智通財經APP獲悉，國海證券發佈研究報告稱，通過分析牧原股份的現金流量表，可以得出以下幾個判斷：1)生豬養殖行業對資金的吸引力正在下降，再融資政策收緊的背景下，行業資本開支將延續收縮態勢。2)降本增效的重要性在本輪超長虧損週期下不斷凸顯，生豬養殖企業要通過增強自身的“造血”能力，才能平穩度過週期底部。3)明年上半年豬價可能存在較大的下行風險。在資金緊張的背景下，行業有望進入主動去產能的階段，看好行業左側配置機會，給予生豬養殖行業“推薦”評級。
個股方面按照“低風險+彈性”的原則，推薦溫氏股份(300498.SZ)、牧原股份(002714.SZ)等。
▍國海證券主要觀點如下：
非洲豬瘟疫情後的“豬週期”帶有明顯的資本屬性。
2021年9月-2023年10月，農業農村部公佈的能繁母豬存欄量從4459萬頭降至4210萬頭，累計下降5.6%，低於市場預期。另一方面，本輪週期行業累計虧損時間遠遠超過盈利時間，卻並沒有帶來產能的加速去化。
資本流動是影響本輪豬週期產能去化的主要原因之一：1)隨着資本大量流入生豬養殖行業，行業規模化程度不斷提升，推高行業退出成本;2)非洲豬瘟疫情發生之後，大型養殖企業主要通過加槓桿的方式完成產能的擴張。企業揹負了較高的債務負擔之後，一般不會輕易退出行業。
2020年之後資本流入是影響行業發展的主要因素之一，在分析本輪“豬週期”時有必要重點觀察行業資金流動狀況。
流入生豬養殖行業的資本已經沉澱爲固定資產等長期資產，養殖企業的資產負債率快速提升。
2017-2021年，主要上市生豬養殖企業籌資活動產生的現金流連續五年保持淨流入的狀態，累計淨流入資金高達1870.6億元。2021年由於豬價快速下行，行業出現了較大幅度的虧損，並且對資本的吸引力開始下降。2022年，上市豬企籌資活動產生的現金結束了連續5年的淨流入。在資本的加持下，行業沉澱了大量的固定資產。2017-2022年，在A股上市的11家生豬養殖企業固定資產賬面價值從468.2億元迅速攀升至2225.7億元，年複合增速高達36.6%;
在建工程賬面價值從97.9億元增加至424.4億元，年複合增速達到34.1%。固定資產擴張的同時，上市養殖企業負債增長也非常明顯。這11家企業平均資產負債率從40.4%上升至70.9%;有息負債率從20.4%提高至47.4%。2023年，資產負債率和有息負債率又進一步提升至76.6%和51.2%。這輪規模擴張本質上是快速上槓杆的過程，並且出現了資產和負債期限結構的不匹配即短期負債融通非流動資產。
行業正面臨資金流出和償債的雙重壓力，主動去產能或將到來。
2022年，上市生豬養殖企業籌資活動淨現金流由正轉負。2023年前三季度，籌資活動產生的現金淨流出26.3億元。從現金變動的角度來看，2021-2023Q3，在A股上市的11家上市生豬養殖企業現金及現金等價物累計減少40.3億元。其中，2023年前三季度現金累計減少31.6億元。生豬養殖企業普遍面臨現金減少的壓力。隨着有息負債規模快速攀升，企業從承擔的償債壓力也越來越大。2017-2022年，償付利息支付的現金從18.8億元增加至95.7億元，年複合增速高達38.4%。
不僅需要償還債務利息，生豬養殖企業還要履行本金償付義務。2017-2022年，這11家生豬養殖企業償還債務支付的現金從168.0億元增長至1473.2億元，年複合增速高達54.4%。行業在資金流出和償債的雙重壓力下，將迎來主動去產能的時刻。
風險提示：
疫病風險、豬價大幅波動風險、豬肉需求大幅下降的風險、產能去化不及預期、成本下降不及預計、成本下降不及預期、研究方法及結論的侷限性、重點公司業績或不及預期。