關稅下的農林牧漁行業

關稅戰打了兩周，雖有反覆，但對抗的基調沒有改變，所謂進口關稅豁免，和關稅暫緩實施，並不是緩和信號，懂王一天一個樣，根本看不到關稅戰馬上會結束的樣子。 中國反制進口美國商品的關稅能執行，肯定不是亂來的，也至少要做好維持一段時間的準備。

畢竟國際對抗不是過家家，在美國進口關稅執行還不太順利之際，這邊中國的進口關稅執行已經落地。

除了已經在國產替代風口上幾年的晶片股，有更多的產業受此輪進口關稅影響。 農業這次受的影響也頗大，美國出口中國最多的是農產品。 巨額關稅後，這一部分的進口量完全消失，成本上升在所難免，因此，國內作物將有一定量價齊升的機會，同時，大豆這類基礎作物的價格上漲，將全面向下游包括油、養殖行業蔓延。

因此，在關稅過後的兩周內，內需方向的股票都迎來一定炒作，農林牧漁行業罕見地實現了超額收益。

農林牧漁行業，不景氣已有很長時間，股價低迷，行業也遠沒有到景氣過熱的階段，進口關稅帶動的預期也是偏樂觀的，大漲的背後，也不失為合理的回歸，那麼，這個行業是否就此開啟了新的向上週期呢？

一、關稅的影響路徑

這次加全面關稅，大家都很突然，短短時間內就從54%加到124%，雖說，農產品這種美國的優勢產品，本身就已經有一定的基礎關稅。 但實際上，50%的關稅，美大豆依然有一定的市場競爭力。 這輪加稅後，市場競爭力就徹底沒了，因此，農業的影響邊際變化是頗大的。

從數據上看，美國農產品進口金額不小，得益於地形以及農業規模化因素，美國是世界上最好的大豆產地。

大豆不但是大豆，對於整個農業來說，影響深遠，包括榨油、飼料，都是以大豆為原料，幾乎牽扯到整個農產品行業的成本端。

作為關鍵的進口商品，在過去多年裡，國家就有意改變這一進口結構，減少從美國進口，由巴西大豆替代，如今，美國大豆的金額佔比已經跌到23%，但仍然有800多億人民幣。

在之前的關稅環境下，美國大豆的價格有一定優勢，加之其蛋白質和油脂含量高，即使450美元價格加30%關稅，相對於巴西大豆的580美元到岸價格，也還可以接受。 但隨著現在的124%關稅落地，到岸價徹底失去競爭力了，這部分的進口量可以預期歸零。

800億的缺口並不小，繼續加大巴西採購可以，但又會造成進口結構過於單一化，正常的做法也是同時提升國內的自產大豆佔比，相對海外，目前國產的大豆性價比仍然不足，因此，大豆成本上漲，也是可以預期的，而此後隨著這一價格提升，也會蔓延到下游的各個行業。

完全按理論來分析的話，影響不算很大，800億的量，一半換成巴西，價格不漲，一半換成國產，價格相比巴西高32%，那麼就是增加120億左右的採購成本，所有進口農業公司和下游，分散下去也還能消化。

但怕是現實沒有這麼理想化，關稅貿易壁壘的加大，將向全球傳遞，海外非美產地的大豆因供求關係改變，可以開始漲價，巴西阿根廷的農業，背後都有著美國的糧食巨頭們的身影。 如果是整體價格開始上漲，那麼對於這個3700億的大豆進口總值來說，總體漲20%，往下游傳遞的成本壓力就巨大了。 畢竟國內農業，如種業、養雞、養豬行業，整條產業鏈都是利潤微薄，整體加起來全行業一年總利潤也是數百億，因此，繼續向消費端傳導不可避免。

暫時來看，進口關稅還尚未反映到價格上，但蝴蝶效應的傳導需要時間。 並不是按一按計算機就覺得成本可控，影響不大，對於全球貿易壁壘關稅戰，目前市場是高估了短期的估值影響和對業績的變化，卻對長期問題並不謹慎。

二、週期反轉還是錦上添花

農林牧漁行業漲了一會，概念特質明顯，種業股漲得最猛，實際上更多是自給自足的概念推動，也沒有明確的商品價格跟隨曲線，跟軍工股一樣，台海局勢一緊張就漲，但是真論業績，就難以分析了。 直到現在，收復預期從未兌現，每次都落空了，但不妨礙每次一有事就漲幾周，等沒有大事件的時候，漲幅就回吐，兜兜轉轉，還在原點。

農林牧漁行業，還是應該關注其中長期的邏輯有無改變，靠真實的業績提升來驅動股價。 繼續靠事件擴張估值，性價比已經不大。

為什麼呢？ 關稅加到這個水準，從美國進口的商品歸零，往後進口額不可能繼續往下從零變成負數，所以，到頂了。 反倒是未來有關係緩和的預期，因此現在是邊際不對等的狀態，所以後續關稅消息的刺激必然減弱。

而農林牧漁行業，歷來就是商業模式不太好的周期板塊，相比壟斷性質的煤炭石油海運有色等週期股，格局分散，因此長期行業沒有什麼總超額收益。

別人的週期是小賺和暴賺，這邊的週期是大虧和小賺。 現在，養雞行業依舊是虧損狀態。 好處是它們依然處於低預期和股價低位。 這就讓後續一旦發生邏輯改變後的上漲會相當順暢。

一部分的公司要依靠關稅-價格上漲-業績回暖路徑來實現公式的業績提升，但有些公司，卻是錦上添花的狀態。 比如豬肉股，在去年就已經實現龍頭公司的業績回暖，如牧原股份，利潤去年單季度接近歷史高位水準，能到100億左右，但豬價距離歷史新高卻還有相當大距離，而過去同炒的一些豬肉股也還在盈虧線掙扎。

本質是行業經歷豬瘟長期衝擊，頭部企業不斷靠經營效率做大，拉大與尾部企業的成本差異，所以能在豬價在低於歷史均值水準就接近盈利巔峰，而若豬價因為關稅的原因上漲到歷史中位的價格水準，如20左右，利潤再翻倍就可期。 其他行業內經營也還行的小公司，利潤增幅會更大，利潤盈虧邊沿公司甚至會實現爆發性的業績改善。

如果投資者目標是看利潤增長爆發，這類本身就在景氣向上狀態，關稅無論多少，都還是帶來漲價和行業格局改善的機會，利大於弊，因此行業增長確定性就有了，這類投資相對更穩定些，因為不會存在公司生存掙扎中，而如果等不到利好，就可能有各種暴雷風險和股價下不封底的風險。

就好比，一些行業已經在燃燒狀態，再加點火，肯定會更熱，但是一些行業還沒燃起來，關稅對行業的正面作用不夠大，火甚至還是會燃不起來。 那就不構成週期景氣狀態了。

養雞格局更分散，門檻更低，頭部企業更難拉開業績差距，也不像豬肉一樣有回到歷史高位業績的公司，大豆漲價從飼料端開始傳導的效應也弱一些。 當然，投機機構們肯定更喜歡關注到它們，畢竟有更大的彈性和足夠低的股價，只是落空的概率也相當大罷了。

而行業內還有一些產品是農作物的公司，包括種子公司，糧食種植公司和終端糧食食品公司如十月稻田這些，它們並不太類似養豬養雞這種大賺大虧的週期股，畢竟存在價格管控。 更像是公用事業公司或者消費公司。

粮价可能上涨，但它们的粮卖价跟着上涨不太可能，主要它们跟进口的本身就有价差，先搞清楚要涨是谁涨。其次，转嫁到终端能力也有点差，成本涨等于业绩跌，典型的就是业绩大退的金龙鱼。

成本上涨到底是好事还是坏事，关键还是在于行业的价格传导转嫁路径通畅，这与参与者结构，行业集中度，政策管控程度相关，最关键的就是行业产能受事件影响的变化，能否促进供求关系改善。从历史上看，成本上涨带动行业实现景气是很常见的。

而除了这些公司，整个农林牧渔行业还有公司在偷偷新高的，比如港股的万洲国际，作为养殖屠宰终端全产业链巨头，也是多市场的跨国公司，基本上去周期性了，猪肉涨价只有一点点弹性，业绩是波动式慢成长，但去年也是历史新高了。并且胜在公司厚道高分红，股价目前涨了2年翻倍，股息率还有7%，PB也还是1倍。也是港股不为人知，但股价确实表现优异的龙头公司。

这侧面反应了，农业行业龙头公司长期投资的可行性，另一方面，也基本透露着，整个农牧业关注度低，交易冷清的现实。

三、决定性的管理层素质

从万州国际和牧原股份的股价看，多轮周期下来，好公司越来越高，不存在错误定价。差的公司不但不能原地踏步，反而逐渐掉队。

战略上专注很重要，但关键只有两个，最高经营效率和开拓空间。很多的养殖公司就喜欢全产业链，喜欢搞终端消费品牌，搞多元化，但结果是，很多搞猪肉鸡肉品牌化的公司，模仿泰森食品，也没取得什么经营改善成绩，多元化也搞死了很多农牧企业。

牧原就是专注养猪，没搞什么品牌猪肉，也没养其他的，只是一味搞大规模降本，最后一条路走到行业老大，而万洲国际则看是全产业链成功，实则是全球化带动的成长。这也基本是当下中国公司走向最大成功的两个关键。

而管理层的道德也极大影响业绩，并进一步反馈股价。

比如同是养猪的中粮家佳康，其实上轮周期的利润爆发水平令人印象深刻，但是到去年，业绩回复程度令人失望，对比牧原差距明显，一看，原来是经营费用高企。包括不少农业公司弄了一堆科技研发部门，实际上都是一种加薪的手段。

另一个养殖业巨头，温氏股份，历史上其实也能实现周期正盈利和周期波动成长，但奈何增速被牧原比下去同时，股息派发比例也不够，周期再景气，股息率都高不了，还喜欢各种股权激励假回购，最终走势就是长期不涨甚至往下。

当然，景气后的分红处置问题，确实是困扰周期股定价的一个大问题。

管理层素质这些是长期定价因子了，但几乎是农业股最重要的指标。

中长期的投资，这是需要非常注意的，一个低分红或者配售，就能让公司快速暴雷。但另一个事实是，如果实现周期性繁荣，偏偏那些经营一般，盈亏挣扎，却有可能因周期改善而出现较大利润弹性的公司，在起始阶段股价猛得多。

结语

从关税的表现来看，目前农产品涨价还不明显，进口关税能否一直持续也是有问号，所以整个农林牧渔行业，进口关税-行业繁荣还不能打等号，只能见一步走一步，但概率实际上不小。

但有些細分子行業不需要靠事件來反轉，它們本身就在景氣，比如養豬，錦上添花，不一定會添多少，但至少就是不下滑的水準。

希望抓到行業週期反轉，然後大漲的機會肯定最好，但能實現這種上漲需要太多的條件了。

所以，對豬肉保持埋伏狀態，跌幅有限，空間不小。 但也並不是各項指標都完美的牧原股份最好，彈性小，且又面臨其他週期股的股息比價效應，PB估值還不低。

而其餘的農林牧漁行業，就要維持機動狀態，關鍵還是看到商品價格的波動加劇，開始初步顯示邏輯走通。 但低位加小盤加低關注度的屬性，已經提供了一定的基礎賠率。

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