同程藝龍vs復星旅遊 旅業復甦誰更值得買？

中國進入後疫情時代，今年首季大受打擊的酒店旅遊業亦有反彈趨勢。環比增長220%。面對行業的拐點，市場又有沒有良好的投資選擇？本文比較一下復星旅遊文化（SEHK：1992）及同程藝龍（SEHK：780）。

同程藝龍業績增速領先復星旅遊 復星旅遊文化是國內休閒度假市場的龍頭，主要業務活動為：(1)通過Club Med及Club Med Joyview運營的度假村；(2)開發、運營及管理的旅遊目的地，包括三亞亞特蘭蒂斯以及為第三方管理的旅遊目的地；及(3)基於不同旅遊及度假場景的服務及解決方案。

同程藝龍是在線旅遊OTA的龍頭，業務主要是提供旅遊相關產品及服務，例如在中國的住宿預訂服務、交通票務服務及網絡廣告服務。

簡單而言，復星旅遊的旅遊業務是偏向重資產的線下服務；同程藝龍則是傾向輕資產的線上服務。在業績上亦不難看出復星旅遊比較「笨重」，同程藝龍的營收及純利增速一直領先於復星旅遊，2019年復星旅遊的營收規模比同程藝龍多100億元（人民幣・下同），純利卻反而稍遜。重資產亦無可避免衍生較高成本，在疫情期間旅遊業幾乎完全停止的情況下是百上加斤，復星旅遊管理層亦預期今年上半年將錄得虧損，於3月更有以CMBS募集70.01億元的需要。

復星旅遊與同程藝龍業績比較:

同程藝龍背靠騰訊 不過，並非輕資產的商業模式就必然比重資產好。主攻線上領域的同程藝龍，拼的是流量。去年其月均活用戶2.05億，同比升17.1%；月均付費用戶2690萬，同比升34.5%；付費比率13.1%，同比升1.7個百分點，是近年紀錄，總括而言都是不俗的成績。可是這一片江山，主要是因為背靠騰訊（SEHK：700）才能打下。

大樹好遮蔭，背靠騰訊並非壞事，反而在很多投資者眼中是一個加分項。但同程藝龍卻是過分依賴騰訊，截至今年首季，大約超過82%的平均月活用戶都是來自騰訊旗下平台，主要是小程序和微信支付入口等。而同程藝龍與騰訊的合作協議於2021年到期，一旦雙方合作發生任何變動，對同程藝龍的影響並不少。

當然，若果同程藝龍能把騰訊引流的用戶轉化成自身的忠實客戶，並不難以淡化過度依賴騰訊帶來的隱憂。同程藝龍近年亦積極從OTA向ITA轉型升級，冀打造「智能出行管家」的角色，提升用戶的旅行體驗。可是疫情打亂了用戶的出行計劃，同程藝龍未能有效消化暴漲的客服需求，期間投訴量暴漲，在黑貓投訴搜索「同程藝龍」，顯示出多達11000條投訴，消費者體驗感的劣評比例大增。

而作為輕資產業務的天生缺點就是競爭對手通常都很多。在OTA市場中有攜程、去哪兒、途牛、驢媽媽、阿里飛豬，甚至乎美團（SEHK：3690）都已躋身OTA巨頭行列。同程藝龍要脫穎而出，自身還有很多改進的地方。

復星旅遊的休閒旅遊業務貢獻尚未體現 近20年全球主要目的地休閒旅遊市場消費規模年複合增長率約 3.9%，增速雖然緩慢但勝在穩定，長期增長趨勢向好，而且國內市場尚處萌芽階段，世界旅遊業理事會預計未來5年國內休閒遊市場複合增速可高達12.2%。

三亞亞特蘭蒂斯是復星旅遊的首個旅遊目的地項目，同時還積極發展直播帶貨，於3月底曾於1小時達成亞特蘭蒂斯1065萬營業額，總共賣出了25000個房晚。而且三亞亞特蘭蒂斯有可售度假物業單位這種配套，能夠為公司快速回籠資金，形成相對良性的資金循環。2019年才不過是項目營運的第一個完整年度，對復星旅遊平衡現金流的貢獻並未完全體現出來，但旅遊項目爬坡期後可望貢獻穩定現金流和長期回報。

估值比較:

編輯:Yan

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