騰訊音樂 (NYSE: TME) 和Spotify (NYSE: SPOT) 是全球兩大音樂串流平台，並且擁有對方約10%股權。騰訊音樂是中國市場霸主，由QQ音樂、酷狗音樂和酷我音樂合併組成，而在瑞典創立的Spotify，則經營著全球最大的付費音樂串流服務。
在上季，騰訊音樂的網上音樂平台擁有6.57億名流動活躍用戶，其社交娛樂平台讓用戶直播卡拉OK表現，流動活躍用戶人數達到2.56億名，兩個平台合共為5,550萬名付費用戶提供服務。
另一方面，上季Spotify的流動活躍用戶人數達到2.86億名。雖然該公司的整體用戶數目少於騰訊音樂，但付費訂戶高達1.30億名。只是，Spotify並未產生盈利，這一點有別於透過社交娛樂業務賺取高利潤收益的騰訊音樂。
筆者曾經表示，騰訊音樂的社交娛樂業務持續增長，而且利潤穩定，是較Spotify出色的投資。然而，於過去12個月，騰訊音樂的股價下滑約15%，反觀Spotify股價卻急升超過50%。
有鑑於此，筆者將會分析騰訊音樂跑輸Spotify的原因，並解釋為何我現在相信Spotify是較騰訊音樂更吸引的全面投資選擇。
業務模式更簡單 在上季，騰訊音樂的「社交媒體娛樂和其他」業務收益佔比達到68%。該項業務的收益主要來自向用戶銷售送給全民K歌卡拉OK串流表演者的虛擬禮物，在2019年金額顯著上升。
不過，在上季，有關業務的收益按季下跌17%，就算流動活躍用戶按年上升13%，年度收益增長還是只有3%。公司將每名用戶收益下挫歸咎於新型肺炎危機期間用戶減少購買禮品、非活躍用戶調整，以及去年12月舉行年度頒獎典禮與接下來一季形成鮮明對比。
圖片來源：Getty Images。
騰訊音樂的其餘收益來自網上音樂業務，即銷售訂閱和電子下載、向免費用戶播放網上廣告，以及將歌曲版權轉授予其他串流平台。
該項業務收益按年上升27%，卻按季減少5%，原因是阿里巴巴和網易等較小型串流競爭對手指控公司坐地起價，使得中國政府迫使公司下調版權轉授收費。
與此相比，Spotify的業務模式較為簡單。在上季，該公司的付費訂閱服務佔收益的92%，其餘收益來自含廣告服務的用戶。
Spotify的訂閱收益分別按年和按季上升23%和4%，其廣告收益亦按年增加17%，可是在新型肺炎危機期間按季減少了32%。與騰訊音樂不同，Spotify毋須擔憂其他直播串流平台帶來競爭，或廣告消費增長放緩，因此可以集中吸引和留住更多高利潤訂戶。
收益和付費用戶增長較強 在上季，Spotify的收益總額按年上升22%，訂戶人數也增加31%。公司的純利達到100萬歐元（110萬美元），高於一年前錄得的淨虧損1.42億歐元，可惜增長主要歸功於一次性稅務優惠。
今年，估計Spotify仍然未能產生盈利，幸好公司預期將有更多免費聽眾轉為付費訂戶，收益增長會介乎13%至19%。
至於騰訊音樂方面，即使上季網上音樂和社交娛樂業務的付費用戶總數升幅高達42%，其收益僅上升10%。兩者的差距反映騰訊音樂難以在新用戶身上賺取更多收益，換言之，公司正在花錢向免費和低價值用戶提供串流音樂。
正因如此，上季騰訊音樂的經調整淨收入減少8%。公司並無作出全年預測，然而，分析師預計本年度收益將增長17%，盈利則下降5%。
更多監管不明朗因素 過去一年，監管機構嚴格審查騰訊音樂所收取的版權轉授費用。同時，中國監管當局亦調查公司對環球和華納等頂尖唱片公司的投資。
監管機構的工作於2月份暫停，只是阿里巴巴、網易和其他競爭對手均可能推動政府重啟調查。此外，近日美國參議院通過法案，最終或會使中國企業失去美國證券交易所上市地位，故此騰訊音樂在當地市場同樣承受壓力。
與此相反，Spotify不單毋須面對任何重大的監管不利因素，去年更在歐洲提出反壟斷投訴，挑戰蘋果的App Store收費和將Apple Music整合至iOS的安排。假如歐洲監管機構判其勝訴，Spotify將能吸納更多當地用戶。
重點 騰訊音樂維持著可觀的盈利能力。不過，在新型肺炎危機期間，其他企業蓬勃發展之際，公司的直播串流業務卻表現欠佳，錄得令人擔憂的增長放緩，而且更面對著監管威脅。
有見及此，縱然Spotify短期內不會產生利潤，依然能憑藉更簡單的業務模式、更龐大的付費用戶基礎和缺乏監管阻礙等優勢，成為較騰訊音樂更值得買入的串流媒體股。
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