於上海和香港兩地上市的洛陽鉬業(03993-HK, 603993-CN)最近宣佈，其全資子公司與加拿大貴金屬流和權益金投資公司Triple Flag訂立金屬流協議。
據此，Triple Flag將支付一筆5.5億美元的現金預付款，而洛陽鉬業的子公司將參照其持股80%的北帕克斯礦（NPM），協議約定將礦區内所生產銷售的一定比例金銀產品交付給Triple Flag，Triple Flag將按現貨金銀價格的10%支付額外貨款。
作為交換，洛陽鉬業對Triple Flag承諾的交貨量為：
1.NPM金產量的54%（即該礦總產量的67.5%），至累計交貨量達到63萬盎司後，將開始按27%的產量交貨（即該礦總產量的33.75%），以及
2.NPM礦銀產量的80%（即該礦銀總產量的100%），至累計交貨量達900萬盎司後，開始按40%的產量交貨（即該礦銀總產量的50%）。
不過，此交易不要求約定交貨的金銀產自NPM礦。
這是國内第一筆金屬流交易、洛陽鉬業迄今為止金額最大的交易，也是流交易史上第九大交易（據英國《金融時報》）。
什麽是金屬流交易？
根據洛陽鉬業的資料，金屬流交易是指通過簽訂協議，融資方（Triple Flag）同意購買礦業公司（洛陽鉬業）參照未來產量（通常為主業的副產品，此處為NPM銅金礦的副產品金和銀）一定比例的金屬產品，融資方先支付一筆預付款，並在金屬產品交貨時，額外按照約定持續支付款項（按市場價格的一定比例計算，此處為市價的10%）。
也就是說，融資方Triple Flag先支付一筆5.5億美元給洛陽鉬業，洛陽鉬業承諾未來按NPM礦的一定金銀產量交付給Triple Flag，並按現貨價額外收取10%的貨款。
交易對手方：Triple Flag是誰？
Triple Flag由巴洛克黃金的前高層Shaun Usmar於2016年設立，背後有對衝基金Elliot Management撐腰。維權鬥士Elliot Management近年購入Twitter、軟銀、東亞銀行、三星、大眾等著名公司，並要求管理層進行改革而聞名。
Triple Flag主要進行貴金屬流和權益金投資，投資美洲和澳大利亞的黃金和白銀，目前共擁有40項資產，包括9個金屬流項目和31個權益金項目。2019年末，該公司曾打算在加拿大上市，通過首次公開招股（IPO）籌資3.3億元用於收購權益金、金屬流等項目以及償還貸款，後因市場環境不妙而放棄。
金屬流交易對於洛陽鉬業的好處
根據洛陽鉬業，這宗交易的好處包括：1）以較低的成本獲得長期資金；2）在保持NPM礦運營成本競爭力的同時讓金、銀副產品的巨大價值得以實現；3）無需承擔固定或最低的交貨量或還款金額；4）在完成特定交貨量後義務將減半等。
財華社觀點：
洛陽鉬業主要從事礦產品的勘探、開採、加工、精煉，是全球第二大钴生產商和主要的銅生產商，其中在剛果（金）運營的TFM銅钴礦是全球範圍内儲量最大、品位最高的銅钴礦之一，該公司還運營澳大利亞第四大在產銅金礦NPM銅金礦；此外，該公司還是全球第二大铌生產商和巴西第二大磷肥生產商，也是全球最大的鎢生產商和前五大鉬生產商之一。
2019年7月24日，洛陽鉬業以4.95億美元加上目標集團期間淨收益作為對價，完成收購總部位於瑞士日内瓦的全球第三大基本金屬貿易商IXM。
從下圖可見，洛陽鉬業的2019年和2020年第一季收入顯著增長，但是淨利潤卻並未相應提高，這主要因為合併貿易商IXM所致。
貿易業務的一大特點是流水高、利潤低，賺的是中間差價。合併IXM確實為洛陽鉬業帶來巨大的收入，但利潤也相對較低。
從其2019年年報可以看到，IXM全年收入為495.87億元（單位人民幣，下同），相當於洛陽鉬業全年總收入的71.61%，歸母淨利潤為2.72億元，相當於洛陽鉬業全年歸母淨利潤的14.64%。
2019年，IXM的歸母淨利潤率為0.55%，而洛陽鉬業期内的歸母淨利潤率為2.70%，扣非歸母淨利潤率為1.09%，未合併該公司之前的2018年扣非歸母淨利潤率達到17.56%，明顯高於IXM。所以合併IXM之後，洛陽鉬業的收入大幅飙升，但利潤表現卻明顯下降。
如果不考慮金屬貿易業務，單以礦山採掘及加工業務來看，見下圖。主要收入來自銅钴相關產品，鉬鎢相關產品居次，而從毛利來看，主要來自鉬鎢相關產品。對比收入貢獻與毛利貢獻可知，銅金相關產品的收入和毛利貢獻比例相當，分别佔礦山採掘及加工業務的6.87%和6.44%（2019年）。而銅金相關產品業務貢獻主要來自NPM。
由此可見，這項金屬流交易對其整體業績的影響不算十分顯著，但卻可以提前預支一筆資金以緩解其財務壓力。
近年洛陽鉬業大舉進軍海外市場，屢屢出手進行大筆海外投資。除了上述的IXM之外，該公司於2016年收購剛果（金）銅钴業務的56%權益，隨後於2019年完成對收購另外24%權益的交割。從下圖可見，洛陽鉬業的經營現金流並不足以完全抵消巨額投資淨現金流出。
截至2020年3月31日，洛陽鉬業持有貨幣資金204.7億元，一年内應支付的附息貸款合共為290.58億元，加上長期貸款在内，其附息債務達到506.03億元。5.5億美元，大約相當於人民幣38.49億元，相對於其債務規模，雖杯水車薪，但也可起到緩和的作用。而且在交貨的時候還可按現貨價另外獲得10%的貨款，這在一定程度上也補充了經營現金流。
值得注意的是，這項金屬流交易為自願公告，未算強制要求公告。該公司沒有披露金和銀的交易定價，後續資金如何支付以及交易有效時間等等細節條款。
按當前倫敦現貨金報價每盎司1810.7美元計算，63萬盎司相當於貨值11.41億美元；按倫敦現貨銀報價每盎司19.31美元計算，900萬盎司相當於1.74億美元。若累計協議第一階段的交貨比例（即減半前的累計交貨量），金銀合共達到13.15億美元，已遠超預付款5.5億美元。未知此項交易的定價如何厘定，即使能夠通過10%的市價獲得貨款，若交易定價過低，該公司未必能從市場價格上漲中獲益。
總結
總括而言，金屬流交易為礦產商提供更多元的融資渠道，簡便、快捷、成本較低，且無需擔心權益被攤分。
從洛陽鉬業的案例來看，這次交易主要聚焦於副產品金和銀，而從其過往業績可見，收入及毛利佔比只相當於礦山採掘及加工業務合計貢獻的6%左右，不會對其主業帶來太大的影響，但卻可以帶來一次性的大筆資金以及未來的小型現金流，以改善其財務狀況，值得其他礦產商借鑒，而且如果這次交易獲得成功，該公司的其他金屬業務也可照樣畫葫蘆，例如钴等。
不過需要注意的是，供應商一方或未必能受惠於交易金屬價格上漲的好處，取決於具體合約條款。