過去二十多年，銀行股曾經是最受歡迎的股票，資產值大，倒閉風險極低，而且在金融經濟發展蓬勃的時代，銀行可能是最賺錢的生意。在銀行股中，內銀股的估值更是低人一等，四大內銀過去 5年的平均市盈率都不足 6倍，平均市賬率不足 1倍；反觀匯豐（SEHK：5）及恒生（SEHK：11）兩間外資銀行的平均市盈率就高至 13至15倍之間，平均市賬率 1至2倍。
| 今年以來股價收益（%） | 5年股價收益（%） | 5年平均市盈率（倍） | 5年平均市賬率（倍） | 股息率（%） | |
| 建設銀行（SEHK：939） | -8.82 | -17.77 | 5.4 | 0.7 | 5.8 |
| 農業銀行（SEHK：1288） | -11.24 | -25.06 | 5.0 | 0.6 | 6.6 |
| 工商銀行（SEHK：1398） | -15.37 | -19.24 | 5.6 | 0.7 | 5.7 |
| 中國銀行（SEHK：3988） | -13.95 | -43.58 | 5.2 | 0.6 | 7.4 |
為甚麼內銀股的估值這麼低呢？ 這與中國的特色主義有關。內銀股往往都是國資企業，而中央早給金融機構劃出清晰界線，如銀行不能碰券商和保險業務，同一個集團亦須分拆上市，就如中信銀行和中信證券。
所以內銀股的利潤主要都是靠賺息差。可是近世紀以來，利率持續下行，銀行賺息差的空間愈來愈窄，利潤要保持增長十分艱難。身處業務單一而且縮量的市場，內銀的估值亦難有上漲空間。
而且很多投資者都指銀行股的淨利潤其實有不少「水分」。所謂賺息差，即是先以較低利率吸收存款，再以較高利率放貸給客戶，賺取中間的息差。這商業模式看來非常簡單，水分究竟在哪呢？
一般企業的淨利潤計算方法，是收入減去成本和費用。但銀行股的淨利潤計算比較複雜，因為在成本這一項還須包括計提的壞賬損失。所以銀行須提升拿出一定的利潤，以覆蓋潛在壞賬，這拿出來的利潤及最終壞賬的比例，就是撥備覆蓋率。
對於合適的撥備覆蓋率，其實空間十分廣，內地監管要求就是 150%至 300%之間。所以一間銀行，若果某年度有很多壞賬也不用怕，只要減少計提減值損失，降低撥備覆蓋率，也能塑造出可觀的淨利潤。換句話說，淨利潤並不能客觀反映銀行的實際經營情況。
銀行貸款分級的壞賬陷阱 國內銀行的貸款分為五級，一級正常貸款、二級關注類貸款、三級次級類貸款、四級可疑類貸款、五級損失類貸款。
而一級正常貸款及二級關注類貸款並不需要計算進不良貸款，銀行亦不必為此計提壞賬撥備。可是在實際情況中，二級關注類貸款往往已經出現違約跡象，忽略此類貸款很容易過分高估了銀行的盈利能力。
以中國銀行為例，2019年底中行的股東權益 1.98萬億元（人民幣・下同），而其總資產卻高近 22.8萬億元，經營槓桿高達十多倍。年度淨利潤 1874億元，客戶貸款規模卻高達 12.7萬億，換句話說，高 1.5個百分點的壞賬，該年度就要面臨虧損了。
所以一家資產幾萬億的銀行，只要通過壞賬口徑調節，增加二級關注類貸款規模，讓業績看起來穩健並非難事。若果單從估值角度選擇內銀股，就很容易誤進板塊的低估值陷阱。
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本文所提供的信息僅供一般參考之用，並不構成任何個人化的投資勸誘或建議。作者 Jack Yip 沒持有以上提及的股票。The Motley Fool Hong Kong Limited(www.fool.hk) 2020