中國奧園銷售目標不達四成 大灣區概念無力？

中國奧園（SEHK：3883）上半年實現物業合同銷售金額 508.7億元（人民幣・下同），僅完成全年目標1320億元的38.54%。

在數學上，企業在上半年照計要完成年度目標的一半才算合格，但下半年（尤其是近年尾）往往是內房的銷售旺季，行業上下半年的銷售情況往往是「四六開」；而且今年上半年受新冠疫情肆虐，根據中房網 的不完全統計，在已公布年度銷售目標的 46家內房中，僅有4間在年中完成度過半，如中國恒大（SEHK：3333）及碧桂園（SEHK：2007）的完成度亦僅 43.6%及 43.36%。

46家房企中，年度目標完成度的均值達 40.13%，奧園的 38.54%表面上遜過行業平均，但年度銷售目標是企業自訂的，受企業管理層是進取還是保守所影響，奧園的管理一向偏向積極進取，所以完成度偏低亦可理解。加上集團銷售情況回暖持續，6月單月實現合同銷售金額約175.9億元，環比增長 72%，同比增長15%；7月份銷售則快速放量，單月實現合同銷售金額約95.5億元，同比增長43%。累計簽約銷售從 2月份的同比跌37.5%，一路反彈至 7月份的同比微升0.2%，已完成全年目標接近一半，所以完成年度目標的機率並不太小。

當然，這仍並不足以成為奧園值得買入的原因，還有以下幾點令筆者認為集團的長線投資價值可觀。

1.債務平衡＋舉債成本下降 內房的經營重點主要看兩端：1）資產端的土地及周轉效率，及 2）負債端的流動性及成本管理。

2020H1，奧園現金回款率約 90%，持流動現金694.4億元，是短期借貸 475億元的1.5倍，資產負債率較去年底升 1.1個百分點至 85.9%，仍處於健康可控水平。

靈活運用槓杆對內房擴大規模尤其重要，奧園作為二線內房，舉債成本不及一線龍頭具有優勢，但兩者的差距正逐漸收窄，期內奧園有息債務的實際利率 7.5%，與2019年底基本持平，儘管眾多地產商的融資狀況正面臨挑戰，但奧園融資成本則在改善。集團於 4月16日成功完成達  4.17億元的新一期供應鏈 ABS發行，票面利率4.8%，創下奧園公開市場融資利率的新低。

集團境外融資成本也在顯著下降，2019年初發行的兩筆美元優先票據，利率分別為 8.5%及 7.95%。而今年 6月，集團再度發行 4.6億元美元票據，利率已經下降到6.35%，降低了1.6個百分點，意味著節省了約 5000萬元的利息成本。而期內，集團分別獲得了標普及穆迪「維持信貸評級」及「正面評級展望」；境內聯合信用評級則給予了中國奧園「AAA信用評級」，反映評級機構對奧園財務健康的認證，同時亦有助集團繼續降低債務成本。

2.併購方式提高資金使用效率 內房著重以併購方式擴張，奧園的併購表現亦不俗，持續通過收購擁有優質土儲資產的公司的股權，成為優質土儲的最終受益方，同時還可加速資金周轉、提高資金的使用效率。

例如集團於 7月以 11.6億元收購京漢股份 29.99%股份，成為後者第一大股東。京漢目前持有 18個項目，主要位於北京、天津、重慶、成都等核心城市，對應建築面積 124萬平方米， 預計可帶來貨值達 130億元，最重要的一點，是其中近 70%可轉為今年的可售資源。

3.優質土儲發展的想像空間廣闊 奧園現有50個城市更新項目，規劃建築面積超30000萬平方米，大灣區佔多數，可望成為未來增長的動力；土地總儲備達 4503萬平方米，相對奧園的開發速度，足夠未來很多年的發展。

爭取核心城市地段是內房的主要競賽，奧園於於今年 7月再度落子上海，也是奧園首次競得上海商住用地，顯示出集團深耕長三角的決心，同時擴充一線城市的土地儲備。該上海商住用地安亭鎮是國內的一處特色小鎮，是長三角一體化協同發展先導區，目前正處於高速發展階段，區域內現有連接大虹橋的滬寧高鐵和滬通高鐵雙高鐵站，將成為長三角一體化的重要樞紐。

除了爭取優質地段，奧園在長三角的布局戰略中，融合產投結合、科技及招商運營、智慧城市等科技元素，開拓土儲發展的想像空間，這才是奧園最大優勢所在。

去年底，集團與上海臨港集團簽署戰略合作協議，內容包括在產城融合、產金融合、科技創新及招商運營等方面開展合作。今年 3月，集團副總裁赴上海嘉定考察，雙方計劃與徐行鎮在科技創新、產城融合、智慧社區等領域開展全方位合作。5月時，集團執行總裁與上海虹口區委書記會面，雙方就北外灘開發建設深入友好交流並達成共識，集團可望與虹口區在金融科技、文化旅游、城市更新、跨境電商等方面深化交流合作。

奧園亦積極參與「三舊」改造，現擁有逾 50個不同階段的城市更新項目，，其中粵港澳大灣區佔 95%，預計額外貢獻可售資源逾 6500億元。

4.低估值＋高股息＋高ROE

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