騰訊分拆出來的閱文集團（SEHK：772）主力經營文學平台生態，可算是市場獨有。上市而今股價不振，近來傳出平台作者合約糾紛。閱文仍值得投資？
閱文生財之道 閱文有兩大收入來源，包括在線業務，及版權運營。前者主要是閱讀平台的費用收入，及廣告收入。閱讀平台的內容貢獻是閱文的核心版權來源，早前從騰訊收購所得的新麗傳媒就可以將這些版權轉化成可供授權的媒體內容，這是版權運營分部的重要盈利模式，更是閱文在長線實現爆炸性增長的潛在動力。
近期閱文傳出與平台旗下作者就條款更新出現糾紛，更有消息指原有管理團隊因「免費閱讀」分歧而離任。到底閱文的經營模式出現了什麼問題？
收費模式滲透低 閱文的閱讀平台設有付費制度，付費用家可享更優越的閱讀體驗，但閱文卻面對著滲透度過低的問題。閱文旗下平台去年的平均月活躍用戶輕微增加2.9%至2.2億，但付費比率卻由5.1%下降至4.5%，導致在線業務收入按年跌3%。
上所述內部高層紛爭，也許就在於應否全面「免費閱讀」，著眼用戶基礎擴大後所產生的廣告收入增長，而廣告佔比提升卻會令用戶體驗質素下降，反而有機會削弱閱文品牌。這是閱文旗下平台發展所面臨的重大兩難抉擇。
後來新上任管理層表明「全部免費閱讀」不可行，意味原有發展方向得以延續，而閱文將繼續面對用戶付費意欲低的困境。若閱文無法另覓出路，平台的盈利能力無法釋放，長線投資價值將被削弱。
霸權合約惹爭議 至於閱文與平台旗下作者的糾紛就牽涉到網絡流傳關於閱文更新的作者合約條款，有「霸權合約」之嫌。
更新條款細項不在此詳述，基本上閱文通過新合約可增加對版權的控制，分配盈利的門檻亦大大提高。例如閱文可將版權再製作成新媒體內容如劇集，但作者並不享有任何收益，而要等到閱文成功運用版權賺到錢，才會將淨收益分配給作者。
有作者批評閱文為求極大化利潤而剝削作者權利，但更有可能的是，閱文將文學創作轉化成賺到錢的媒體內容的過程中涉及的不確定性越來越大。
劇集播出審批收緊 到底閱文在版權再製作的過程可遇到什麼不確定性呢？其實管理層在2019年報中亦有明確指出，「電視劇播出審批流程異常緩慢」限制了旗下新麗傳媒的業務表現。換句話說，閱文將文學創作再製作成新劇集，投入了時間及金錢，但審批一日未過，這新劇集的潛力將無法釋放。更甚的是，一旦作品未能通過審批，閱文不但功虧一簣，無法賺取授權收入，更要向作者倒貼版權再創作的費用。這大概解釋了閱文更新合約來加緊版權控制的動機。
據聞閱文因應作家不滿而舉辦懇談會，會議成果無從得知。確定性較高的是，閱文的核心營運——將文學轉化成商機無限的可授權產品面對著規管收緊的重大挑戰，而這分部卻是閱文的最重要增長引擎，去年收入增長達280%。
展望更長線，規管放寬機會實在不大，更有可能會出現題才相關的限制，如古裝劇題材去年就面臨延播，閱文的業務增速或會變得失色。
結語 閱文雖有騰訊加持，但平台業務滲透不振，版權運營受制於規管而放緩，中長線投資價值不算吸引。至於新管理層是否能帶來革新，投資者拭目以待。
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