4月12日，智通財經邀請複星財富研究部助理副總裁李曉翀先生分享港美科技股二季度投資展望。李曉翀認爲，二季度港股有機會跑贏美股。港股還是可能會有一個估值修複的過程，美股是相對有風險的，但由于大型重磅科技股支撐了估值，所以美股整體或維持高位震蕩，且回調幅度不大。整體上講，港股無論是估值還是基本面修複都會比美股二季度要做得好。
關于AI板塊，李曉翀表示非常看好國內大模型的發展。短期的調整是預期之內的，因爲很多相關概念股沒有實際的變現途徑，ChatGPT跟國內的中文相關的大模型發展方向肯定不相同，應用上可以做很多降本增效的考慮。
對于騰訊大股東Prosus欲將9,600萬股騰訊股票移入香港清算系統，李曉翀指出，如果按現在港股股價來講，有接近或超過300億以上的貨量。短期最大的不安，可能就是他會做配售而不是在二級市場去直接賣的潛在情況。持倉的投資者無需憂慮，在降本增效之下，騰訊的利潤率還是能讓市場滿意，且今年有很多收入方面相關的增量。
以下爲路演實錄：
李曉翀：
觀衆朋友大家好，非常有幸再次跟大家見面。首先，剛剛過去的一季度，無論是港股還是美股，不乏一些投資機會。在科技股這邊，一個火熱的季度剛剛過去，昨天也傳出無論是美國還是國內的關于規管、AI相關的趨勢出來之後，相關的投資題材有一點點冷卻的感覺，但大漲小回的格局沒有發生太大變化，反而值得探討的是，第一季度美股的表現比港股，無論是科指還是恒指，都表現的要好一點。
二季度港股或仍會迎來估值修複
在二季度裏面，無論是恒指還是科指，都有點蠢蠢欲動的感覺。整體看來，首先我覺得二季度港股還是可能會有一個估值修複的過程，因爲去年二季度還處在疫情困擾時期，包括消費以外，互聯網無論是線上銷售，還是雲服務商的相關運營上，都受到了一定阻撓，導致整個季度的一些標的業績都不是特別理想。這是今年二季度中國香港特別是中國企業的一個契機，我們覺得港股無論是估值還是基本面修複都比美股二季度要做得好。
二季度美股或維持高位震蕩 或回調幅度不大
再回來講美股那邊的情況，美股即將進入一季度的業績期，這周五首先會是一些大型的銀行股，像富國、摩根大通、花旗等都會陸續公布第一季度的業績。但亮點不在于業績，而在于後面的指引，因爲剛剛過去的SVB的事件導致後面的企業或銀行在信貸上的動作更加謹慎，使企業或消費端的信心有不少的改變，進而導致市場普遍預期許多公司在一季度的表現都不會特別理想。
另外就是一些預期上的變化，可能某些AI公司或者直接受益的公司表現的還行，但是其他公司要面臨新的風險，特別是在融資端要面臨新利率或高利率之下的再融資，這使得他們在經營上將面臨不少的風險。美國很早就放松疫情防控，當時看到很多中小型的公司運營的不是特別理想，因爲他們的市場份額會被大型公司所搶奪，特別是科技股。有些行業甚至面臨着新的卷曲，例如流媒體，無論是從收費還是用戶增量的角度來講，都不算是特別好的前景。
但很奇怪的是，最近這些大型的科技股都表現得非常好，而且也支撐了估值向上的勢頭，這導致了美國股市今年雖然波幅較少但估值區間還是往上更多一點。就是因爲這些大型科技股掩蓋了不少中小型科技股或其他中小型行業衰退的情況，但從指數上看是沒有太大變化的。但我覺得這種變化最近可能會開始出現，其很大原因就是並非所有行業都會很快受益于AI相關的改變。
我覺得二季度會陸續出現變化，但從指數上並不能很明顯的看到大幅回落，除非一些支撐估值的大型科技股有明顯的指引，否則如果還是像微軟、英偉達、谷歌這種有新的盈利端的變現增加，那這些對于指數的變化還是很小的，而且也不會有特別大的回落，因爲SVB事件其實也改變了加息的路徑，也會預期有減息的勢頭。這兩個因素支撐了美股在高位震蕩，並且調整不會很多的情況。
但這對于港股來講，是有在剛剛講到二季度的低基數的效應之外，在外圍也相對穩定的情況下，我們還是有機會去追落後的。
問答環節：
問題1：
如何看待在中文領域AI未來的發展前景，是否會出現與ChatGPT分流的現象？
回答：
首先，短期的調整是預期之內的，因爲很多相關概念股沒有實際的變現途徑，很多公司都公告稱可能完全沒有來自ChatGPT相關的收入。官媒或者管理層上層可能都會看到最近這種勢頭，由此出台一些安全性相關的規管也是非常合理的。因爲其實AI有些弊端，可能會産生一些不良漏洞，所以國外也開始有所規管，全球化現象也特別明顯。最近像是百度都有不同程度的調整，之前百度炒的比較火熱的地方是他有類似的産品推出，當時市場預期最少也得半年後才會看到第二家。如果有類似能力的公司陸續推出相關産品，那就會對他構成競爭性，但關鍵是它在搜索引擎這方面是中國內地的龍頭，所以在變現相關渠道上它還是有優勢的。
關于商湯，我覺得商湯的大模型比市場預期要好，因爲他的自然語言模型能力可能已經發展的跟百度差不多了，不過他最強還是在于計算機視覺相關的模型，主要還是跟他的業務發展有關，因爲他本身也是視覺鏡頭解決方案的龍頭。但他面臨的問題是他有近50%的收入可能來自地方政府，今年的一些地産相關的問題還沒能特別完美的解決，對于商湯今年的收入變現渠道來講，他還是有他的困境的，所以我不是特別看到商湯今年的收入端的增長，反而在這之後的增長還是值得期待。因爲變現的分水嶺不一樣，所以也不會說有構成正面競爭的情況。
而且我認爲ChatGPT跟國內的中文相關的大模型發展方向肯定不相同，應用上還是可以做很多降本增效的考慮，昨天阿裏也發布了阿裏雲相關的應用，可能未來一些通義千問那邊也會不斷融入到阿裏旗下的這些業務上，也會産生很強的降本增效的能力。但ChatGPT可能還要面臨不同地區的規管，所以我覺得可能暫時還是以美國本土的發展爲優。之後可能也會有更多的新産品出現，所以我特別看好中文領域的大模型，因爲他還是跟國內的經濟體綁定比較深的。
作爲全球最有增長潛力的其中一個經濟體，我不會看低國內大模型的發展，反而在百度最近調整那麽多的時候，我覺得還是不錯的時機，也是接近回到了這次ChatGPT帶動的趨勢的起點。如果純粹是看廣告複蘇，那麽今年還是值得期待的，如果以這種估值去看未來的發展，我覺得現在絕對是可以考慮的好時機。
問題2：
騰訊大股東Prosus表示，作爲繼續實施回購計劃的一部分，公司將在本周把9,600萬股騰訊股票移入香港清算系統。市場通常將此舉視爲變相減持，這個消息會不會將港股市場帶崩?
回答：
這是今天早上最新的消息，9,600萬股規模說小也不小，如果按現在港股股價來講，都有接近或超過300億以上的貨量。
關于你說的帶崩這個點，比較令市場意外的一點是它究竟會不會做配售，因爲這還是比較大的一個貨量，他如果慢慢賣，也是需要很長的一段時間。我覺得短期內比較憂慮的是會不會去做一些配售，如果按他之前每天可能占叁四個點的交易量去賣，起碼要可能賣比較長一段時間，所以我覺得短期最大的不安，可能就是他會做配售而不是在二級市場去直接賣的潛在情況。
但這對于還沒有買騰訊的朋友們來講是個好事，起碼不用很高溢價去買，現在還是確定在20倍以上的PE去考慮2023年。現在如果能夠依據這個事件去做調整，那我覺得是今年介入騰訊最好的機會。因爲今年騰訊有一個好的看法，就是從去年開始其已經陸續拿到版號，這是他恢複國內遊戲增長很重要的一點。
第二點就是雖然一季度廣告的恢複力度不夠，但是看看業內的反饋，因爲現在很多的企業它還是擇優，或者選擇更高效率的方向去投放廣告，我覺得視頻號這方面的潛力也很大，而且視頻號的廣告增量不僅僅是來自傳統的視頻廣告，更多的可能還是會在變現收費上會陸續收到電商相關的傭金，這兩個加起來還沒有算之後6月蘋果會發MR。蘋果發MR之後，如何融入到相關遊戲當中，也是騰訊未來突破瓶頸的一個很好的方向。這些加起來，如果現在能有不錯的價格去看兩叁年後騰訊的盈利能力，或者只看今年，騰訊也是非常具有吸引力。所以這不是一件壞事，反而Prosus是讓我們有更好的買點去考慮騰訊。
持倉的投資者也不需要特別害怕，能跌下來就再買一點，因爲今年市場看它的角度不僅僅是過去對于價值股的考慮，反而是增長股的考慮。因爲它在降本增效之下，盈利的利潤率還是能讓市場滿意，而且今年有很多收入方面相關的增量。特別是它所在的賽道，競爭不是特別激烈，因爲一季度表現的最好的都是一些遊戲股，因爲遊戲已經在定義文化。國內定義的文化已經不僅僅是國內帶動就業的方向，反而是一種文化的輸出。所以在這麽多行業裏面，一開始可能最受打壓的是遊戲，但是最早開放的也是遊戲，因爲其已經完成了國內相關監管的要求。所以不虛特別擔心股價短期的下跌，反而這種非基本因素的下跌是讓我們看到機會。
問題3：
請問對于蘋果MR以及高偉電子的看法?
回答：
首先，高偉電子今年升了70%，就已經在陸續price in MR設備的炒作，因爲高偉並不是全部都是幫MR設備做模組，所以在估值上來講，20多倍看起來也不算特別貴，但如果之後MR今年的量做的不好，對于高偉的調整還是比較劇烈的，特別是6月MR出來之後，大家會看到手機端下行的壓力還是存在的，起碼消費電子除了安卓之外，一般來講，蘋果新機發布季度的下一季度，相對來講都是它的淡季。
這些利空相關的因素其實還沒有完全反映在高偉身上，因爲它不僅僅是有幫做MR相關的一些模組，它還有一些手機相關的業務。短期來講，高偉的確去年的業績表現也做得非常不錯，但是今年一直沒有很好的調整空間，現階段就不是一個特別好的介入點。
因爲港股並非有很多公司都有幫MR做一些代工、組裝或鏡頭等零件。但A股相關的像兆威機電那種，已經把MR相關增量的估值拉得太高了，而他們不僅僅只是做MR相關的，所以概念性或者收入占比很少的這些公司，就不要因爲這個事件而去過分的憧憬。因爲現在大家對于今年到底能賣多少台MR也並沒有很好的共識，其3000美元的售價也不便宜，但蘋果本來一開始就不是要做平民百姓生意的，蘋果要做的可能只是高端。
可能今年MR的量有機會超預期，但使用情況還有待觀察，所以MR增量還是要看2024年，而非今年。
但蘋果的MR是有機會顛覆整個穿戴設備生態的，它不僅僅只是停留在某個固定地方才能去帶這種設備，它在移動的情況下也有機會去做到。像昨天LUCY公司也是炒作穿戴相關的，也是AR/VR剛開始蠢蠢欲動的概念性東西出來了。所以後面要更加注意，不僅僅是這些幫蘋果做，就純粹蘋果也在price in MR相關的這些情況，但估值就因爲它很強的資産負債表，也沒有說有很大的軌道空間，但是要注意MR之後的風險。
問題4：
很多公司蜂擁而入ChatGPT，包括美圖，這個領域門檻是不是很低？到底有哪樣的投資機會，或者在上下遊等領域能不能找到一些投資機會?
回答：
首先，上遊很明顯，我們也有一些外力的影響，後面就會用更多國産的一些GPU，而且國産GPU硬件問題也是可以不斷去追趕的，未來考慮用一些相關技術，如Chiplet等去解決先進制程的問題，這也是我們努力的方向。
我覺得ChatGPT門檻一點都不低，關于美圖怎麽做出來、能不能做出來，這都是問題。包括商湯最近發布的産品，還是沒有邀請一些企業或個人去做內測，但反而現在百度邀請了非常多的企業做內測，包括阿裏。我覺得首先能夠邀請企業做公測已經是一種實力的證明，可能也有些比較好笑的現象出來，這很正常，因爲他也在學習。
所以不要覺得ChatGPT門檻很低，我覺得一點都不低，因爲它有着每個公司的研發人員，包括現在我們招聘市場上最火熱的都是那些會懂得做大模型的工程師。但是怎麽讓一般人去做到有産品出來，那是不同企業的做法，而且這種産品出來之後，越早出來的公司後面形成的壁壘就越高，因爲它得到的用戶的正反饋越多。
關于我當時還是特別看好百度，是因爲我覺得雖然産品現在做出來好像有瑕疵，但是我覺得它在搜索引擎，特別是國內這一塊，它還是有優勢去喂養産品。所以我覺得對于那些有先發優勢的大模型的巨型企業，包括對于研發投入有一定量的這些企業來講，我覺得它的優勢很大，而且其他的這些公司現在說它有大模型可以做，或者它有東西可以推出。但是大家不要忘記訓練模型還是要燒錢的，所以在訓練模型之前，已經能有一定量的業務去支持現金流，這些企業還是值得去期待的，包括阿裏還有百度。
反而商湯現在面臨還是叁費的費用的提升，還是沒有完全因爲收入的增加而下降下來，這是其他可能經營現金流不太強的一些公司面臨的同樣的困境。這也是我覺得後面，特別是二季度大家會看到，無論是國外還是國內，還是AI相關的帶動概念的公司會出現很明顯的分化的原因。
問題5：
抖音介入本地生活對美團是否有影響？您對這個事情怎麽看？
回答：
毋庸置疑，商場如戰場。首先，從美團股價上來看，對于美團在發展或策略上迎戰抖音介入本地生活方面的競爭，大家是處于觀察狀態。特別是像騰訊大股東，可能除了估騰訊之外也在估美團，這也是美團近期股價接近去年低位原因之一，包括美團在應對抖音競爭上的做法也是讓市場在觀察期的原因。但在美團業績公布之後，讓市場看到了其改變，尤其是對于未來本地生活相關利潤率指引的說法上，利潤端方面業務有可能收縮。爲什麽會這樣搞？它可能是以更多的優惠或者更大的力度去迎戰抖音的競爭，也許會在一季報裏關于的二季度、特別4、5月的指引上提到最新的做法，如果能夠站穩回升或有一些高頻數據勢頭出現，對于股價提升還是比較友好的，現在如果按市銷率來講，也算比較吸引的程度。
在阿裏1+6+n的架構重組之後，市場也會預期一些平台股有類似的這種做法出來，但暫時沒看到美團有這種做法，這是提高它估值的方向，但在面臨現在競爭激烈的環境下，美團應該不會搞類似的做法，所以可能也不會有特別好的估值的方向，跟阿裏是不一樣的，但美團的韌性在于渠道端上的發展。雖然我也不得不承認，抖音在本地生活配合短視頻的生意商業模式上是特別有優勢的，所以我覺得美團也可以在這方面多加思考。但對于我來講，短期美團是觀察期的標的。
問題6：
美股阿裏巴巴是否繼續值得持有？有沒有機會突破120美元的價格？
回答：
首先利益申報一下，我沒有持有阿裏巴巴，包括剛剛講的標的也沒有持有。阿裏的情況不在于價格潛在升幅問題，今年1+6+n給市場的期待和市場給的估值終于有間接配合的感覺了。因爲市場對于單純以核心電商去定價不太滿意，畢竟沒有疫情困擾前的一兩年，雲相關的增速也是比較快的，包括螞蟻的增長是比較好看的。如果從估值增加的角度來看，阿裏今年是比較值得期待的。
但是，如果真的把所有的公司都分拆完之後，分拆可能持續叁四年，只剩下核心電商這一塊，我覺得是不太滿意的。因爲其他獨立上市之後，市場是不會把獨立上市公司的估值加起來放在阿裏巴巴控股公司的估值裏面的，所以短期內持有這些公司還會陸續變現的過程，那麽阿裏巴巴的估值還是值得期待的。
但是分拆完高速增長的公司後，市場不一定會考慮阿裏控股這家公司，大家會把更多的流動性能放在增長更好的阿裏控股的企業，完成獨立分拆之後，大家需要謹慎，今年反而是相對安全。因爲陸續分拆上需要一段時間，所以年底前估值修複勢頭是難以改變的，而且阿裏最近在那種大模型上有突破，阿裏應該是國內數一數二在GPU的囤貨相關來講最多的一家公司，所以訓練模型還是有效率的。純粹從降本增效角度來講，阿裏盈利端也會很好看。
從最新公布的業績來看，利潤率的表現是比市場預期要好很多，好幾個百分點以上。先不要談價格的增幅，現在的價格是具有吸引力的，因爲目前的價格不算是把新估值加上去後的價格，所以可以考慮。但美股的風險比港股要大一點，因爲阿裏算中概，而且中概今年應該還會有審計底稿檢查去年的報告出台，這種報告很難說會不會挑剔中概股或者要求中概股補充資料。所以大家不如考慮港股，考慮香港的標的更好一點，美股還是有中概相關的風險所正在。
問題7：
二季度港股科技板塊以及美股科技板塊的對比和展望，應該做怎樣的部署？
回答：
首先我重申一下，我覺得二季度港股有機會跑贏美股。第一是剛剛講到經濟修複方面的原因，雖然昨天公布的CPI、PPI數字不太理想，但還是有機會。往後可能陸續會有刺激經濟的政策出台，所以我還是看好國內企業二季度基本面修複。
我們看到，在SVB事件穩定下來後，美聯儲在3月末到4月初有約1,000億以上的縮表。在相對流動性匮乏，但減息預期又不太穩的情況下，這種估值下的美股，尚未price in企業盈利端下跌，相對風險很高。但正因爲相對風險很高，我還是持續看好像微軟、蘋果這類資産負債表很好的公司，因爲他們在經濟利益風之下，除了帶給投資人的最好的回報之外，還是有能力去做收購。
去年Adobe想收購Figma的時候，其實是用大量的現金，而且是超過所持有的現金，可能還要通過一些新的融資方式才能完成收購。市場就不太買賬的，但是對于像微軟、像蘋果有良好的資産負債表的公司，很難出現大跌。所以我覺得美股是相對有風險，但是股指方面可能是因爲大型重磅科技股支撐了它們的估值。如果美聯儲真的減息的話，對人民幣的回升、間接帶動港股的估值回暖是很有益的，所以第二季度我還是繼續看好港股的表現。
最後談一下影視股，雖然A股有很多影視股，但港股也不缺乏影視股標的，像賣票的貓眼，接下來4月20日會有灌籃高手的電影，我覺得會打響五一電影檔。另外今年電影界的複蘇也是複蘇場景最合理、最容易變現或消費的場景，尤其暑假檔，所以這段時間如果能有不錯的價格可以考慮貓眼，之後也有可能會跑贏AI相關的票。因爲影視股彈性比較大，它現在估值是等于21年的估值中樞，所以可以考慮。