近幾年來，少數幾家「超級大盤股」成為帶動市場上漲的中流砥柱。
問題是，這些超級大盤股還能保持這一狀態嗎？這個問題很關鍵，Apollo提供的圖表已經顯示，上市公司數量持續下降。
美國上市公司數量
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數量下降背後的原因有很多，包括合併收購、破產、杠杆收購以及私募股權操作。例如，Twitter（現稱X）曾是一家上市公司，在埃隆·馬斯克(Elon Musk)將其私有化之前，是上市公司。隨著上市公司數量減少，雖然市場上的資金在增加，但機會卻減少了。
這種現象對於需要在短時間內部署大量資金大型機構而言尤其明顯。如今，在 羅素2000指數中，近40%的公司目前處於虧損狀態，進一步限制了資金的選擇範圍。
羅素2000指數中負收益公司的百分比
然而，將市場資本集中於少數幾家公司的情況並非沒有先例。在20世紀60年代和70年代，有「Nifty 50」（漂亮50）；到了90年代末，有思科系統這樣的互聯網寵兒。而今，與「人工智慧(AI)」相關的公司成為了焦點。
美國股票市場集中度
如上圖所示，過去的領頭羊並不是今日的佼佼者。值得注意的是，英偉達(NASDAQ:NVDA)在2024年首次被列為「超級大盤股」公司之一。
市值最大的股票
然而，投資者必須考慮微軟(NASDAQ:MSFT)、蘋果 (NASDAQ:AAPL)、谷歌(NASDAQ:GOOG) 和亞馬遜(NASDAQ:AMZN)在未來十年是否還能保持領導地位。就像昔日的美國電話電報公司(AT&T)(NYSE:T) 和通用汽車 (NYSE:GM) 曾是華爾街的寵兒一樣，今天的科技股也可能成為歷史的遺跡。
盈利能力的增長
盈利能力的增長是解答上述問題的一個核心因素。顯而易見，當企業的盈利呈現增長態勢時，投資者願意支付更高的價格。
標準普爾500指數盈利水平按年的變化率
然而，2023年的狀況是，所有盈利增長均源自指數中排名前七的「超級市值」股票。若不計這七隻股票，標普500指數實際上將面臨盈利負增長的局面。
這種情形很可能導致市場表現更為疲軟。值得注意的是，儘管分析師們樂觀預測，除了這七家公司之外的493家股票的盈利增長會在2024年末加速，但鑒於經濟數據放緩的趨勢，這些期望可能最終落空。
美股七巨頭的盈利增長
在接下來的十年里，諸如微軟、蘋果和谷歌母公司Alphabet等企業將面臨如何保持營收快速增長以維持高盈利增長率的挑戰。鑒於英偉達作為一家新興公司在快速成長的行業中，它能夠顯著增加營收，從而支撐其較高的估值倍數。
總營收
然而，因為大數定律，蘋果作為成熟企業，無法實現如此高速的營收增長。為了更直觀地說明這個問題，我加入了一個五年平均營收增長率的指標。
總營收
這就是華爾街諺語「樹不會長到天上去」的由來。在投資領域，這句話警示著那些高增長卻逐漸成熟的公司所面臨的風險。在某些情況下，公司基於不切實際的預期，認為即便公司規模擴大，仍能保持相同的高速增長，因而獲得過高的估值。
舉個例子，如果一家公司當前的年營收為100億美元，且增長率為200%，很容易想像它能在幾年內實現數百億的營收。
然而，公司規模越大，維持高增長率就越困難。比如，一家佔有1%市場份額的公司，很容易將份額翻倍至2%。但當一家公司的市場份額達到80%時，想要銷量翻番就需要開拓新市場或進入自己尚不佔優勢的領域。此外，隨著公司規模的擴大，通常會出現效率下降和創新力減弱的現象，這是規模不經濟效應的體現。
正因為如此，許多當前市值權重最高的股票，十年後可能不再是榜單上的常客。就像AT&T已成為過去「新技術」的遺跡，或許幾年後，當智慧手機不再成為必需品時，蘋果也將遭遇相似的命運。
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被動投資的影響
在過去的二十年中，被動投資的興起對金融市場帶來了有趣的變革。標普500指數中的前十大「超級大盤股」佔據了指數超過三分之一的比重。
換句話說，這前十名股票的1%漲幅，相當於其餘90%股票同樣漲幅的總和。當投資者購買被動型ETF的股份時，ETF必須購入其基礎公司的所有股票。鑒於過去一年大量資金流入ETF，尤其是流入這前十名股票，市場表面的穩定也就不足為奇了。
前十大股票的市值權重
毋庸置疑，這種強制性的資金注入到市值最大的股票中，使得市場表現看起來比實際情況更為強勁。這也是為什麼標普500的市值加權指數 (NYSE:RSP)在近年超越了等權重指數的表現。
市值加權指數VS等權指數的差距
然而，投資者常常忽視這把雙刃劍的另一面。以特斯拉(NASDAQ:TSLA)為例，假設在英偉達（Nvidia）進入前十之前，特斯拉在標普500指數中的權重為5%。隨著英偉達股價的快速上漲，其市值增加，而特斯拉股價下跌導致其在指數中的權重降低。因此，所有跟蹤指數的基金、被動基金管理者、投資組合管理者等，不得不增加英偉達的持股比例，同時減少特斯拉的持有量。
英偉達 vs特斯拉市值
未來，無論哪些新一代的公司贏得華爾街的青睞，當前的領頭羊可能就會跌出前十，因為「被動」資金流需要賣出今天的領導者，以便買入更多明日之星。這種機制下，市場權重的調整將是一個持續的過程，反映出被動投資對市場動態的深刻影響。
股票回購的影響
最後，公司股票回購行為，規模預計接近1萬億美元並在2024年超越這一數字，可能對現有市場領導者的地位構成壓力。這是因為具備雄厚現金實力執行巨額回購計畫的大公司，如蘋果、微軟、谷歌母公司Alphabet(NASDAQ:GOOGL)及英偉達，主導著回購市場。以蘋果為例，其一家公司在2024年的回購總額中就占了超過10%的份額。
標準普爾500指數年度回購規模
如果你還未意識到股票回購對於維持大公司市場主導地位的重要性，下面的數學計算或許能幫助理解：
- 養老金和共同基金 = 淨賣出2.7萬億美元
- 家庭和外資 = 淨買入2.4萬億美元
- 小計 = 淨賣出0.3萬億美元
- 公司（回購）= 淨買入5.5萬億美元
- 淨總計 = 淨買入5.2萬億美元
換句話說，自2000年以來，公司在淨股權購買方面貢獻了100%的資金。
2000年以來美國股票的淨買盤
因此，公司股票回購活動的起伏與市場表現高度相關，這一點不應讓人感到意外。
標準普爾500指數回報與股票年度回購變化比例
只要公司持續成為自家股票的最大買家，超級大盤股公司就能夠保持市場主導地位。當然，當前的回購速度終將結束，原因可能包括：
- 稅法的變更
- 禁止股票回購（過去因操縱市場而被禁止）
- 盈利能力逆轉，使得回購變得艱難
- 經濟衰退或信貸事件迫使公司採取防禦姿態（如2000年、2008年、2022年）
不論出於何種原因，回購計畫的反轉可能會嚴重削弱現有領頭羊股票的市場控制力。
我無法預知觸發這種反轉的具體事件或時間點，但可以肯定的是，一旦回購活動終止，由於大公司股票回購為這些頂級股票提供了全部的淨股權購買資金，超級大盤股公司的統治地位將受到衝擊。
結論
當前「超級大盤股」的主導地位實屬預料之中。正如前文所述，這些企業是標普500指數大部分的盈利增長和營收來源，同時也是自家股票的主要買家。過去十年間，它們恰好處於歷次技術革命的核心，包括當前的人工智慧浪潮。
資產泡沫歷史
然而，鑒於科技與經濟瞬息萬變的本質，可以預見，過去十年的領軍企業未必能繼續引領下一個十年。對於投資者而言，理解每個市場周期的內在規律並據此做出投資決策至關重要。然而，那些在近百年來極端估值水準下購入股票，期待這些股票在未來十年依然獨領風騷的投資者，可能會遭受打擊。
雖然多種因素支撐著當前的長期牛市行情，然而歷史經驗表明，盲目投資往往導致不盡如人意的結果。
投資應當順應時代的變遷！
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編譯：劉川