智通財經APP獲悉，光大證券發布研究報告稱，維持頤海國際(01579)“增持”評級，目標價65港元，維持2021-23年EPS預測分別爲0.98/1.27/1.56元。該行認爲在新品+渠道精細化的推動下，公司下半年方便食品的表現值得期待。公司當前股價對應22年29xPE，估值已調整至合理區間，建議擇機布局。
事件：頤海國際發布2021年中期業績，2021H1實現營業收入26.31億元、同增18.60%，經營利潤5.16億元、同降10.16%，歸母淨利潤3.49億元、同降12.55%。
光大證券主要觀點如下：
高基數下第叁方增長承壓，新品推動方便速食擴張。
分業務看，21H1公司關聯方/第叁方業務收入分別爲8.93/17.38億元，同增79.00%/1.07%，占比分別爲34%/66%。關聯方業務受益于海底撈經營恢複，對底料的需求增加;第叁方則受去年同期疫情期間高基數影響，表現欠佳。分産品看，公司火鍋調味料/中式複合調味料/方便速食分別實現收入15.09/3.22/7.49億元，同增24.18%/7.50%/12.02%，占比分別爲57%/12%/28%。
1)火鍋底料板塊：底料産品的增長主要來自于關聯方，關聯方收入爲8.17億元，同增74.11%，其中量增98%、價降12%。第叁方收入爲6.92億元，同降7.21%，主要原因是20H1公司受益于疫情下的居家消費，第叁方業務實現逆勢快增，高基數壓力下21H1第叁方收入有所下滑。
2)中式複合調味料板塊：關聯方/第叁方收入分別爲0.26/2.96億元，同增62.66%/4.44%。公司投放廣告對于複調的推廣和接受有一定幫助，小龍蝦調味料銷售額破億，酸菜魚調味料表現良好。
3)方便速食板塊：關聯方/第叁方收入分別爲0.51/6.98億元，同增270.74%/6.62%，第叁方收入增長主要由于沖泡系列新品加入貢獻增量。該行估計，H1沖泡系列(粉絲+米飯)整體銷售收入約2億元。
結構變化影響毛利率，營銷加大拖累淨利潤。
21H1公司綜合毛利率爲32.7%，同降6.9pct，主要由于：1)高毛利第叁方業務的收入占比爲66%，較20H1下降11pct;2)部分新品由于單價較低且未形成規模效應，推廣初期毛利率較低;3)油脂等原材料價格上漲，拉低整體毛利率。
經銷開支占營收比爲12.4%，同增2.9pct，主要由于：
1)公司H1加大“筷手小廚”的品牌宣傳投入，例如在東方衛視和浙江衛視投放TVC廣告，同時贊助東方衛視綜藝《打卡吧!吃貨團》，節目已于8月播出。
2)爲提升配送效率，公司積極推進區域分倉建設，截至21H1共擁有10個分倉，運輸倉儲費用有所增加。行政開支占營收比爲5.1%，同降1.7pct。此外，受彙率變化影響，産生彙兌損失約1144萬元。綜合來看，21H1公司淨利率爲13.3%，同降4.7pct。
産品研發穩步推進，拆分經銷商助力精細化管理。
當前公司新品研發由4位品類委員整體把控方向、統籌安排資源，具體産品則由各個區域的研發人員上報。新品上市遵循“試銷-局部銷售-全國銷售”的流程：試銷階段根據消費者調研情況打磨産品;局部銷售階段解決供應鏈和産品品質穩定性;之後方可推廣至全國銷售。截至21H1，公司共新增17款産品，包括9款中式複合調味料、8款方便速食。
展望21H2，公司將持續發力方便速食産品，截至8月Mini小火鍋已上線天貓旗艦店銷售，此外，當前沖泡粉絲部分可實現自産。除了全國化産品之外，公司還推出了區域型新品，比如東北區域推出的冷面産品。當前管理改制下，公司將部分方便速食、調味料經銷商進行拆分，預計H2經銷商數量將顯著增加，這一調整有利于渠道精細化管理，使得底料、方便速食更好地和渠道匹配。
下半年公司將重點發力方便食品：1)公司儲備新品將陸續投放;2)經銷商精細化改制後，方便食品的經銷商數量、渠道網點數有望進一步增加。
風險提示：市場競爭惡化，新品牌推廣不及預期，原材料成本上漲快于預期。