2023年11月28日，瑞爾集團(06639)發佈公告宣佈扭虧爲盈。這也是這個“港股牙科第一股”自2022年3月22日上市以來實現的首次盈利。
雖然近年來高端口腔賽道在國內加速興起“錢途無限”，但並不意味着民營口腔醫療企業就能賺到錢。以瑞爾集團爲例，2019-2021財年公司三年虧損額累計高達12.28億元。至於虧損的原因，瑞爾集團在其招股書中也做了解答，公司收入成本增加主要受僱員福利開支的增加影響。
這一現象背後反映的正是國內當下牙醫資源短缺，國內各大民營口腔企業瘋狂內卷，紛紛選擇用高薪來吸引人才。例如，通策醫療此前2020年報顯示，其每名牙醫的平均薪酬約爲46萬元。而瑞爾集團2021財年每名全職牙醫的平均收入則達到187.48萬元。
但隨着如今口腔賽道內卷加劇，各家企業在牙醫薪資上便堆的更高。在港股遞表的馬瀧醫療招股書顯示，2022年公司牙醫平均年薪高達240萬元，超同期全國私企平均工資36倍。
盈虧平衡點何時達?
雖然早在去年8月23日便在港交所遞表，但馬瀧醫療直到今年1月2日才完成境外上市備案，如若後續IPO進程順利推進，馬瀧醫療或將成爲2024年港股口腔板塊上市的首家企業。
據智通財經APP瞭解，馬瀧齒科成立於2012年，是一家民營口腔醫療服務提供商。公司業務包括向第三方口腔醫療服務商提供義齒及相關耗材及服務;銷售符合消費者日常生活需求的聯名口腔護理產品;開發自有品牌下的口腔護理產品以及提供DSO服務，賦能第三方口腔門診擁有人更有效率地運營其口腔門診。
按2022年收入計，馬瀧醫療在中國所有民營口腔醫療服務提供商中排名第9位，在中國所有高端民營口腔醫療服務提供商中排名第2位。截至2023年4月30日，公司在中國13個城市設有29家口腔門診，並擁有145名牙醫，自成立以來已累積就診人次超過1600萬人次。
不難看到，馬瀧醫療在口腔賽道中的定位與同樣致力於“中國中高端口腔”的瑞爾集團類似。基於國內高端口腔行業的發展現狀及面對的市場，兩家企業的財務也有趨同特徵。
招股書顯示，報告期內，馬瀧齒科營收分別爲3.19億元、3.99億元、4.84億元和1.47億元(單位:人民幣)，對應淨虧損分別爲5936.3萬元、1.62億元、3793.6萬及779.3萬元。另外，2020-2022年、以及2023年前四個月，馬瀧齒科的毛利率分別爲15.8%、14.7%、26.7%以及28.6%。
雖然對比瑞爾集團招股書財務數據中動輒超10億的營收規模稍顯“迷你”，但馬瀧醫療同樣是增收不增利以及低毛利。馬瀧齒科報告期內毛利率分別爲15.8%、14.7%、26.7%及28.6%。對比2021年中國口腔醫療的毛利率爲59.9%，牙博士的毛利率爲55.5%，而通策醫療的毛利率爲45.78%。
與瑞爾集團情況類似，牙醫高薪酬正是擠壓馬瀧醫療盈利空間的主因。招股書顯示，報告期內，馬瀧齒科的銷售成本分別爲2.69億元、3.40億元、3.55億元及1.05億元，基本都佔總營收的70%以上。銷售成本高漲大幅背後，公司牙醫平均人數由2020年的131名增至2021年的152名。
且報告期內，馬瀧齒科給每名牙醫的開出了平均220萬元、210萬元、240萬元和90萬元的高薪。由此帶來的員工成本分別爲0.96億元、1.31億元、1.32億元及0.43億元，分別佔公司同期銷售成本的35.7%、38.6%、37.2%和40.4%。
值得一提的是，根據國家統計局數據，2022年馬瀧齒科每名牙醫的年收入是同期全國城鎮私營單位就業人員年平均工資的36.8倍。
此外除了員工成本，還有原材料及耗材成本以及銷售費用等進一步拖累了馬瀧醫療的淨利水平。對比瑞爾集團來看，瑞爾集團是靠疫後業務的恢復以及種植牙集採後種植牙業務快速增長才實現扭虧。而靠普通牙科、正畸和種植業務營收的馬瀧醫療何時能達到盈虧平衡點實現規模盈利還是一個問號。
口腔賽道內卷加劇，高薪也留不住牙醫?
上文提到，固定成本在口腔醫療中存在高佔比現象，而這一現象繞不開不斷走高的僱員福利開支。高額的牙醫薪酬，正是造成瑞爾集團鉅額虧損的直接原因。
這一現象本質上是由行業存在的供需缺口導致的。據智通財經APP瞭解，我國口腔醫療服務市場增長仍將是醫生增長主導的。我國口腔醫師資源缺口大，國內尚無公開的牙科診所數量，以口腔醫師執業證書表徵牙醫數目。在如此口徑下，我國2021年十萬人均擁有牙醫數僅爲22位，對標發達國家和地區存在差距。
部分項目技術壁壘高，存在學習曲線，則是造成牙醫供需缺口的主因。例如，隱形正畸技術對醫生要求較高，醫生需要根據自身經驗，對患者牙齒移動的步驟、距離進行預判，再通過計算機模擬得到治療方案。據調研，一名沒有接觸過正畸治療的醫生，需要進行3-6個月的培訓及觀摩纔可以初步掌握隱形正畸技術，培養隱形正畸醫生具有時間成本。
爲儘可能留存有經驗的牙醫，瑞爾集團及馬瀧醫療等企業只能不斷提高牙醫的薪酬待遇，並且對於馬瀧醫療來說，提高毛利率或許就意味着稀缺牙醫資源的流失。
招股書顯示，2022年馬瀧齒科毛利率達到28.6%，同比提高1.9個百分點，但同期公司受僱3年以上牙醫留存率由上年的98.3%降至95.7%，下降2.6個百分點。
另一方面，與瑞爾集團類似，走高端路線的馬瀧醫療要想實現估值突破，不僅需要大量成熟診所，還要進一步實現服務提價。
報告期內，馬瀧齒科的就診人次分別超過26萬人次、37.7萬人次、37.2萬人次及12.3萬人次，來自患者每次就診的平均收入分別約爲1100元、900元、1100元及1000元。
從運營效率來看，根據弗若斯特沙利文報告，2022年按每張牙科治療椅的平均收入和每名牙醫的平均收入計算，馬瀧齒科均在行業前十名參與者中排名前三——2020年至2022年、以及2023年前四個月，每張牙科治療椅的平均收入分別爲140萬元、140萬元、150萬元以及50萬元。
由於目前馬瀧醫療僅有271張牙椅，所以按就診人次計算，較高的牙椅利用率從側面說明公司高端路線一定程度得到市場驗證。另外，招股書顯示，馬瀧醫療新開設的門診通常需要四個月投入運營，並在隨後的6至12個月達到單月收支平衡，從開始運營到實現月盈虧平衡的時間約爲行業標準水平(即12至24個月)的一半。
也就是說，雖然當下市場擴張帶來的固定成本不斷累積或將是抑制其估值的一大重要原因。不過隨着後續成熟診所數量逐漸提升，馬瀧醫療或有可能追隨瑞爾集團的腳步提升自身的盈利能力。
