智通財經APP訊 雖然成功跨進了“千億俱樂部”，但是近期圍繞禹洲集團的爭議並不少。日前，禹洲集團（01628）發布了截至2020年12月31日止年度業績公告。一方面，報告期內公司合約銷售金額創曆史新高，規模達1049.67億元，同比上一年度上升39.74%;另一方面，公司年度利潤僅爲2.28億元，同比下滑逾九成。
關鍵經營指標的背離，使得針對禹洲集團去年的這份“成績單”的風評兩極分化。
回望2020年，可以說是禹洲集團的沖刺之年。2017年禹洲集團董事局主席林龍安提出“叁年千億”的目標，而彼時公司的合約銷售額剛剛觸及400億一線。僅用了叁年時間，公司規模便如期膨脹了1.6倍。
但與此同時，2020年末公司剔除預收款後的資産負債率爲77.9%，超過70%的紅線，“叁道紅線”踩中一道;沖刺規模的同時，公司未能“保住”利潤，報告期內利潤規模受到壓縮。
智通財經APP認爲，企業在發展壯大的過程中難免會遇到“成長的煩惱”。外在的財務數據存在“紮眼”的部分，其實亦符合唯物辯證法，對禹洲集團的年報全盤肯定固然有過譽的嫌疑，但若全盤否定則難免陷于偏頗與狹隘。更進一步說，如果仔細推敲禹洲集團年報中的方方面面，不難看出“紮眼”的那一部分均有因可循、有辦法可解決。
“失速”的盈利，“隱藏”的機會
禹洲集團的2020年財報之所以會被诟病，有很大一部分原因需要歸結于盈利規模的大幅下滑。智通財經APP注意到，自2015年開始，禹洲集團的利潤規模此前已經連續5年同比正增長，而該數據2020年的“頹勢”，也意味着公司的盈利增長勢頭戛然而止。
這裏耐人尋味的是，作爲投資者需要厘清的一個關鍵問題即禹洲集團此次盈利預警，究竟是一次性的還是長期性的?
而要回答上面的問題，首先需要了解的是房地産企業交房才能確認營業收入。而住宅項目從拿地到交房，往往需要叁年左右的時間。
誠如禹洲集團在日前的業績發布會上解釋的那樣，實際上報告期內公司利潤負增長很重要的一個原因是有部分高利潤的合營聯營企業未能並表、未能確認收入導致的。而這一部分沒有並表的項目，又恰恰是公司2020年全年營收的“重頭戲”。項目交付、結轉節奏的延期，直接的影響便是使得公司本該確認到報告期內的收入及利潤遞延確認，從而使得公司的損益表“不好看”。
除此以外，熟悉禹洲集團的投資者或許還記得，公司前些年拿了一些地價較高的項目，部分地塊至今尚未入市，另一部分則是低利潤或者虧本入市，這亦對公司的利潤形成了擾動。
此外考慮到禹洲集團的項目主要集中在一二線城市，而大型城市的預售條件相比于叁四線城市往往更加嚴格，這就容易拉長項目從拿地到銷售的時間線，而沉澱的資本化利息則會拉高公司的營業成本，進而壓縮利潤。
在以上因素的共振下，禹洲集團利潤受到壓制亦不難理解了。不過，智通財經APP認爲上述因素均是一次性的，對公司未來業績並不會形成長期幹擾。何況，古語雲“禍兮，福之所倚”，2020年如此低的盈利基數，顯然將有利于下一年度禹洲集團“輕裝上陣”，屆時公司業績迎來大幅增長有望成爲大概率事件。
國際知名投行彙豐銀行和摩根大通于近期發布的研報內容亦呼應了上述觀點。彙豐銀行指出，禹洲集團盈利下降與合肥禹洲·平湖秋月項目、長叁角地區的停車位銷售，以及上海、唐山和武漢等城市的項目交付延遲。其預計2021年的收入爲人民幣270億元，毛利率約20%，其中120億元人民幣將在2021年上半年確認。彙豐銀行認爲禹洲2020年收入及毛利率下降是由多種因素共同驅動的，這些因素是一次性的，並且不太可能在2021年及以後出現。摩根大通亦做出了相似判斷，其預計公司2021年收入將恢複正常，確認收入約爲270億元，毛利率約爲20%，與整體市場趨勢一致。
主動型債務管理，“黃檔”轉“綠檔”可期
踩中“叁道紅線”中的一道紅線，也是禹洲集團備受外界關注的一個方面。依照監管部門的“叁道紅線”融資新規來看，由于公司剔除預收款後的資産負債率爲77.9%，因而目前公司仍歸爲“黃檔”。
但其實細究年報，不難看出公司在負債端的努力使得投資者有足夠的理由相信禹洲集團能在可預見的將來實現“叁道紅線”全部達標。
策略層面，禹洲集團依然采取審慎的財務策略，積極主動進行債務管理，並致力于平衡財務風險及降低資金成本。雖然報告期內，公司的負債規模相較于上一年度有所上升，但智通財經APP認爲這主要是受公司在土地市場積極拿地的暫時性影響，並不會對公司長期發展産生擾動。
從構成來看，禹洲集團的債務結構已經趨于優化。2020年公司在境外多次成功發行美元優先票據，票息主要介于7.375%至7.85%之間，期限主要介于五年期至六年期;與此同時，禹洲集團在2020年7月、9月在境內分別成功發行總額爲30億元的五年期公司債券，票面利率均爲6.5%。截至2020年12月31日，禹洲集團的平均借貸成本爲7.19%，較2020年6月30日下降0.03個百分點。平均一年到期債務爲188.84億元，占總債務比例爲29.55%，公司長短債分布較爲合理。
而且根據年報披露的內容顯示，公司現金流依然充裕。截至2020年末，公司的現金及現金等價物約爲344.69億元，現金短債比爲1.83倍，短期償債無憂。
另外，着眼于公司的成本管控，禹洲集團做的也可圈可點。截至2020年末，公司全年行政開支同比上年度下降26.31%，銷售成本同比下降42.09%，分銷成本同比下降35.11%。
綜合來看，禹洲集團的多項指標都大幅優于監管所要求，伴隨禹洲集團繼續主動進行債務管理，公司接下來在負債端的表現值得期待。
閩系房企標簽“名不副實”，堅持“走自己的路”
正如前文所述，圍繞禹洲集團的2020年年報，爭議並不少。除此以外，作爲一家發迹于廈門的房企，過去坊間還常常給它貼上“閩系房企”。之所以會這樣，一方面當然是因爲公司本身出身于福建，而另一方面也是因爲過去的很多年裏“閩系房企”的名聲實在太大，很容易使得不明就裏的人給福建的房企一攬子全貼上“閩系房企”這一標簽。
但實際上，從企業基因來看，追求穩健經營的禹洲集團與以“激進”“高杠杆”聞名的真正的“閩系房企”相比，實在是有點“八杆子打不到一塊”。
不過，最近兩叁年公司不斷追求規模增長，也讓外界開始有聲音質疑禹洲集團要“面子”不要“裏子”，盲目追求規模而罔顧發展質量。但智通財經APP對此並不以爲然，相反，筆者認爲禹洲集團在追求千億的征途上，已經爲“後千億時代”的可持續發展下好了“先手棋”。
先來看土地儲備，一個不容忽視的事實是，禹洲集團擁有着大量優質土儲，而且依然保持着穩健的拿地節奏。2020年，公司秉持區域深耕的拓展策略，遵循“進入一個城市，深耕一個城市”的發展原則，年內新增18幅優質地塊，建築面積約爲284.74萬平方米，平均樓面價爲每平方米11852元，貨值約爲750億元，且全部位于如上海、成都、武漢、重慶、合肥、蘇州、無錫、揚州和甯波等一、二線城市。
截至2020年末，禹洲集團可供銷售建築面積約爲2310萬平方米，共計177個項目，分別分布于上述六大都市圈共38個城市，平均樓面成本約爲每平米6876元。其中，而一二線城市土儲占比超過九成。據了解，禹洲集團目前持有及管理的土地儲備，已足夠支持公司未來叁至四年的發展需求。
另外一個值得投資者注意的細節是，2020年6月，禹洲集團正式開啓上海-深圳雙總部戰略。而這一動作背後，公司深耕大灣區的意願呼之欲出。
以目前的規模來看，大灣區對于公司業績的影響尚小，2020年該區域實現合約銷售額28.48億元，僅占公司總合約銷售金額的2.71%。而且考慮到大灣區頭部房企林立，外部競爭壓力不可小觑。
但好消息是，針對大灣區的布局，禹洲集團並沒有想要在招拍挂上“硬剛”的意思，反倒是另辟蹊徑在舊改上下了十足的“功夫”。年報顯示，2020年禹洲集團在大灣區核心城市深圳、珠海、惠州獲得了3個優質城市更新項目，總建築面積約89.66萬平方米，貨值約337億元。
禹洲集團在大灣區發力舊改項目其實並不難理解。作爲“挑戰者”，公司在大灣區僅靠招拍挂很難站穩腳跟。而做舊改項目則不一樣，此前頗多粵系房企通過城市更新項目獲得了大量便宜優渥的土儲，而這些項目大多位于城市裏較好的區塊位置，利潤往往較爲豐厚。禹洲集團發力舊改，不僅外部有經驗可借鑒，公司自己在這一塊也有成功先例。2020年7月，公司從和記黃埔手中收購了成都南城都彙項目。據悉，該項目毛利率或將達到40%，2021年將貢獻不低于50億元的收入。
優質的土儲，結合公司頗具想象力的大灣區發展路徑，在利空已然出盡的情況下，接下來“輕裝上陣”的禹洲集團依然值得期待。