金融市場常以周期性方式波動，在情緒驅使下，價格飆升，有時甚至遠超基本面所能支撐的水準，其中杠杆和投機是很多此類周期的核心驅動力。
這兩股強大的力量能在市場上行時放大收益，卻也可能在市場下行時加速虧損。在當前市場環境中，這種行為越來越多，尤其在期權交易和杠杆型個股ETF中。
儘管杠杆和投機在金融市場上並非新鮮事物，惟確實反映了投資者的過度情緒。我們此前文章提及，消費者對於股價上升的信心已攀升至自2018年特朗普總統實施大規模減稅以來的最高水準，而且撰文那時還是在去年11月他再次當選之前；自那以來，投資者信心已進一步飆升至歷史新高。
值得注意的是，當前的市場估值中已體現了這種信心以及增加杠杆和投機的意願。
消費者對股市的信心
當然，考慮到近15年來市場異常高額的回報，投資者信心的上升並不令人意外。
消費者信心vs滾動估值
下圖顯示了標準普爾500指數在不同時期內的平均年化實際回報率。請注意，自1900年以來，市場的平均實際回報率為7.25%。
然而，自2009年以來，這一年化實際回報率已增長超過50%，尤其是在特朗普總統于2017年頒佈《減稅與就業法案》（TCJA）降低企業所得稅稅率之後，增長更為顯著。
標準普爾500指數不同時期的平均實際回報率
鑒於持續的高額回報、長期的低波動性，以及持續的貨幣和財政干預措施，投機和杠杆活動的激增也就不足為奇了。
這種活動在期權交易，尤其是短期看漲期權中尤為明顯，同時個股杠杆型ETF也激增。對於投資者而言，問題在於這對未來市場回報意味著什麼，以及何時（而非是否）會出問題並造成風險。
台積電美股還能漲多少？分析師vs估值模型，看法不一，按此了解分析師以及估值模型給出的上漲下跌預測。
當今市場投機現象探析
2021年3月，我曾撰文探討了散戶投資者如何大量湧入市場。
「在市場狂熱時期，隨著泡沫膨脹，散戶投資者往往信心有餘而經驗不足。儘管我們常認為每次情況都不同，但事實往往並非如此。唯有結果總是驚人地相似。
近期瑞銀的一項調查揭示了散戶交易者及當前市場投機水準的有趣見解。自疫情低谷以來，搜索如何交易股票的人數在谷歌上激增。
散戶崛起
對於經歷過兩次真正熊市的人來說，人們試圖通過日內交易致富的景象並不陌生。從E*Trade的廣告到日內交易公司，人們紛紛辭職投身股市。當然，大約九個月後，這一切以慘敗告終。
有趣的是，在那次慘痛的教訓之後，僅僅24個月，散戶投資者再次變得信心滿滿。巨額虧損的痛苦教訓已轉變為對錯過更多收益的擔憂。這著實令人驚訝，但跡象卻不容忽視。
我們關注的一個杠杆和投機指標是期權。期權提供了一種杠杆式押注股價走勢的方式，只需相對較少的資金即可獲得潛在的巨額回報。去年11月，美國股票期權日均交易量接近7000萬份合約，創下歷史第二高紀錄，且過去兩年的交易活動翻了一番。
期權交易量持續增長
只要市場上升，這些押注就能帶來豐厚回報。問題在於，杠杆在上升時效果極佳，但市場下跌時卻會迅速導致巨額虧損。
期權交易已成為現代投機的焦點。交易平台的便捷性和低成本使得散戶投資者參與投機押注變得前所未有的容易。短期看漲期權，又稱零日期權，因其不到24小時即到期，對希望利用短期股價波動的投機者極具吸引力。
這些合約允許投資者以直接持有基礎股票所需成本的一小部分來控制大量倉位，從而有效提供杠杆效應。
標準普爾500指數期權成交量
例如，英偉達（NASDAQ:NVDA）和特斯拉（NASDAQ:TSLA）等科技巨頭的期權交易量激增，與其股價的劇烈波動不謀而合。這種投機活動形成了一個迴圈，交易商的對沖行為加劇了股價波動，使價格脫離了基本面價值。
不懂期權交易？沒問題，華爾街會幫你，更準確地說，是幫你的錢包。當前最受追捧的新型投機和杠杆工具是杠杆式個股ETF。這類基金旨在放大個股的每日表現，滿足投資者對易理解產品的需求。例如，GraniteShares的NVDL提供英偉達股票的2倍敞口，刺激了交易活動激增。雖然該ETF能在任何交易日將英偉達的回報翻倍，惟損失也會翻倍。
這類工具本身風險極高，尤其在市場波動時更為危險。它們流行起來反映出投資者對投機性投資的強烈興趣，而這往往犧牲了謹慎的長期決策。
個股杠杆ETF成交量
這些趨勢並非首次出現。歷史上，過度的杠杆和投機曾將市場推向令人眩暈的高點，隨後便是急劇回檔。當今投資者必須了解這些市場動態，從歷史中吸取教訓，並採取策略來保護自己的投資組合。
歷史教訓：過度杠杆的警示
極端杠杆和投機行為並非新鮮事物，對於毫無準備的投資者而言，其後果往往是痛苦的。20世紀末的互聯網泡沫便是一個典型例證。當時，投資者對互聯網股票的投機性押注將其估值推至極高水準，他們利用融資帳戶和期權來追逐收益。泡沫破裂後，納斯達克指數暴跌近80%，使用杠杆的交易者遭受了毀滅性的損失，尤為脆弱。
同樣，2008年金融危機也凸顯了系統性杠杆的危險。銀行、對沖基金和個人在估值過高的房地產資產上層層加杠杆，構建了一個脆弱的結構，房價下跌時便轟然崩塌。這一原本局限於美國房地產市場的局部問題，最終引發了全球性的金融危機。
實際標準普爾500指數vs估值
更近的例子是2021年的GameStop (NYSE:GME)狂熱，展示了在杠杆推動下，投機性交易如何導致價格劇烈波動。
「年輕投資者正在借債投資股票，這是我自1999年以來從未見過的現象。當時，日間交易者利用信用卡和房屋抵押貸款來杠杆化他們的投資組合。對於經歷過兩次真正熊市的人來說，人們試圖通過日間交易致富的景象並不陌生。最近散戶投資者對抗華爾街推高AMC和GameStop等Meme股的熱潮也並非新鮮事。」
雜誌封面——Meme股
在Reddit的WallStreetBets等平台上的散戶交易者利用看漲期權放大賭注，迫使機構投資者平倉空頭頭寸。雖然一些交易者獲得了巨額收益，但股票最終的崩盤讓許多人損失慘重。
儘管這次的情況確實「感覺」不同，尤其是華爾街分析師對2025年的市場預測持樂觀態度，但仍有幾個警告信號值得警惕。首先，估值指標，尤其是科技行業的估值，已達到極端水準。英偉達和特斯拉等股票的定價完美無瑕，其估值反映的是投機熱情，而非基本面。
其次，杠杆產品的廣泛使用加劇了市場波動。期權交易和杠杆ETF可能導致價格迅速波動，尤其是在市場情緒發生變化時。例如，英偉達股票的急劇下跌可能引發NVDL等工具的連鎖拋售，從而加劇更廣泛的市場下跌。
最後，不應忽視杠杆的系統性風險。雖然今天的風險可能與次貸危機不同，但金融市場的相互關聯性意味著，某一領域的杠杆頭寸解除可能會在整個系統中產生漣漪效應，造成更廣泛的不穩定。
投資者當下應如何行動
在投機日益主導的市場中，謹慎的風險管理至關重要。投資者首先應重新評估投資組合，確保其符合長期目標和風險承受能力。對於估值過高或嚴重依賴投機資金的高風險資產，或許應適當減持。
多元化仍是有效風險管理的基石。通過跨資產類別、行業和地域進行配置，可以降低單一領域急劇下滑的影響。投資者還應注重資產品質，優先考慮基本面穩健、現金流強勁且具備可持續增長前景的公司。
在投機市場中，對沖可以成為一種有價值的工具。簡單地增加債券或現金配置就能防範下行風險。儘管這些策略可能會削弱近期的潛在收益，惟能在意外逆轉時降低風險。
最後，及時瞭解市場動態至關重要。監測期權交易量、杠杆ETF資金流入等投機指標，可以及早發現市場過熱的跡象。正如近期所討論的，應關注「垃圾債與國債利差」，這一指標一直是金融風險的前瞻指標。
「作為投資者，我們建議密切關注高收益利差，因為它往往是信貸市場開始計入更高風險的最早信號之一。與股市不同，股市常因短期樂觀情緒或投機交易而保持活躍，信貸市場則對經濟基本面的變化更為敏感。」
美國國債與高收益公司債券利差
結論
市場持續狂熱，杠杆和投機在推動非凡收益中仍扮演著關鍵角色。然而，世間萬物皆有周期，好景終難長存。
當前的投機環境使投資者在趨勢逆轉時面臨巨大風險。期權交易和杠杆型個股ETF的激增，反映出一種需要警惕的投機氛圍。儘管市場短期內可能繼續攀升，惟歷史表明，過度投機往往以急劇回檔告終。
投資者可以在這些充滿挑戰的環境中穩步前行。關鍵在於關注基本面、管理風險，並保持嚴謹的投資態度，不為投機誘惑所動。
這些步驟聽起來簡單，惟在上升且充滿投機的牛市中，由於賺錢容易，實際做起來卻很難。然而，學會規避重大損失的風險，將有助於贏得長線投資賽跑。
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翻譯：劉川