在照顧自己的員工和供應鏈方面，沒有哪間大型連鎖店做得比星巴克(NASDAQ:SBUX)更好。星巴克之所以能夠壯大，不僅僅是由於其專注於咖啡，亦是由於其創造了一個可讓群衆在居所和工作地點以外聚集的「第三空間」(third place)。
如果您不知道，筆者是星巴克產物的擁躉。在新型肺炎疫情爆發後，其股價仍較去年夏天低24%。 這意味現在是時候入貨，對嗎？
筆者認爲，現在尚未是時候買入星巴克的股票。原因如下。下文為大家剖析箇中理由。
過去十年，筆者的投資組合的回報是股市的四倍有多。不過，世事無絕對。筆者花了很長時間才學會如何投資股票。在筆者所學中，最艱辛的一課是：如果某間公司有寬闊的護城河(moat)和選擇權(optionality)，那您便應該買入，而且無論如何都要堅持持有。如果公司沒有這些特質，那估值便很重要。
筆者強調這兩個概念是因為它們非常重要。就讓我們逐一拆解。
星巴克有廣受歡迎的護城河 「護城河」最顯淺的定義是：即使您顯然已邁向成功，但仍能將競爭對手拒之門外的特質。倘若沒有護城河，其他人就會跟隨您的腳步，以稍低的價格提供同樣的產品或服務，和您爭生意。
一般而言，護城河有四種不同的形式：網絡效應、高轉換成本、低成本生產和無形資產（如品牌價值）。 您可細閲這篇文章，了解更多有關護城河的概念。筆者認為，星巴克有兩條護城河：
不過，有一個明顯趨勢不利星巴克。兩年前，前對沖基金經理Mike Alkin曾表示，千禧一代想要具備以下三項特點的產品：
選擇權在哪裏？ 「選擇權」是指一間公司透過多種途徑達成既定使命的能力。 例如，亞馬遜以賣書起家，之所以能有今天的成就，是因為其使命是成為全球最以客為尊的公司。
對星巴克而言，選擇權往往在進行收購時體現。 不過，無論是Teavana還是La Boulange，這些高價收購似乎從未成功。
有人認為，星巴克最近決定關閉近400間北美門店並轉而提供流動下單和免下車服務，便是體現選擇權的跡象。毫無疑問，筆者認為星巴克將透過此戰略轉向創造一流的體驗，並從成本下降中受惠。
不過，這響起了一個大警號：星巴克之所以出名，是因為其創造了一個遠離家居和工作場所的「第三空間」。有關戰略轉向加上新型肺炎的影響，意味這不再是重心。某程度上，此屬合理之舉，但也構成了一個事關生死存亡的問題： 星巴克還還有何特別之處？ 對競爭對手（不論是全國連鎖店還是家庭式經營的小店）來說，模仿低碳足跡的體驗要容易得多。
因此，筆者不相信星巴克有太多選擇權。
星巴克的估值 這些把我們帶到星巴克的估值上。即使沒有一流的護城河和選擇權，只要價位合適（和有不俗的增長率），像星巴克這樣的連鎖店也是筆不錯的投資。
然而，星巴克的情況並非如此。就算在過去一年跌逾20%，該股的市盈率仍超過27倍，股價與自由現金流比率接近90倍。即使我們將自由現金流調整至新型肺炎疫情前（2019財年）的水平，其股價與自由現金流比率也達27倍—對筆者而言實在太貴。星巴克的估值高於同業，也高於筆者為一間自2015財年以來同店客流量增長未能超過2%的公司所願意支付的價格。
為何筆者的看法可能會錯？ 筆者對星巴克的這種感覺已維持一段時間。到目前為止，筆者錯了。自從我在2018年寫了這篇文章以來—當中包含了多個完全相同的原因—星巴克的股票已累升25%， 較大市升幅多逾倍。
星巴克未來還有幾個增長動力，其中最重要的是該公司在中國的鴻圖大計。如果星巴克能取得成功，筆者的憂慮自然也就不存在。星巴克的「護城河」遠比筆者想像中強大，其憑藉品牌的力量每年吸引到更多的千禧一代。
作爲人類，筆者為星巴克的輝煌成就而喝采。該公司很大程度上是股正面力量，但作為投資者，雖然其股票今年表現跑贏，但筆者仍然不打算買入。
Brian Stoffel持有亞馬遜的股票。萬里富持有亞馬遜及星巴克的股份，且建議以下期權： 賣出2022年1月到期的1,940美元亞馬遜認購期權，買入2022年1月到期的1,920美元亞馬遜認購期權。萬里富遵循披露政策。
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