機器人，還能瘋多久？

自去年9月24日至今年2月21日，A股人形機器人的行情可謂石破天驚，大超一般投資者的預期。

其中，長盛軸承 (SZ:300718)大漲逾750%，駿創科技大漲逾650%，福萊新材、中堅科技大漲逾400%，三豐智慧、鼎智科技、埃夫特大漲逾300%。 如果統計今年1月7日開啟的主升浪階段，也至少有超過11隻龍頭股價實現了翻倍。

這些翻倍龍頭中，更多聚焦在毛利率高、價值佔比高，且國產化率低的絲杠領域。 這又是為什麼呢？

01

絲杠是將電機輸出的旋轉運動轉化為直線運動的機械部件，可分佈應用在人形機器人的大臂、小臂、小腿以及靈巧手等部位。

按照結構來區分，絲杠主要包括滑動、滾珠以及行星滾柱三大類型。 其中，滑動絲杠，也即傳統的梯形絲杠，結構很簡單，主要有螺母與螺桿組成，依靠滑動摩擦來傳遞運動，以致於效率、壽命較低，但工藝成熟，成本低，適合一些對精度要求不高的場合，因此很少有人形機器人廠商選擇使用。

滾珠絲杠則在螺桿、螺母之間加入了滾珠，將滑動摩擦轉化為滾動摩擦，提高了效率與精度，同時承載能力也更強。 行星滾柱絲杠結構類似行星齒輪，使用多個滾柱在螺桿周圍滾動，這樣可以分散負載，承載能力是滾珠絲杠的數倍，壽命也更長。

可見，行星滾柱絲杠各方面性能是絲杠中最優秀的，但成本與技術壁壘也是最高的。

在技術設計環節，需根據機器人的電機扭矩來設計，還要找到最優方案; 在材料和熱處理環節，材料要硬又韌，加工精度要求超高（尺寸誤差僅幾微米，直線度誤差不能超過0.01毫米），還包括淬火、滲碳、冷凍等工藝; 在精密加工環節，需做粗加工、精加工，還要用非標工裝夾具來裝配; 在檢測環節，需配備高精度設備，檢測直徑、螺距、直線度、表面光潔度等。

因為其技術在人形機器人零部件中壁壘最高，加之量產能力低，成本非常高，佔單體人形機器人的價值量也很大。

據機構測算，特斯拉Opitimus需要16根行星滾柱絲杠以及20根微型絲杠（用於靈巧手），大致成本在2萬元/台。

不過，國內第一梯隊的宇樹科技CEO王興興則透露，與特斯拉技術方向差別巨大，沒有使用行星絲杠，整體成本優勢更大，更適合量產。

不管用那種技術方案，絲杠在人形機器人當中均為一種核心零部件，技術壁壘最高（毛利率高達60%，高於電機、減速器、力感測器等），國產化率低，單機佔比較大。 因此，資本市場追捧絲杠相關核心龍頭，尤其必然性與邏輯性。

02

在人形機器人領域爆火之前，做絲杠產品的企業不算多。 在滾珠絲杠領域，中國臺灣與大陸企業份額佔比達到70%，其餘30%為德國企業。 在高端市場，德國企業佔據主導，佔比高達90%。

在行星滾柱絲杠領域，海外廠家主要為瑞士GAS、瑞典ROLLVIS，兩家佔據全球50%的市場份額，其餘玩家還包括斯凱孚、美國GMS、日本NSK和THK。 在中國市場，主要還包括臺灣的上銀科技，其他企業大多處於中低端市場。

由於人形機器人技術進展迅猛，A股多家上市公司從2023年開始宣佈殺入絲杠領域，並有了一些研發成果與量產進展。

雙林股份，主營業務的汽車座椅水平驅動器與人形滾柱絲杠產品在技術研發方面有同源性，在螺紋、齒輪加工等生產工藝有相通性，於是宣佈進軍行星滾柱絲杠領域。 但要注意的是，儘管該公司近期被傳為宇樹機器人提供滾珠絲杠及傳動部件，但公司目前已經闢謠，實際並沒有獲得相關訂單。

五洲新春，以轴承业务为基础，布局行星滚柱丝杠研发。2024年正在建设两个丝杠产品生产车间，一个是滚珠丝杠组件与零部件车间，产品主要用于新能源汽车转向系统以及刹车系统，另一个是行星滚柱丝杠与零部件车间，主要用于机器人的执行器。

公司通过与新剑传动深度合作，为特斯拉人形机器人提供行星滚柱丝杠产品。此外，还与优必选、小鹏、智元等厂商接触、送样。

江蘇雷利 (SZ:300660)，旗下有一家重要子公司——鼎智科技（北交所上市），已完成行星滚柱丝杠零部件（比如丝杆）研发并送样客户，成套行星滚柱丝杠还在研发阶段。近期公司因为盛传“为宇树机器狗提供“无刷电机+齿轮箱”行星执行器，提供动力传输”而股价连续大涨。但公司最新澄清称，尚未对市场进行批量供货。

北特科技，主营底盘零部件、铝合金轻量化以及空调压缩机等业务。2024年10月，公司拟斥资18.5亿元投资建设行星滚柱丝杠研发生产基地。目前，公司已经成为特斯拉核心丝杠供应商。

此外，其他丝杠相关厂商还包括北特科技、贝斯特、斯菱股份、恒立液压、震裕科技、禾川科技等。

那么，这一大批厂商中，那些更有可能突围呢？

首先，这些企业要跟下游机器人大厂绑定，才会有更大机会。比如，五洲新春、北特科技绑定了特斯拉。

其次，这些企业在原有产品线经营良好，成长性较高，盈利能力更强，或间接证明了在人形机器人新领域的突围概率。

接下来，我们来对比一下四家企业现有基本面情况。2019Q3—2023Q3，双林股份、江苏雷利、五洲新春、北特科技营收年复合增长率分别为0.37%、7%、12.2%、9.85%，归母净利润年复合增速分别为92%、4.3%、2.65%、18.6%。

可见，四家企业的营收、利润均没能够保持较好增长。其中，双林股份2024年营收、净利润变动很大，主要系新能源汽车电驱动系统加速上量，而传统业务座椅部件、轮毂轴承则保持相对平稳。江苏雷利、五洲新春营收增长不算慢，但净利润相较营收表现更差，主要系净利润率在这些年持续波折下滑。

盈利能力方面，截止2024年前三季度，四家企业的销售毛利率分别为20.4%、28.8%、17.2%、19.75%。其中，双林股份、五洲新春、北特科技毛利率水平下滑较大，到了2024年才有企稳回升态势，可以推测市场壁垒不高，竞争较为激烈。而江苏雷利则历年保持较高水平，可见经营壁垒比较高。

截止2024年前三季度，四家企业的销售净利率分别为11.33%、10.6%、4%、4.33%。其中，双林股份净利率提升非常快，一方面是因为业务结构发生了一些变化，毛利率提升；另一方面，2024年获得了一笔宁海金石现金补偿款，导致净利率上升较大，不过扣非净利率也有7.4%。

江苏雷利净利率同毛利率一样，历年保持较高水平。而五洲新春、北特科技则维持很低水平，与其他制造业零部件厂商盈利水平大致持平。

综上分析可见，江苏雷利、双林股份在过去几年盈利能力、成长性要相对更好一些，且均传为宇树机器人供应商，在未来发展的潜力上可能会更佳一些，但也面临很大的业绩不确定性（公司目前已辟谣）。

03

人形机器人在经历了持续几个月的大涨之后，目前不管是宇树、华为还是特斯拉产业链上的上市公司，其估值均经历了快速暴涨。其中，双林股份、江苏雷利、五洲新春、北特科技最新PE分别高达54.4倍、78倍、138.8倍、219倍。

短時間內，估值飆升如此之快，自然存在市場定價過於樂觀的風險。

接下來，倘若A股大市維持高位震蕩或緩慢上行態勢，人形機器人投資風險偏好較高，估值大幅下挫的可能性較低，相反大概率還會延續上行趨勢。 而一旦大市因為後期兩會財政政策、中美關稅等巨集觀因數不及市場預期那麼樂觀的話，若大市持續下行，處於高位的機器人龍頭則可能面臨劇烈動蕩之風險。

不過，從中長期看，人形機器人孕育著巨大投資機會，因為該領域是可媲美手機、汽車的大產業，未來也許會誕生比亞迪、蘋果這類的大企業，零部件領域應該也會有千億級公司。

這些零部件相關公司，目前市值僅幾十億元到300億元居多，長遠成長空間較大。 但現在技術還不算成熟，量產也沒有落地，哪家能跑出來還具備很大不確定性，投資需耐心，一步一個腳印。 （全文完）

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