今年3月底，力盟科技(02405.HK)「帶病」上市，但並不影響力盟科技股價的高調攀升。
根據Wind數據統計，自今年3月31日以來，在全部港股漲幅榜中，力盟科技以235.7%的漲幅榮獲漲幅榜季軍，僅次於漲幅為915.8%的國科控股(08275.HK)及漲幅為245%的國際娛樂(01009.HK)。而如果按發行價0.7港元計，其股價在2個月内已漲逾3倍。
隨著股價不斷衝頂，力盟科技的估值也高高掛起。
截至5月29日收盤，力盟科技的市盈率(TTM)達52.22倍，市淨率為45.48倍。而同期，根據富途牛牛數據，港股廣告及宣傳指數的市盈率和市淨率分别為-9.89倍及1.05倍。
那麽，如此高的估值，力盟科技所處的賽道和公司的「内功」能否支撐其繼續向上呢？
賽道前景：增長空間充滿潛力，市場競爭激烈
力盟科技是我國跨境數字營銷服務提供商，主要是與媒體發佈商合作，為中國營銷主獲取用戶。力盟科技在該領域所處的位置是營銷主和媒體發佈商的「中介機構」。
力盟科技所處的賽道是一條藍海市場，這也是力盟科技增長前景的加分項。
商務部有關負責人近日表示，最近幾年，我國跨境電商保持了快速發展勢頭，5年增長了將近10倍。今年一季度，跨境電商繼續保持高速增長勢頭，成為正在成長的外貿增長點。
目前，世界各國都在大力發展跨境電商，根據世貿組織的報告，到2026年之前，全球B2C跨境電商將保持27%的增速。
由於專業性、效率不足等原因，營銷主對數字營銷服務的需求也將保持快速增長。根據機構預測，中國跨境數字營銷服務行業的市場規模於2021年-2026年預計將擴容至616億美元，對應復合年增長率約為22.5%，不過較上一個5年36.0%的復合年增速有所放緩。
力盟科技也從事基於SaaS的數字營銷，雖然中國跨境網店SaaS解決方案行業規模預計於2021年-2026年復合年增長率高達32.5%，但該市場規模較小。於2021年，該市場規模僅有5.9億美元，折合人民幣不到50億元，堪稱「迷你」市場。
值得一提的是，中國跨境數字營銷服務行業競爭十分激烈。除了力盟科技外，微盟集團(02013.HK)、樂享集團(06988.HK)和匯量科技(01860.HK)等SaaS企業亦有涉足跨境電商營銷業務，這些企業的競爭優勢亦不可小觑，十分考驗力盟科技的自身實力。
成長性：陷入增收不增利怪圈
在高速成長的行業里，力盟科技享受到了時代紅利，收入穩步上升，但盈利能力卻拖了後腿。
數據顯示，2019-2022年，力盟科技分别實現收入953.1萬美元、1168.6萬美元、1434.6萬美元、1642.9萬美元，增長亮眼；同期，淨利潤分别為520.4萬美元、589.1萬美元、577.5萬美元、549.4萬美元，已連續兩年出現了「增收不增利」的尷尬。
毛利率方面，上述報告期内公司毛利率分别為89.7%、87.5%、84.8%、84.3%，呈現出逐年下降的趨勢。
過去幾年，力盟科技業務規模越大，銷售成本也越大，影響了其盈利能力的提升。因商業模式原因，公司業務運營依賴經驗豐富的優化師、整合營銷專家和創意設計團隊，因此員工成本高昂，為公司主要的成本之一。上述時間段内，力盟科技的員工成本持續增加，2022年接近400萬美元，佔收入比重接近1/4，使得公司的盈利能力持續承壓。
力盟科技在招股書中表示，近年來，為發展業務，公司已投入大量資源提升技術能力基礎設施以及增加僱員人數，預計還需要大量財務及資源。
此外，力盟科技行政開支亦大幅增加，2022年達471.2萬美元，同比增長46.24%，佔收入比重呈上升趨勢。
依賴性：某國外互聯網大廠的「傀儡」？
作為營銷主和媒體發佈商之間的「中介」，力盟科技需要依靠媒體發佈平台才能展開業務。
而過度依賴某國外互聯網大廠，成為力盟科技最令市場擔憂的潛在風險因素。
力盟科技在招股書中表示，媒體發佈商A是公司的單一最大媒體發佈商，公司對媒體發佈商A的支出總額分别佔公司在2019年-2021年及2022年前三季支出總額的99.6%、99.2%、99.6%及99.6%。
力盟科技並未披露媒體發佈商A是哪家企業，筆者結合招股書中的相關資料及數據，猜測媒體發佈商A或為臉書母公司Meta。
Meta實力強勁，力盟科技選擇和其進行深度合作無可厚非。但力盟科技來自Meta連續多年的總支出都超過99%的比例，幾乎可以視作將主要營收渠道都放在對方平台上。從獨立經營的角度來看，力盟科技明顯存在很大的經營風險。
力盟科技在招股書中表示，「媒體發佈商A可能變更其在我們年度框架協議中的任何條款，或為了更優惠的經濟條款而決定與我們的競爭對手合作。根據我們與媒體發佈商A的協議條款，媒體發佈商A可以提前30天發出書面通知以任何理由或無需理由終止我們的協議。」
此外，力盟科技還表示：「媒體發佈商A還向我們提供返利，主要根據我們對其的支出總額計算。有關返利佔我們支出總額的比例或會波動，並經媒體發佈商A定期審閱及調整。」
由此看出，若媒體發佈商A減少或停止與力盟科技合作，降低返利率或停止返利，對力盟科技來說將是沉重一擊。
小結：
雖身處高景氣賽道，但力盟科技自身存在諸多問題，成本高昂、成長性不佳、過度依賴媒體發佈商等問題十分明顯。在此情況下，支撐力盟科技高估值的條件相對欠缺，存在市場炒作的可能，投資者或應謹慎行事。