通脹週報：M2貨幣增長乏力，對價格影響幾何？

Investing.com - 美聯儲上週的報告顯示，M2貨幣供應量再次小幅下降，年增長率現在下降到了微不足道的1.3%。

過去四十年時間裡，M2貨幣供應量的季率變化中，只有四次出現了負值。另外，我去掉了2020年的特殊峰值，因為該數值超過60%，這會打亂圖表的表現。

根據上面的圖表，眼尖的觀察人士會注意到，這四次衰退分別對應的是上世紀90年代初的經濟衰退、金融危機後的衰退、以及新冠疫情過後的衰退。

這就引發了一個值得討論的有趣問題：是貨幣增長的崩潰導致了經濟衰退嗎？還是經濟衰退導致了貨幣增長的放緩？

我在此前的文章裡就曾經對貨幣供應增長會否在長時間內明顯放緩表達過懷疑態度。我認為，貸款需求的彈性低於貸款供應的彈性，雖然較高的利率會略微抑制貸款需求，但會大幅刺激貸款供應。而當收益率曲線倒掛時，情況可能就不一樣了，因為銀行用短期借款為長期貸款提供資金。

在過去，當貨幣政策通過限制銀行可用準備金機制發揮作用時，聯儲局收緊貨幣政策就會降低貨幣增長，但是，在銀行準備金不再受到限制的情況下，聯儲局加息就不會對銀行貸款產生同樣的影響。無論如何，銀行信貸目前正在明顯放緩，13周變化率為負值，是2011年以來的首次。

根據上面的圖表，我想問的是，這是否意味著銀行比我預計的更加謹慎了？還是貸款需求出現了更嚴重的下挫？我想知道，銀行雖然沒有準備金限制，但資本限制是否比我想象的更加嚴重？如果兩者不匹配，銀行的長期貸款賬簿和短期負債相比是負值，那麼在某些情況下，這種未實現損失的規模將是很大的，又或者，銀行眼下比此前更有信貸意識了？

但總體而言，如果貨幣供應量能夠大幅下跌，就意味著通脹水平最終將會下降。然而，雖然貨幣的變化率為零或者負值，但是上面的圖表表明，貨幣的存量仍然遠高於先前的趨勢——貨幣存量決定了價格水平。而事實上，價格水平遠遠落後於貨幣增長，在我看來，這意味著通脹上行的動力仍然存在，只是可能沒有我想象的那麼大。

我們不妨來看，Enduring Investments根據通脹掉期曲線計算得出的2025年12月預期CPI指數的走勢（下圖），這張圖的左側在2020年中期第一張圖上急劇的垂直移動之後開始回升。比較一下當貨幣存量趨於穩定時，該指數水平會發生什麼變化？——結果可能有點不可思議，當貨幣存量停止增長時，遠期價格水平也會停止增長。

現在，我仍然對隱含價格水準本身有異議。市場定價意味著價格水準不會縮小與之前貨幣存量增加的差距。換句話說，市場定價意味著貨幣流通速度的永久性下降。隨著M2的飆升，通脹的上漲速度也在下降，但對我來說，真的沒有理由認為這種下降會是永久性的。

然而，市場定價並不符合我的觀點。即使你不同意我的觀點，你也應該在那個遠期價格水準上做多。因為如果我錯了，市場已經在定價了。如果我是對的，這個遠期價格水準有很大的上漲空間。在我看來，目前通脹的市場定價就是這樣一個機會。

退一步來講……

圖表似乎提出了通脹飆升的原因，並暗示不是美聯儲的量化寬鬆導致的。但這太荒謬了。言下之意是，美國政府向個人帳戶注入數萬億美元，導致了通貨膨脹。可是，問題是，政府從哪裡來的這麼多錢？天上掉餡餅了嗎？

由於入不敷出，美國財政部需要借錢。在正常情況下，財政部通過發行債券來獲得這些錢，這些債券由民眾、養老基金、企業等購買。當這種情況發生時，系統中的現金淨額不會改變，只會改變花錢的人。比如說，我本打算買一輛新車，但我決定為退休攢錢，買了一份債券。我買債券時寄給政府的錢用來建一座橋，或者作為社會保障金發放給退休人員，等等。但是系統中的現金總量不會改變。

不過，在這種情況下，政府發行的債券由美聯儲購買。美聯儲不需要從其儲蓄存量中提取現金，它只是通過一個賬簿條目創造了這些錢。這意味著現金總量的增加與央行正在創造的準備金數量直接相關。所以，如果沒有貨幣刺激，通脹就不會發生。事實上，從2020年2月開始，美聯儲資產負債表的擴張總額約為4.8萬億美元。這是不是很有趣？

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（翻譯：李善文）