光伏股跟不上儲能股

最近數周，電新行業的上漲成為了一道新的風景線，儲能及電芯龍頭，陽光電源 (SZ:300274)及寧德時代 (SZ:300750)，均創出歷史新高。

上半年，大家還認為儲能跟光伏一樣，在惡意內卷，光儲作為儲能最大的應用場景，不再要求光伏強制配儲后，大家預測儲能的剛性需求進一步下行，但Q3以來，儲能電池竟然變成爆單，一芯難求，顛覆了很多人的認知。

關於儲能的爆發，早有預判，其關鍵在於海外需求，海外電力系統整體老舊，產業升級，發展Ai，都需要用電，但升級電網工程過大，增加儲能成為了性價比最高的方案。 不但戶儲需求高增，海外新增大儲需求更猛。 海外儲能出貨增速大幅超過光伏出貨增速，形成了行業的不一致性。

另一方面，電化學儲能的核心原材料是鋰電池，在全球新能源車滲透擴張，中國新能源純電替換混動的趨勢猛烈，動力電池的需求沒有不及預期。 於是，雙重夾擊，出現了一芯難求的現狀。

在此節點，儲能需求還將再度火熱，整個產業鏈哪個環節將最受益？ 同時，週期底部的光伏，能否因為儲能的繁榮而逆轉？

一、儲能為何加速

首先從上半年的增速看，是解釋不了光伏和儲能的分化的，兩者增速都快，國內儲能增速大概為68%左右，而光伏發電的新增裝機量達到107%，乍一看似乎光伏更景氣。

但實際上，光伏的裝機暴漲，源自531政策搶裝，隨後的月份，就開始了大幅負增長，目前預測的全年新增裝機量，幾乎也只是跟去年持平。

而儲能的需求在脫離光儲的綁定后，今年上半年的增長，是沒有太多政策面干擾的，不會隨光儲需求同步下滑。 仍有望保持全球60%+的新裝機增速。

其核心就在於，海外的較高增速驅動。

事實上在今年上半年，根據已有的海外儲能訂單爆發情況，就已經很好的預見儲能全年的火熱，儲能行業的細分邏輯和介紹，《高景氣的儲能出海》本文也不在贅述。

但半年走下來，最大的感知是，儲能比樂觀情形還要樂觀。 1-8月，中國儲能企業海外市場新增訂單增速達183%，而按照圖中預測，非中國市場2025的增速預期不過93%。

大家可能還是低估了儲能對於海外國家電力系統的意義。 當然，其中也存在一些政策面的干擾，比如美國的關稅等同樣會導致搶裝潮。 但其他市場，即歐洲中國美國以外的其他國家，沒有那麼多關稅問題，也沒有什麼Ai促儲能等概念性的東西。 其需求是實打實的。

光伏出口增速就不太好了，元件的總出口量增速僅為4.6%，疊加降價因素，全行業收入也是下降的。

光伏和儲能的綁定已經鬆開，風電，火電都可以配儲，它們都可以進行峰谷調配實現經濟效益，尤其是電化學儲能的價格越低，經濟性越高。 同時在用電端配儲，有利於解決遠距離輸電產生的電力不穩定問題。

其次，光伏不強制配儲，但理論上卻應該多配儲。 在沒有太多限制的海外，真實經驗說明，光伏和儲能的配比甚至是提升的，因為光伏不變，多加儲能，就能逐步提升這個系統的能力，遵循滿足短時供電-覆蓋夜間用電-峰谷套利的多重需求，電價越高，或者電力系統越弱的國家，都需要儲能，所以美國需要，歐洲需要，非洲更需要。

由此看，儲能增速高於光伏，是短期內可以理解的，也不存在說以前預判儲能裝機量就是光伏的幾分之幾這種數學關係。

儲能增速固然快，但也存在著地域性和附加值的問題，類似於很多工業，中國有成熟供應鏈，新開一個儲能公司，電芯、逆變器、BMS都外購，也很簡單，類似於開一家光伏、手機、筆記本組裝公司，沒有什麼技術含量。

這樣的公司獲利率不高，只是徒增營收，卻給行業增加多餘的內卷。

年前看到的數據，中美的儲能系統報價是2.5倍的價差，而半年過去了，歐美區也有降價，但中美價差依舊，較多的競爭依然是問題所在。 即存在不少缺乏電芯或逆變器自研自產能力的組裝廠大量存在，加入競標。 最低的時候，國內曾經出現過接近0.45元/Wh的報價。

而海外，如果沒有核心部件自研自產能力，國外的工業公司就不會踩一腳進去，再加上政治貿易壁壘，造成了特斯拉在海外地區的獨大。 而對比獲利率，差距也很大，比如國內的儲能系統，毛利率上限往往在20%左右，而特斯拉的儲能毛利率，可以達到30%。

而且重要的是，這個毛利率下，供應鏈同樣能吃到肉，寧德時代綁定特斯拉，儲能電芯出口毛利，照樣能達到30%+的毛利率，而如果是寧德時代給國內供電芯，價格要讓步，一樣壓制毛利率到25%左右水準。 由此可見，儲能產業鏈出海和國內，有巨大的利潤空間差別。

所以儲能行業的利潤爆發，也都基本與出海相關。 要麼是在海外賣系統，要麼是在電芯供貨出口海外的佔比大。

這也不難解釋，為什麼陽光電源的利潤仍然保持較高增速，遠遠拋開了光伏時代的同行者們，因為陽光電源是少數能在美國市場賣儲能系統的中國公司，且今年的關稅戰也還沒整到他。 它的獲利率毛利率，跟特斯拉儲能有一拼。

反之，國內佔比較大的，獲利率都不算亮眼，有增收不增利的問題，比如海博思創，其收入就是國內佔比大。 當然，在股價表現上，海博思創比寧德時代或陽光電源好得多，估值也是高得多，原因是其業務單純是儲能，且市值小，寧王和陽光電源各自有別的業務，市值都不小。

這種市場行為，只能說不理解但尊重。

另一方面，供應鏈的規模效應也明顯，越大的公司，攤下來的成本越低，同樣是外供儲能電芯、國內的市場，寧德時代的毛利率就是比億緯鋰能高。 行業的馬太效應在加劇，寧德時代來自儲能的業績增量，甚至可能已經超越了行業其他所有公司的利潤增量之和。

所以，儲能行業必然有著較大的差異化。 國內這種競價態勢，營收增速高於利潤增速是常態。 電芯作為核心環節，誰有核心競爭力就佔有產業鏈核心利潤，類似於英偉達在PC或者數據中心里的分量。

但做PC和數據中心組裝的公司未必不賺錢，股價也未必差，也要參考估值和業績彈性。 如果回溯Ai算力鏈的上漲歷史，SMCI漲幅未必不如英偉達，跟GPU配套的光模組等也同樣厲害。 英偉達自身的供應商，也往往有很多牛股。 只是比較業績增量，英偉達肯定是行業最多。

從趨勢看，業務規模擴大，即市場份額擴大，又或者出口佔比擴大的儲能公司，接下來更容易超預期這是無可厚非的。

而储能里面最重要电芯，由于动力电池需求维持，储能这边超了预期，今年电池行业规模产能建少了，所以行业现在开始缺芯。

对此，虽然是储能需求引发的涨价，但最终储能公司也面临电芯紧缺，涨价带来的成本提升问题。

在这种情况下，自有电池的储能企业，或者纯电芯公司，会比非电芯的利润表现更佳。因此，龙头的利润，应该能逐渐体现这一趋势，比如以逆变器发家的阳光电源，即使同时受惠海外，利润增长上，可能跟不上宁德时代了，这一点，可以从Q3和往后业绩开始验证。

当前对于储能股的理解，炒作，还是停留在较为简单的状态。从业绩纯度，行业增量和份额提升度来定价。

但后续接近一年的储能景气推进，出口与非出口、自有电芯与否，将产生不小的业绩增速分化。储能行业最大的机会甚至不在储能、也不在电池，而在电池的下游，各类原材料甚至是锂矿上。

二、光伏见底论？

光伏作为一个绿色能源转换器，从一开始就被寄予厚望，太阳能转电，有无限低的成本，无限高的需求。但随着光伏铺开，大家逐渐意识到，如何在合适的时间利用光伏，成为了利用太阳能的关键。

所以储能增速快于光伏，已成常态，后续一段时间，这种增速差也还会存在。而从逻辑上看，光伏和储能共生，但现在是储能可以脱离光伏，光伏却无法脱离储能。

回看储能的发展，也是经历了一定时间的内卷，随着价格不断往下，人们渐渐发现了其更多的用途。

比如峰谷套利，在成本下不来的时候，峰谷套利的IRR不足，新装机的动力就不足。但随着储能系统报价走低，最后这个工商业配储就成为了火热的需求。

而如果深入地看，电化学储能的本质是电池，电池产业因降价扩大了场景，芯片也经常有这种趋势。

光伏产业的核心材料是光伏板，尽管光伏产业链很多公司都已经是垂直一体化，从原材料到组件已经全面覆盖，成本也逐步压低，但成本降低没有带动新场景，是这个产业的一个问题。或者说，也是两种工业产品性质上有一定的高下之分。

当然，不是每样东西都像电池和芯片一样用途多端，光伏本身的需求和市场空间也足够大了。然而不得不思考的问题是，价值的决定因素正在向储能转移。就好比，计算机的价值决定因素，从CPU向GPU转移，需要担心的是，这往往会造成巨大的走向差异。

阳光电源和通威隆基的分化也是如此，后者仍然在组件成本下降的路线之争中，前者在逆变器和储能一环加注，随后脱离了周期干扰。

光伏组件巨头们，仍不可避免地要经受产能出清，供需再平衡等不太好受的周传统期波动，但只要能活下来，等待市占率集中，最后还是能够再度辉煌。就好像，CPU是价值被抽走了，但做好AMD的角色，也足够是个大牛股了。

但也並不是所有的痛苦都要經歷。

結語

對於光伏股抄底，覺得光伏應該跟隨儲能，可能沒有想到過：儲能股本身就是光伏中的一環，有人虧損幾十億，有人還賺一百多億，這已經反應了產業鏈巨大的價值變化趨勢了。

這一趨勢造成了鋰電池和元件行業的分離，前者天天擔心供過於求，卻因為場景的增加而走向平衡。 後者按照各類估算，認為需求總是能匹配供給，卻沒想過，場景的變化造成了供給的增加是激進的。

更好的光伏股不在光伏板塊。

當然，傳統週期的威力依然存在，行業內馬太效應和成本為王的定律也還是存在，當前，龍頭光伏股的長期持有價值必然是比二線儲能電池股要好的。 前者的敵人只是時間，後者的敵人是寧德時代，這是當前市場走勢中唯一不合理的地方。

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