了一個多月，對於未來需求的判斷成爲市場定價的核心。全球來看，在貨幣條件寬鬆的趨勢下，未來生產、投資活動>消費活動的趨勢可能並不會被迅速扭轉，對於國內上市公司而言，經濟中的投入部門的盈利水平持續高於產出部門的盈利水平的趨勢不會改變，而國內外政策空間的打開其實是延緩了出清的時間，拉長了現有格局的持續時間，邊際變化可能已經被市場充分交易，而對於現有格局的持續性定價卻遠遠不夠。
那麼市場的配置思路不應該盲目變化：第一，上游資源類資產依然是民生證券的首要推薦：銅、鋁、黃金、油和煤炭;第二、圍繞製造業活動的持續性，佈局全球貿易新格局：船運(幹散、油運、船舶製造)，電網設備;第三、債務週期下行期，紅利資產反映實物消耗的韌性，單純股息率交易的擾動不會影響配置價值，推薦港口、鐵路、電力和銀行;第四，關注該機構中期策略報告中提到的有出清希望的製造業行業：家居用品、製冷空調設備、軌交設備。
風險提示：國內經濟不及預期;房地產政策超預期;海外經濟大幅下行。