前言：
自5月份起，隨著部分高爾夫賽事重啓，各地高爾夫運動陸續展開。特别是高爾夫運動盛行的亞洲、美國及歐洲地區，大多數高爾夫球場在社交距離規定下重新開放，助推全球高爾夫行業開始展現不俗復蘇勢頭。
在此形勢之下，作為高爾夫行業内最負盛名的標志性品牌之一的HONMA(06858-HK)(下稱「本間高爾夫」)，依託強大的品牌實力、多元產品組合及龐大的銷售網絡，於中國及韓國市場的業務錄得強勁增長。此外，疫情之中，公司電商業務更較去年同期大幅增加近八成，成為推動疫情後復蘇的重要渠道。
逆市之中，多項經營業績斬獲不俗業績的HONMA，已經彰顯龍頭企業強者越強的本色。展望後市，隨著在疫情中受到重創的中小型高爾夫品牌增速放緩，本間高爾夫順勢持續加大在品牌、產品、渠道的投入，公司綜合實力將在疫後得到全面提升，進入高質量增長的收獲期。屆時，業績及估值將迎來戴維斯雙擊時刻，長期支持其發展的股東及投資者將迎來一場資本盛宴。
本間高爾夫：高端品牌龍頭
與美國Callaway（卡羅韋）、Titleist等知名高爾夫品牌不同的是，成立六十年來「HONMA」品牌一直聚焦高爾夫技術壁壘較高的高端品類，研發和生產基地位於日本匠人之鄉酒田。集團投入大量資源進行新品開發，已在北美建立一個在地產開發中心，與日本酒田園區產生協同作用。堅持自主研發和生產使得HONMA對產品有完全的掌控，確保每支球桿都達到最佳的性能。
HONMA是全球最早一批從事高爾夫球桿的企業，成立於1959年。本著「工匠精神，匠心為本」經營理念，始終以打造具有藝術美感的高爾夫球桿為使命，歷經逾60年的披荊斬棘，踏浪前行。本間高爾夫已發展為一家集設計、生產、銷售為一體的高端高爾夫產品製造商。其中，「HONMA」品牌，已是高爾夫行業内最負盛名的標志性品牌之一，是精湛工藝、追求卓越性能及產品質量無與倫比的代名詞。
2010年，HONMA成功被中國企業家劉建國（現為公司董事會主席及執行董事）收購後，公司加速進入發展潛力巨大的中國市場，為後續經營業績壯大埋下伏筆。2016年，本間高爾夫成功於港交所主板掛牌上市，借助資本的加持，產品種類及開拓市場步伐均出現不同程度的飛躍，使「HONMA」品牌市場滲透率及溢價得到大大的提升。
具體而言，過去三年時間里，公司將品牌產品更新叠代，深度研發以提升球桿及高爾夫球的科技含量，併加大力度發展高爾夫服飾配套，以提升本間高爾夫為全品牌的優質高爾夫品牌。其增長戰略已漸見成效，非球桿產品毛利率顯著提升。此外，本間高爾夫根據行業復蘇業態、人群更意識到運動的重要性，採取更多提升本土市場份額及品牌形象的策略，為業務發展註入動力。
目前，HONMA是全球唯一一家垂直整合型高爾夫公司，具有自主設計、開發及製造能力，銷售網絡遍佈全球50多個國家，為熱忱型球手提供高端、高技術及性能卓越的高爾夫球桿、高爾夫球，服裝及配件。
此外，HONMA不斷增長且成熟的銷售渠道網絡，讓後來者望塵莫及，亦是其成為高端高爾夫龍頭最主要的基石之一。截至2020年9月30日，線下渠道方面，本間高爾夫約有4,077個銷售點，聚焦在亞洲、北美及歐洲等各大地區。HONMA佔儘在亞洲及其他地區持續發展的優勢，併能夠在成熟市場（如美國及日本）高爾夫球手重投運動及新興及滲透率不足的高爾夫市場（如韓國和中國）的參與度上升的氣候下獲益。
線上渠道方面，自2019年起，本間高爾夫逐步在中國、日本和美國等主要市場佈局了全新的電商網站，併入駐天貓、京東、微信小程序等中國主流電商管道。
默默耕耘到「疫中」多點開花，彰顯牢不可摧的護城河
2020年突如其來新冠肺炎疫情，給全球各大產業按下了「暫停鍵」，而作為重要的室外運動之一的高爾夫運動，受到了不利的影響。首3個月絕大多數高爾夫服務商經營業績均出現負增長。但是隨著亞洲地區疫情得到有效控製，以及自5月份起，高爾夫賽事重啓，高爾夫行業景氣度開始復蘇。
受惠這波高爾夫行業景氣度的復蘇，前三年默默耕耘的本間高爾夫，開始為外界展現出龍頭的本色及牢不可摧的護城河，併依託多元產品組合及超強的品牌認知度，直接助推本間高爾夫在疫情中實現逆市斬獲佳績，領跑全行業。
收入按照地區劃分，截至2020年9月30日止六個月，按市場計，中國及韓國在增長率方面繼續領先。其中，來自中國的營收為2,353.4百萬日圓，同比增長48.5%，遠高於比音勒芬（002832-SZ）收入同比增速的18.8%。按固定匯率基準計，2021財年中期本間高爾夫在中國的收益增加了52.3%，增速非常驚人；而韓國的收益則連續第七年錄得雙位數增長，2021財年中期營收為3,115.9百萬日圓，同比增長16.9%，高於同期Acushnet Holdings Corp（GOLF-US）韓國地區收入同比增速的9.65%。
銷售業績能在疫情之中領跑行業主要競爭對手，依託的正是其成熟及不斷壯大銷售網絡、多元產品組合及創新產品持續性研發投入。
就線上線下渠道而言，線下渠道方面，據HONMA夫2021財年中期報顯示，即便零售市場在財年初期收到疫情嚴重影響，其自營店截至2020年6月30日止六個月的銷售額依舊與去年同期相若，主要是由於隨著持續優化集團在日本、中國、及韓國的自營零售業務，單店銷售額有所增加。於2020年9月30日，自營店總數共77家。銷售點約4,077個，較2020年3月31日增加158個。
值得註意的是，HONMA持續擴大在歐美的經銷網絡，為疫後業績爆發式增長儲備充足的驅動力。據公司2021財年中期報顯示，於截至2020年9月30日止6個月在美國增設124個銷售點至549個，併有14輛流動銷售車（mobile van）在各州進行靈活的銷售活動，部分彌補了受疫情嚴重影響的零售業務；在歐洲開設23個新銷售點而沒有關閉銷售點，令銷售點總數增至2020年9月30日的563個。
線上渠道方面，2021財年中期，HONMA借助提前搭建好的線上渠道，併透過社交平台上有效的再營銷及搜尋引擎優化等電子營銷手段，帶動網站流量及鎖定潛在顧客。自疫情爆發以來，各地的管控措施使在線消費行為大幅增加，多得公司此前及時佈局電商，截至2020年9月30日止六個月，公司電商總收入較上年同期增長79%，中國最主要的電商管道天貓和京東銷售收入為去年同期的 4 倍，日本電商收入亦翻倍。隨著冬季到來，多國疫情卷土重來，預計電商的增長趨勢仍將延續。
就產品組合而言，截至2020年9月30日止六個月，除了傳統高爾夫球桿及高爾夫球仍有不俗表現外，服裝產品業務成為本間高爾夫疫情之中與行業競爭對手拉開差距的致勝法寶。
2021財年中期，HONMA服裝業務的毛利為348.9百萬日圓，同比增加108.5%，毛利率69.6%,高於從事高爾夫服飾比音勒芬毛利率的67%。從線上渠道天貓及京東官方旗艦店銷售量來看，銷售量前十基本都是服裝及配飾產品。展望後市，在服裝業務毛利率持續攀升的形勢下，隨著線上渠道持續發力和公司持續加大價格管理工作，以及改進升級HONMA供貨商網絡，公司盈利能力仍有不小的提升，是非常值得關註及期待的。
就護城河而言，為了加大護城河厚度，HONMA在疫情中依舊加大在產品創新領域的投入，以進行新品開發。截至2020年9月30日止六個月，公司研發開支為139.6百萬日圓。據2021財年中期報顯示，HONMA已在北美建立一個產品開發中心，為一直集中產品開發的日本酒田園區產生協同作用，龐大的研發團隊將致力不斷優化產品性能。此外，HONMA決定在TOUR WORLD球桿家族下設立兩條不同產品線，分别針對球技出眾的單差點球手，以及希望提升技術的熱忱球手，提供差異化的產品，此舉將有效支持HONMA在北美的增長策略。 隨著關註高端性能型產品的球手日益增多，HONMA在2019年10月首次推出為雙差點球手而設的TOUR WORLD XP-1係列，連同為單差點球手而設的TOUR WORLD TR 係列，將可引領北美地區的銷售增長。
展望後市：韓國市場持續滲透，中國百億市場靜待開辟
近些年，除了加大力度進軍歐美市場、提升品牌知名度及產品品類拓展外，本間高爾夫將發展重心向亞洲地區傾斜，特别是自身市場滲透不高的成熟市場韓國，以及發展前景巨大的中國。
就中國市場而言，本間高爾夫加大對中國高爾夫市場佈局可謂是明智之舉。伴隨著中國社會的全面發展和人民生活水平的不斷提高，高爾夫球運動在國内獲得了長足的進步，作為奧運會正式比賽項目來看，高度的國際化、職業化賦予了其競技特性，陽光、綠地是其吸引眾多愛好者的運動魅力，誠信、自律、為他人著想的高爾夫球文化與中國傳統文化中的優良品質緊密相連，而高爾夫運動對於促進地方經濟發展、增強經濟活力、滿足人民群眾向往美好生活的作用也在社會發展中不斷得到印證。例如，今年三月份隨著國内經濟觸底反彈，人們對包括高爾夫在内的戶外體育運動更加青睐，球場和練習場預定火熱。以HONMA為例，2020財年上半年，公司在中國内地舉行了超過200場試打活動，截至10月底各平台會員總數超過33000人。
據中國高爾夫協會數據顯示，截止2020年10月31日，全國共舉辦了青少年運動技能等級測評392期，參加測評的青少年提升至8,322 人。測評地點更是覆蓋了全國六大區，24個城市。由此可見，開展測評的地區不斷增加，反映出青少年群體對高爾夫球運動強勁的參與熱情，未來中國高爾夫市場大有可為。
據高爾夫運動相關研究報告預測，未來隨著中國經濟持續增長、中國居民可支配收入的增加與高爾夫運動的普及，中國高爾夫運動市場規模將保持穩健增長，預計到2023年，中國高爾夫運動市場規模有望突破110億元。
誠然，隨著我國高爾夫運動逐步普及，先人一步聚焦我國高爾夫行業的本間高爾夫，將成為第一批分享紅利的企業。
就韓國市場而言，相較於中國市場，韓國高爾夫市場已經非常成熟了，韓國國民對高爾夫運動熱度較高，整體高爾夫運動體係完善且趨於職業化，市場對高端高爾夫運動配件較為熱衷。基於此，本間高爾夫持續透過密集的電視及社交媒體宣傳增加其韓國市場份額，推動HONMA品牌的關註度及產品知名度。自2019年起，為了加速滲透韓國高爾夫服飾市場，公司已在韓國本土成立一支強大的本地團隊，在本財年前六個月增設了11家服飾門店，服飾銷售增長超過10倍。
我們有理由相信，疫後隨著HONMA在全球高爾夫行業品牌影響力提升及韓國本地團隊銷售渠道持續推進，本間高爾夫來自韓國市場的市場份額將不俗的提升。
低估值轉機已來臨
作為在疫情之中，業務多點開花的本間高爾夫，年初至今股價雖有所上漲，但低估值情況依舊存在。
據Wind的數據顯示，截至2020年11月25日收盤，本間高爾夫市淨率為1.69倍，處於歷史較低位置，且低於所處板塊（港股耐用消費品與服裝）的3.7倍。而A股市場的比音勒芬市淨率卻能得到4.23倍估值水平。若按照淨利率來衡量企業安全邊際，很顯然業績具備較強韌性且行業地位較高的本間高爾夫安全邊際更高，投資風險相對較小。
從長期投資回報來看，現階段低估值的本間高爾夫給予股東及投資者現金回報更加豐厚。據Wind數據顯示，本間高爾夫上市至今分紅率為63.4%，遠高於同期比音勒芬的27.41%。
綜合淨利率及分紅率來看，本間高爾夫現階段是一只穩增長、高回報且低估值的優質投資標的。展望未來，隨著我國高爾夫運動的興起，資本開始關註到該領域，處於優質投資標的範疇的本間高爾夫，將成為資本的新寵。屆時，將是見證本間高爾夫業績及股價戴維斯雙擊的時刻。