自集採以來，醫療服務成了投資者的心頭肉，牙科作爲醫療服務賽道的細分領域之一，無疑是機構投資者重點關注的領域，也因此A股的通策醫療(600763.SH)在短短的3年時間內股價累計漲超10倍。在港股市場，也有做牙科生意的公司，例如現代牙科(03600)，公司是世界領先的牙科耗材製造商之一，今年股價累計漲近1.5倍。
那麼市值僅35億港元的現代牙科能成爲賽道里的一個好投資標的嗎?
核心溢利逆勢大增36.9%
智通財經APP瞭解到，現代牙科是一家全面的牙科耗材製造商，主要負責義齒代工，也有矯正和種植產品的加工，目前是全球最大的義齒生產商之一，主要產品包括固定義齒器材、活動義齒器材以及其他。
由於疫情的影響，2020年上半年整個牙科行業都受到影響，無一例外，現代牙科在2020年上半年業績也大幅下降;儘管現代牙科業務大部分在國外，且海外疫情在7月份後出現明顯的上升趨勢，但公司的核心業務溢利仍然實現同比增長36.9%至2.24億港元。
分業務來看，固定義齒器材業務是現代牙科的主要收入來源，2020年該部分業務錄得收益約15.16億港元，較2019年下降9%，該業務佔公司收益總額約72.2%。活動義齒器材業務分部錄得收益約4.03億港元，較2019年度下降12.39%，該業務佔公司總收益的19.2%。
其他器材錄得1.81億港元，同比下降11.27%，該部分業務佔公司總收益比例的8.6%。
分地區來看，歐洲及北美地區爲公司的主要收入來源，兩者合計收益達14.4億港元，佔總收入比例的68%，大中華地區收益爲4.48億港元，佔總收入比例的21.33%，爲公司第三大收入區域。從各地區收入自然增長來看，現代牙科的主要區域基本上收入出現負增長，尤其是北美地區以及大中華地區，收入分別下降18.1%及10.8%。疫情期間，物流受到明顯影響，公司在歐洲市場銷售訂單量大幅減少，不過疫情期間，公司積極開展網上教育，在國內疫情恢復後，公司的產品在歐洲銷量迅速回升，也得益於此，2020年公司在歐洲市場銷量僅下降6.1%。
儘管歐洲及北美地區受疫情影響明顯，但公司的產品卻悄悄在漲價。2020年現代牙科的產品在市場上共銷售159.63萬件產品，較2019年減少11.7%;平均售價爲1316港元，較2019年同比增長1.4%。得益於產品漲價，2020年下半年起，隨着東莞設施全面投入運營，中國生產團隊的生產能力增加，以及人民幣兌港元與2019年相比貶值1.8%，使得公司的毛利率較2019年上升約1.8%。
從業績表面上來看，儘管現代牙科營收下降，但核心溢利卻取得不錯的成績。不過這份財報依然有些不足之處，例如公司的其他器材業務量價齊跌，儘管該業務佔比不是很大，但該業務包含正畸類器材、防鼾器及運動防護口膠，要知道2020年時代天使和隱適美均實現正增長。因此對於矯正市場，公司的產品在短期內基本上也不太可能看到放量增長的情況。
研發投入有限，難跟上時代發展
義齒製造實際上需求與老齡化有關，是牙科領域的好賽道之一，尤其是中國擁有衆多的人口，且伴隨着老齡化的加劇，潛在種牙需求不斷增長。根據2018年中國人口總數139538萬人和各年齡段佔比來計算13個年齡層的人數。根據第四次全國口腔健康流行病學調查，在35-54歲年齡組中，牙列缺失率、牙齒缺失數、有缺牙未修復率分別爲32.3%、2.4顆、18.6%;在55-64歲年齡組中，牙列缺失率、牙齒缺失數、有缺牙未修復率分別爲66.2%、5.73顆、38.9%;在65歲以上年齡組中，牙列缺失率、牙齒缺失數、有缺牙未修復率分別爲81.7%、9.5顆、47.7%，由此海通證券預計中國種植牙潛在市場約爲1143億元。
在千億規模的市場中，儘管公司在大中華區域的業務佔比並不高，但只要該業務能發力，也必然能做大做強。
理想很豐滿，現實很骨感。根據 Straumann 統計來看，2018 年全球種植牙行業上游的種植體的市場格局中 CR5=71%，其中 Straumann 市佔率第一，高達 25%。在中國上游種植體的市場中，進口品牌佔比約 90%以上，國產品牌爲 10%左右。
且外資企業壟斷中高端種植體市場，在中低端市場上，進口種植體在技術水平較好、依然有較強的客戶黏性。
要站上中高端行列，無疑需要大量的研發投入，但現代牙科顯然將自己定位在製造商行列中。年報顯示，2020年公司研發成本僅643.4萬港元。
要知道，義齒製造行業一直在變化，公司的競爭對手之一glidewell，已經開始提供椅旁修復產品，即時補牙的技術已經陸續出現。
醫生可以很方便地利用最新的技術和機器，在2個小時內爲患者製造好一副合適的義齒，患者無需像以前一樣等待數週，而且在新型的技術下，準確率和舒適度都會有所提升。
在這種新的模式下，傳統義齒生產模式無疑是落伍的。只不過，目前在國外的牙醫診所對於這些新技術接受程度還低，一方面是成本高，另一方面是即時製造的產品有些還是無法滿足所有需求;但是長期來看，這種更方便的模式肯定是會陸續取代原有的傳統模式。
那麼，對於沒有加大力度研發的現代牙科而言，跟不上時代的發展步伐，低估值也是自有其道理的。
況且，公司大部分業務在歐洲及北美，眼下歐洲和北美疫情嚴重，公司的業務必然也會繼續受到影響。2020年公司就因疫情的影響，2020年上半年錄得北美現金產生單位的商譽的一次性非現金減值虧損約1.5億港元，想必在2021年公司業務將繼續受到影響。
綜合來看，今年現代牙科股價大漲一方面因公司處於牙科中極好的賽道，另一方面，2020年業績逆勢增長。但總體分析下來看，儘管中國擁有極大的義齒市場，但公司大部分業務在歐洲及北美，眼下歐美疫情依舊十分嚴重，無疑今年上半年公司歐美業務依舊不理想。除此之外，在研發投入上，公司投入十分有限，技術相對落後。因此現代牙科只有緊緊抓住中國的市場發展機遇，加大研發投入，才能成爲在好賽道中展露鋒芒。