上市公司的股價對其管理層出現變動的敏感性很強，“辭職”或“上任”都會產生巨大振幅，主要爲投資者對於這類信息反應往往是非理性的，從而將這類信息歸於重大“利好或利空”，而近日，唯品會（VIPS.US）出現了管理變動，投資者教科書式的反應。
唯品會爲國內折扣零售電商龍頭，業績一直都非常優秀，股價表現也很給力，2019年以來漲幅超兩倍。該公司於8月18日發佈2020年Q2財報，收入、GMV及活躍用戶數據均實現了增長，但同時公佈其CFO楊東皓先生因個人原因離職，該負面信息使得股價出現較大幅度下跌。
一般而言，管理層變動分爲經營層面以及個人層面，經營層面主要爲內部調任或經營惡化，外部被收購管理層換血，個人層面主要爲個人發展或生活原因。唯品會不存在經營層面的問題，且楊東皓在唯品會呆了近10年時間，遠超過3年，其個人也談到非常期待以董事會非執行董事的身份繼續服務唯品會。
然而，市場非理性的表現，也讓價值投資者撿了“便宜”，唯品會自上市以來漲幅較大，經過此次回調後，估值便宜了，處於相對較低的價格，介入成本更低。而對於價值投資者而言，更關注的是唯品會業績持續性增長的問題。
成長持續性探討
智通財經APP瞭解到，唯品會成立於2008年，以“品牌折扣+限時搶購+正品保障”爲賣點，通過服裝及鞋包等品牌特賣，及順豐配送等服務提升用戶體驗，實現業績快速增長，目前已發展成爲國內特賣電商龍頭。
該公司經歷了三個發展階段：2008-2013年快速發展期，品牌聚焦在服裝穿戴品類，收入從2009年的0.2億元迅速增至2013年102.82億元；2013-2017年爲大量投入期，淨利潤也開始轉正；2017年後開始進入流量聚焦期，2017年騰訊及京東入股，釋放流量入口，2018年迴歸特賣，聚焦具有優勢的服裝品類。
從過往業績看，唯品會實現收入複合增長率近十年達68%，近五年達52.1%，股東淨利潤於2013年開始轉正後，至2019年複合增長率達52.7%。2020年衛生事件爆發，該公司於Q2實現業績恢復性增長，實現收入241億元，同比增長6%，股東淨利潤15億元，同比增長88.9%。
2020年Q2，該公司GMV總額384億元，活躍用戶3880萬人，同比增長17％，總訂單數1.705億單，同比增長15%。該公司此次財報各項業績指標及運營指標持續穩健增長，穿越疫情週期成功保持31個季度連續盈利，尤其是活躍用戶實現雙位數逆勢增長，再度證明特賣模式的抗週期性。
投資者可能留意到，該公司於Q2毛利率有所下降，毛利率爲20.5%，同比略下滑1.88個百分點，主要爲期間採取了優惠券策略，一方面增強了老客戶粘性，另一方面也吸引了外部新客戶，該策略使得客單價及ARPU有所下降。但該公司處於“流量聚焦期”，主要目標爲獲取更多流量，以及未來變現機會。
除了平臺優惠，該公司通過超級 VIP 會員四大權益深度讓利用戶，該會員制對用戶的滲透率持續提升，超過10%，續費率高達70%左右，而老用戶對平臺粘性非常高，近幾個季度復購率近90%，遠遠超過同行。此外，該公司採取精準營銷獲取客戶，和其他平臺花錢在廣告及推廣上有很大區別，2020年上半年營銷費用率僅爲3.36%。
商業模式優越性
唯品會於2017年引入騰訊及京東兩大股東後，依靠強大的流量入口，其活躍用戶保持強勁的增長。實際上，流量入口、平臺讓利及優惠政策對用戶而言並不是核心的東西，保持新老用戶高度粘性且持續復購的，還是要看產品質量，而該公司的專業買手，解決了商品信息不對稱的問題，讓買家能夠買到心儀的產品。
該公司的折扣零售商業模式，主要以品牌+折扣+專業買手，以買手爲核，強控供應鏈，聚焦服裝穿戴，線上線下融合。該公司於2019年擁有專業買手1300名，合作品牌商1.8萬個以及品牌3.1萬個，通過專業買手精準選品，再以用戶大數據，精準選品實現貨找人。2019 年 11月，該公司將配送業務基本外包給順豐，加強了龍頭合作。
在買手模式下，該公司主要賺差價，和其他平臺的廣告及交易佣金有本質區別，故該公司基本爲自營模式，往季自營的GMV基本佔到了90%。
買手模式還有比較大的特點爲高週轉性，該公司大部分產品爲買手結合品牌商去庫存需求和消費者需求從品牌商處挑選的過季庫存商品，一般拿貨折扣爲正價1-3折，專賣獲取差價，由於買手實時採買，供需高匹配下，存貨週轉明顯快於同行。而且該公司以專業特賣電商切入市場，國內同行主要爲聚美優品及一些小的平臺，目前沒有和唯品會同體量的競爭者，龍頭效應顯著。
2020年由於衛生事件影響，唯品會Q1受到一定影響，但Q2和衆多知名品牌聯合推出了“6折上新”、“經典款3折”等日常優惠活動，加速商品的週轉速度。後疫情時代，用戶更趨於理性消費、線上消費的習慣變化，也讓用戶進一步強化對唯品會特賣模式和折扣好貨的青睞度。
此外，折扣零售本身具有抗週期性，隨着二季度國內疫情好轉，社交恢復，服飾零售市場回暖，消費者對唯品會的“都是好牌子，天天有3折”的特賣模式更加青睞。此外，唯品會加大了日常折扣的深度，使消費者不用再等待大型促銷，日常就可以通過VIP大牌日、最後瘋搶、唯品快搶、品牌清倉等欄目享受到比其他網站大促還優惠的價格。
撿廉價的“籌碼”
從行業上看，根據艾媒諮詢統計，2019年中國折扣零售市場規模1.69萬億元，近三年複合增長率10%，樂觀預計2023年將達到2.65萬億元，複合增長率11.9%。2019年，唯品會的收入929.94億元，雖作爲專業特賣電商龍頭，但整體市場份額仍較小，其市場份額仍有較大提升空間。
在2019 年7 月，該公司以29億元收購杉杉商業集團 100%股份，杉杉商業下主要經營奧特萊斯品牌，核心分佈在二、三線城市，奧萊O2O有望爲線下奧萊和線上唯品會製造雙向引流，從而快速提升線上線下的折扣零售市場份額。
唯品會用過去業績證明自身價值，2020年衛生事件期間，Q2實現強勁的恢復性增長向市場證明其商業模式的可靠性以及優越性，該公司股價趨勢性上漲，也代表着投資者給予的認可。雖然近幾日由於管理層辭職帶來股價較大的波動，但並不影響該公司業績成長性，以及未來的價值判斷。
綜上看來，唯品會的股價因楊東皓先生辭職非理性回調超過了20%，但這對於價值投資者來說反而是好事，特別是未持倉的投資者，給了比較便宜的籌碼。目前，唯品會PE值爲21倍，基於該公司成長及盈利情況，這估值並不貴。
數據顯示，截止美東時間8月24日收盤，唯品會收盤價17.2美元，微跌1.77%，而收盤時其有21.3萬股的大盤買入，顯示市場情緒已趨於理性。
