海外股市很是火熱。
納斯達克指數在上周五再度大漲2.2%，今年以來已經累計上漲24%，較歷史高峰僅僅回撤不足20%了。再看歐洲，德國DAX指數於5月19日創下歷史最高記錄。再看亞太，日經225指數今日一度大漲2%，再次刷新33年新高。
不過，中國股票資產表現相當拉胯。A股深成指和創業板指再創階段性新低。港股方面，恒生指數已經跌破19000，恒生科技指數再破3700點，回到2021年11月中旬的水準了。
對此，上週末不少機構投資人開始討論說，市場指數短期連跌走勢裏面，是否對於經濟定價過於悲觀，開始從估值、後續可能的政策各方面討論博弈反彈的可能性。
到底怎麼看當前的市場？
01
去年11月初至2月初，外資瘋狂流入，助推A股來了一波很扎實的反彈行情。尤其是今年1月4日至2月2日，外資連續17個交易日淨流入，總額超過1500億元。
此後，外資一改此前火熱搶籌態勢，後逐步放緩節奏，4個月時間（2/3-5/26）累計流入僅僅200億元。最近7個交易日，外資大幅流出超200億元，助推A股加速下跌。
從2月初到現在，外資調倉較為明顯。
行業方面，流出排名靠前的包括地產、家電、銀行，金額分別為217.7億元、141.2億元、68.1億元。地產鏈中，減持TOP5的公司為美的集團、格力電器、東方雨虹、萬科A，持倉額分別為69.8億元、45.98億元、25.2億元、22.2億元、21.29億元。
減持原因也很簡單，中國地產復蘇節奏比較差，遠不及節前預期那般樂觀。不管是房地產開發投資增速，還是商品房銷售，亦或是新開工等核心數據均不斷低於市場預期，且目前尚未見底。而在節前，外資大舉買入地產業鏈，美的、格力在短短數日均爆買60億元左右。
銀行板塊中，減持TOP5為招商銀行、平安銀行、興業銀行、寧波銀行、南京銀行，減持額分別為60.7億元、17.7億元、14.4億元、13.3億元、9.8億元。增持方面，工商銀行增持18.4億元，建設銀行17.9億元。
銀行此前被當成“中特估”的邏輯炒作了一把。短短幾個交易日，中證銀行指數暴漲10%以上，而後很快被打回原形。主要還是因為銀行基本面往下走，因為宏觀經濟持續承壓，會影響其資產負債表的擴張。另外，淨息差方面還有壓縮的空間，雖然一些銀行在負債端降低了存款利息。
經濟承壓，銀行基本面往下，與當時爆炒銀行股相背離。這種背離在很快的時間內被修正。這跟中國移動為首的中特估大票不一樣。它們業績相對穩健，且有向上的預期，疊加高分紅的債券屬性，所以股價回撤很小，整體在高位盤整。
招商銀行、寧波銀行算是銀行板塊中成長性最好的兩大龍頭，與經濟週期緊密相關，股價接連創新低。
外資加倉方向倒是一些成長性板塊，包括汽車、儲能、鋰電池，加倉金額分別為122.6億元、88.5億元、74.3億元。
加倉理由也不算複雜，主要是這些行業板塊連續下跌之後，估值跌到相對合理的水準上了。比如，加倉最多的是寧德時代，額度高達82億元。當前，寧王PE-TTM僅有24.76倍，位於上市以來的最低水準了。
個股層面，減倉TOP6分別為隆基綠能、美的集團、中國平安、東方財富、招商銀行、格力電器，減倉金額為80.8億元、71.5億元、62.7億元、59.2億元、58.3億元、45.6億元。加倉TOP6為寧德時代、匯川技術、京東方A、邁瑞醫療、恒生電子、瀘州老窖，金額均超過30億元。
綜上來看，外資節後幾個月減倉方向比較明顯，主要圍繞房地產產業鏈。這跟節前的動作南轅北轍。可見，外資也不一定是長期投資，而是基於市場預期邏輯進行交易，不斷根據數據然後修正交易，而不是普通人所想的買入後長期拿著，做所謂價值投資。
02
4月底政治局會議，其實就已經決定了接下來幾個月的行情大方向。高層對於經濟的定調很清晰——需求收縮、供給衝擊、預期轉弱三重壓力得到緩解，經濟增長好於預期。但同時強調經濟運行好轉主要是恢復性的，內生動力還不強，需求仍然不足。另外，3月-4月房地產市場已經開始趨冷，但會議中再次強調“房住不炒”，而上一次會議是沒有提及的。
這暗示了政策會保持定力，短期或不會有更強刺激出來。很快，股市、債市、商品均迎來了一波很流暢的下跌。而在4月底、5月初，市場還一度YY政策會出臺，但又很快修正了其假設。
現在，市場依舊在“弱現實，弱預期”狀態中煎熬。但這種狀態不會一直持續下去，未來會切換到“弱現實，強預期”的狀態中去。
而這裏的關鍵在於政策什麼時候出來，包括較大力度的降息，亦或是更加激進的財政政策等等。
中泰證券就曾分析，可能有以下情況發生才會讓政策出現較大變化，：1）地緣衝突的重大變化；2）出口數據回落；3）今年就業形勢嚴峻對於穩就業政策的倒逼；4）地產銷售下行是否會引發新的債務和金融風險。
我個人覺得，主要還是看出口，即看歐美經濟情況的進展。如果外需以較快速度下滑的話，而內需又不振，再有政策長遠定力，短期內政策也會出來。現在不出，也是為後面留一些政策空間。
目前看，美國經濟衰退並未如市場預期那麼快。4月份，美國消費支出繼3月份增長0.1%後，4月份躍升0.8%，超出市場預期的0.4%。其中，商品支出在連續兩個月下降後反彈1.1%，服務業支出增長0.7%，主要得益於金融服務和保險、醫療、娛樂、住房和公用事業的增長。
通脹表現也超出預期。4月PCE物價指數環比上漲0.4%，高於預期的0.3%，同比上漲4.4%，高於預期的4.3%。在刨除住房和能源的核心服務成本，即超級核心通脹指標環比增長0.4%，同比增4.6%。
兩個重要數據出爐後，市場預期6月份議息會議加息的概率由此前的41.8%升至71.1%。
美國經濟現實表現還是比較有韌性，但同時服務通脹粘性十足，也意味著貨幣政策會更有壓力，那麼會對後期的經濟以及金融市場會造成更大的威脅。
當前，週邊市場經濟尚可，也意味著外需不會萎縮那麼快，大概率也決定了短期內政策不會那麼快出現。那麼，A股市場還將在“弱現實，弱預期”中承受壓力。
不過，當前市場估值水準確實下滑了很多，拉長看逐漸有了配置價值。據華創證券統計，截止5月26日，全部A股PE（TTM）目前18倍，熊市底部中樞12~18倍，PE中位數25.4倍，底部中樞23-28倍，PB（LF）目前1.6倍，底部中樞1.4~1.9倍，PB中位數2.5倍，底部中樞2.0-2.4倍。
具體到行業和個股，中長期視角看，可以配置的就更多一些了。比如貴州茅臺，當前PE-TTM為32.02倍，如果把業績切換到今年，其實已經只有25倍左右了。估值向下的空間其實很小了。
03
港股更為疲軟一些，分子端主要受國內宏觀經濟的影響，分母端要受到美元流動性的影響。
美元流動性，其實從美元指數的表現可以比較清晰的看出來。美元指數從5月初的101一路上升至當前的104.26，逼近矽谷銀行破產時的高位水準了。接下來，美國債務規模上限將突破，財政部將在短期內發行數千億美元的美債，將對市場進行抽水，還會讓美元流動性邊際趨緊。
港股分子端則受到國內經濟基本面的壓力。兩者疊加，港股下行的壓力比A股還要更大一些。
但對於港A兩市而言，風險都是漲出來的，機會都是跌出來。接下來，把握好宏觀經濟預期扭轉的拐點，一旦出現，反彈的空間與力度也會更大一些。觀察指標可以盯住10年期國債期貨價格，一旦大幅下跌，或許就要考慮大機會來臨了。